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學理財,你會了解政治即經濟。國家預算的分配,即經濟資源的分配,所以政治與經濟分不了家;麥克說《法規》可以影響公司存活,所謂法規即國家的影響力,共產國家可以任意更改法規,影響個人及公司存活;而民主國家制定法規要受人民監督。法規會影響經濟,而制定法規者是政治人物,所以政治不離經濟。
黑天鵝作者 納西姆‧塔雷伯談武漢肺炎之迷思、聯準會政策、及通膨 (影片時間 : 2020年9月22日)
'Black Swan' Investor Nassim Taleb on Covid Misconceptions, Fed Policy, Inflation






主持人 : 歡迎各位收看最新一集《彭博全球資產擁有者論壇》,很開心您的收看,我是艾瑞克·沙茨克 (Erik Schatzker),博彭紐約在地特約編輯,我們今天的來賓不是別人,正是鼎鼎大名的納西姆‧塔雷伯 (Nassim Taleb)。你可能知道他是期權交易員,他一度曾是紐約大學風險工程知名教授,你更可能以暢銷書作家比如《黑天鵝》一書認識他。納西姆歡迎你,你有聽到嗎?

Nassim : 謝謝你,很高興能再與你聊聊。

主 : 我一樣還是很高興見到你,Nassim,我想跟觀眾說,你不像我人在紐約市,而是在北黎巴嫩。我們很感謝你在工作之餘播空接受訪問。

Nassim : 謝謝你訪問我。

主 : 我將以直播方式與Nassim進行輕鬆訪談,螢幕上有觀眾發問管道,歡迎提問。我會盡量把提問帶入訪談裡,我不會跑題,除了帶入觀眾特別提問。我會看著螢幕跳出的提問,盡量把提問帶入訪談中。開場白我想提醒觀眾你不是什麼身份,你不是策略師、分析師、預言家,最重要地,我認為你是獨立思想家,有人可能稱你為反向投資人,我同時稱你為哲學家、數學家、邏輯家、及市場波動與風險學習家。告訴我你怎麼形容自己?

Nassim : 我是研究機率的人,我肯定不是反向投資人,我也認同很多事,我會說我是研究風險機率、尾部風險、和機率的人。同時也是全方位投資顧問。

主 : Nassim開的公司專門提供尾部風險保障給投資人,這議題稍後訪談裡會詳聊。Nassim,我想提醒觀眾......

Nassim : 跨領域尾部風險......

主 : 抱歉,你說什麼?

Nassim : 跨領域尾部風險是我常久來的專業,當我看武漢肺炎,我會以尾部風險看武漢肺炎,當然我出身金融業,隨後略轉為全方面考量家。

主 : 全方面考量家似乎有點太低估你了。Nassim,你的天賦之一是向人們揭露他們先入為主的謬誤 (fallacy of assumption),比如說對預見性的成見、對堅韌性的成見、及對當權者的成見,你挑起人們以全新、往往又驚奇的眼光看待自己居住的世界。你出書談迷思,我不彷稱它們為謬誤,你也稱它們為謬誤,許多謬誤跑出來解釋疫情,並預測疫情的走向。你評論的面向是學術上的,但可應用的面向卻很廣,我要問你人們對疫情的那方面錯得很離譜。

Nassim : 我的評論有被摘要下來,因為那是我和史丹佛教授伊安尼迪斯(John Ioannidis)進行的公開性科學研討,伊安尼迪斯教授在疫情初期跳出來說沒有證據證明疫情有傷害性,所以我們從邏輯謬誤的觀點來爭論證據不足與沒有證據的區別,當然這掀起大幅度完整的科學研討,涵蓋眾多面向。第一個謬誤當然是,你不該太早反應,你看我的論點是,(股市)太廉價,太早對疫情做反應,而非等待,人們沒了解到這點。

第二點,武漢肺炎會是你見過尾部最肥美的遺產 (?attrubutes?),大多數都不會有嚴重後遺症,只很少數,也許只有一項,會有較嚴重的後遺症,你不可輕忽這點,我們稱它為《尾部搖狗》(the tail wagging the dog),那是第二個謬誤。

第三個很嚴重的謬誤是認為武漢肺炎與經濟是損益闗係,換言之,封城,對疫情的反應會損害經濟,忘記是疫情本身對人們、對社會造成傷害。許多事自來這樣的誤解,我們試著向大型雜誌《自然物理學》、《美國國家科學院院刊》等主要期刊投稿,部分的爭論仍持續科學上的討論,我的一群朋友、協力合作人試著向人們解釋這就像你做資產配置和它的尾部風險。就像你處理你的房子,尾部風險是失去房子,你應該及早動作當價位很划算時,同時針對疫情做好天災險。

主 : 我舉實際發生的例子,如你所知,美國應對疫情失當招來各界關切,(*)你會怎麼評論你說的誤解、謬誤就是阻礙美國處置疫情的證據?

Nassim : 我們 1 月開始做因應,在1月,川普政府慎重看待疫情,對中國封鎖領土。不過,(*)他們沒有持續下去,他們不需要做到全面封境之類的,你必須找到能降低疫情倍數增長效應的最有效方法。那時候,民間風行一種看法,好多人死於武漢肺炎,多少人死於游池溺水,將兩者數字做比較,認為我們何必那麼在意致死率不高的事,我們的看法是,不對,這兩者數值圖長得不一樣,如果我在我家泳池溺死,我鄰居不大可能也在他家泳池溺死;但如果我死於武漢肺炎,我鄰居很可能死於武漢肺炎,我第二個鄰居更有可能死於武漢肺炎,所以它是倍數成長。那你該如何因應呈現如此乘數效應的事件呢? 你試圖降低乘數效應。

結果我建議口罩,起先人們對口罩有許多誤解,没有研究面罩的生物作用,你很難找到解答,但只有花很多年時間才找得到答案。我們去看有戴口罩習慣國家的數據,我們也看很簡單的事,這我在你節目講過,如果我戴口罩,你也戴口罩,我們不會增加機率,口罩保護我避掉比如 50% 機率,口罩保護你避掉比如 75% 感染機率,再來,如果口罩只要減少一半病毒數量,只要降一半,你就能降低 99% 感染機率,因為它是非線性傳播,因為這可是病毒數量,所以你要極力降低當地病毒數量,並切斷超級傳播者,這都是技術性策略,切斷超級傳播者、戴口罩、及限制部分活動。全世界國家反應相當遲緩,除了中國,當然亞洲較有風險意識,美國政府反應太慢,你拖越久,代價越大。

若我們起先在四月戴口罩,我想我們不會談這件事,我們會談選舉,聊其他的事,此時此地它根本沒什麼,就像在亞洲那根本沒什麼,如果你戴口罩的話。因此,你得策略性聚焦去乘數效應的方法,使乘數效應較不嚴重,單純的解決方法是,超級傳播者事件,所有肥尾來至超級傳播者事件,比如泌尿科醫師研討會,規模不盛大,集結世界各地很多人至賭城,他們相聚又再分散,像這樣的事件。所以你能輕易找到你能做的細微戰略性影響,很細微的技術手法來削弱疫情影響力。

主 : 若以機率的語言看事情,像JP摩根、高盛等公司要交易員回辦公室上班,這麼做對嗎?

Nassim : 我想,這根本沒差,因為大體上,你需要餐廳敢重新開張,你懂吧!你需要修復大眾不敢租大樓公寓的第44層,只有兩、三台電梯的大樓,你懂吧,然後敢偶爾花一小時、或四十五分鐘去你的辦公大樓,你得帶回民眾的信心。人民誤以為是政府作為導致經濟活動減緩,你去看瑞典的數據,瑞典政府只下模糊的指導原則,只有部份是強制性的,我相信瑞典大部分餐廳都是空的;而紐約不是政府或當地政府使餐廳倒閉,而是州政府員工風險迴避行為使餐廳倒閉。有一項影響,我們了解來至武漢肺炎,也影響法律系統。你會問為什麼反應那麼大,武漢肺炎又不是史上殺手級疫情,我跟你說這次不一樣。每次飛機墜毀,得花數十、數千億美元確保飛行更安全,因為一連串下來,消費者會不搭飛機,改開車,也許這麼做不明智,他們還是會這樣。同樣地,人們起先會在家辦公,寧願在家用餐,不肯去餐廳吃飯,員工寧願在家工作,不願去公司上班,是出於安全考量,這是人們行為的中心考量,風險迴避意識比二、三十年前還高,這經濟成本很高,它不是政府的錯,系統就是如此建構。所以我們現在要做的是預想系統經歷這類衝擊後,會變得更札實,而不是憑空亂打存在事件(*)。

主 : 節目聽眾、觀眾也許很熟悉你創的《反脆弱》概念一詞,如你所言,武漢肺炎使我們許多系統如社會、政治、及經濟系統承受極大壓力,你認為那個系統通過《塔雷伯反脆弱測試》? 那個系統沒通過?

Nassim : 我先做較正面的回答,再做較不正面的回答。我先說好消息,《反脆弱測試》是你經歷衝擊後,成為更好的系統,可以吧!今日世界看來比一年前武漢肺炎情境大為壯碩,我們遇到實驗室意外,怪病、病源抗體、細菌從醫院洩出,我們若再遇到那樣的事,我們有充份能力處理,以此看來,我們進步很多;換言之,我們有演練過疫情,人民已準備好面對下次疫情,這是好消息。另個好消息是,部分經濟很弱、相當脆弱,事實上有些體質差的公司因為疫情受損,沒全面受創是因為有聯準會撐著,有時不夠多,你知道航空公司用掉現金,不預留現金以備不時之需,他們拿現金回購自家股票,手頭缺乏現金,手上現金比他們想得少,他們沒有預見意外的機率。現在有些部門變得更好,當然我們在用這個平台,我不認為你跟我會預想使用這些Zoom、或其他科技,很多會議是私下進行,教育系統不斷進化,而且成本很低,所以面對衝擊也有好處。我是這樣定義《反脆弱》的,我若跳一公尺,這有益我的筋骨及生理系統,這是很好的施壓,讓我下回變得更強;我若跳一百公尺,就不是好事。你要的是預防大衝擊,看來人們沒發現他們需要這麼做,他們還不知道怎麼應對這回疫情(*),事情剛孕育就撲殺總比事後處理好。而且疫情的成本,我不是指經濟層面,而是指生命層面,我認為疫情還有許多人們不懂的未知數,你不知道其未來的代價,症狀或許很輕微,卻持續影響系統,你不知道它長期的健康代價與經濟代價。所以,比起人命,疫情還有其他更大我們沒見到的風險,對此我們仍很脆弱,我們還沒全盤了解這回疫情(*)。

主 : 你可以擴展這個的想法,由投資角度探討這個想法的後果、漣漪,我真正要說的是,你最好預作準備,因為你若沒準備好,代價將很慘重,似乎順此邏輯下來,先前被花掉的錢,比如被航空公司用去回購自家股票、或發息利,不管錢怎麼用,現在妥當作法是預留現金,以應不時之需,因為這樣金錢無法流通,是否反而壓抑成長並且抑制金融報酬率,我這樣想是否合邏輯?

Nassim : 我不這樣想。公司、個人誤以為增加負債不留現金有益經濟,因為這增長經濟活動,事實上它創造假性經濟成長,增加債務的經濟成長並不穩定。但我會提幾件對經濟有正面效應的事,你觀察四週,事情分成三種類別。公司、國家、區域不等追求創新等等之類活動,將受益於疫情,這類例子無窮無盡,這是第一種類別。第二類是受疫情影響,但這只是一時的,像牙醫師、理髮師不等,其生意會恢復以往,因為它是無可取代的,我沒辦法自己剪髮,我頭髮不多,但我無法自己剪髮,自己治蛀牙,這是第二種類別。而第三種類別是,產業或公司因疫情永久癱瘓,你懂吧!所以,回到你...第三種類別是紐約市商辦基地,現在由這點回溯,現在我可以完整回答JP摩根、高盛等公司強迫員工回去上班,他們試圖在紐約市開創商機,但我不認為商機會回復當初,你看,城市是很脆弱,發生一件極小的事,能使城市全然失色,當然開始啟動惡性循環,像是提高稅收,更多人離開城市。像紐約這樣的地方,你我都在此生活,現在我因此受害,電信通聯、或遠端工作,不管你怎麼稱呼,現在人與人是這樣連絡。所以這是三種類別的概略描述。我談的是國家、城市、地點、區域、產業的三種類別,當然彭博是屬於第一種類別,因為你們不提供實體服務,你們發災難財,生意反倒受益於災情。

主 : Nassim,疫情的後遺症之一是扭轉全球化,國家或公司為了縮短、簡化供應鏈,將產品生產由海外移回海內。除非我有記錯,不然根據我過往訪問你及你過去出書,你認為反全球化是大利多,我說得沒錯吧?

Nassim : 我說現在發生的事,當人們提到全球化,其實他們不懂自己在說什麼,全球化讓數百萬人脫離貧窮,你看。第二件事是你要去全球化,是說你要住在肯塔基州,住在農場裡,或下次買東西時,與鄰居以物易物之類的嗎? 所以我認為是程度上去全球化,人們認知有些東西全球化程度偏右,有人認為偏左,其中有個判斷基準點。我認為將會發全球化的智慧調整,我們需要做專門別類,高度專門別類,有些產品出於安全考量,得在地生產。而供應鏈非常脆弱,因此你若生產藥品、或對當地很重要的東西,關係可大了,因為只要出個小錯,整個生產鏈就毀了,其脆弱性很高。但你若生產玩具、或非十足重要的東西,關係就不大了。所以我認為我們會做所謂的全球化再調整,為了拯救整個系統,整個問題是如何保存系統,使其變得更茁壯,只有找出系統脆弱的根源。我很喜歡二十八十法則,兩成事物是引發八成系統脆弱,而兩成當中的 1% 引發 50% 系統脆弱,全由 1% 造成。而這 1% 是微不足道的小事,所以我們應該專注於這 1%,它也沒什麼大不了。

主 : 是那些,我們之前談過,你認為眼下脆弱的核心在哪裡,疫情的教訓在哪?我們得知什麼脆弱性?

Nassim : 我認為有件事實在很荒謬,居然有個國家裡的某區域、或任一個區域,生產高比率攸關人命的抗體,那己是高度集中化。如果三、四個國家當地生產抗體,其嚴重性就不大,只要你對攸關人命的藥品作個清單。第二件事是供應鏈變得太脆弱,每家公司產地分散各地,各家分別生產單獨次零件,其中有著脆弱性,只要一家斷產,所有公司跟著斷產,依此判斷,這事不該由政府擔負,公司依賴脆弱供應鏈會受創,公司不依賴供應鏈大概會壯大,所以依照達爾文演進,精明的公司會存活下來,會有長遠的好發展。

主 : Nassim,你向我,當然也向無數人說明為什麼必須對尾部風險買保險,就我的了解原因有兩點:一,保護自己免受災難性損失波及;二,寬心地擔負追求市場高報酬的責任,當然你知道自己對災難性損失有做好防護,我沒說錯吧?

Nassim : 沒錯,這背後的觀念我研究了一輩子,我一做交易員就開始研究,我的話來自普遍行規,相同的經驗始於我開始做交易員時被告誡:「擔負一切風險,不過你得確保明天你還在。」這正好顛倒於目前金融文化,即學校教的及理論家採的用,卻被每個交易員實際採用著:你得確保你能存活下去,既便擔負很大的風險,而不是冒著尾部風險如1983、2007年的銀行,雖然現在他們有政府支援,卻有極大的尾部風險,換言之,他們有穩定的收入,卻倒閉了。他們反而不是參與報酬,事先做好防護,以確保永遠立於不敗之地,觀念大略是如此。不過,請勿倡導無條件、愚蠢的尾部風險,其避險很難做,有些視情況似乎沒理由做避險,比如...我想分享普偏性的事例,特別形式的尾部風險有其專業性,尾部避險專門處理尾部風險,我們已有二十年經驗,我不會亂倡導你去做尾部避險,除非有其必要性,我才會明白叫你做避險,就像我告訴你......。

主:就貨幣政策,我想問你一個問題?今日聯準會執行之貨幣政策,其實是不是對尾部風險的保障?因為我們見到無止盡的流動性,反手造就過去六個月來資產價值向上漲,這鼓勵人民勇於承受更多風險,直至目前各類股票指數創新高。

Taleb : 你會聽很多人抱怨印錢,放大印錢的過程,當然我也有相同的疑慮,但只有很少數人看到其中的反脆弱性。危機代表什麼意涵? 危機存在,一如森林野火,是為了及早消滅早就該倒的公司,加速演化過程。所以公司要倒就該任它現在倒掉,才不會對股東、老闆、員工、或所有人造成慘痛代價。這讓公司,像加州人說的,有機會東山再起、捲土重來。公司及早倒掉,就是這樣的過程,公司要倒了,你不插手,任其及早倒掉。聯準會做得事正好相反,它對早就該倒的公司挹注大量資金流動,拖延公司倒閉的時間,最後公司還是倒了。你看,終究你還是無法阻止它倒,這點沒人討論。國家強大是因為公司倒閉率最高,你看就是因為美國公司倒閉率最高......

主: 你是說美國,當然不是指黎巴嫩,沒錯吧!

Nassim : 對...沒錯,我忘記我人在十二世紀修道院這件事了。......因此在美國,特別美國境內科技公司倒閉率最高,那也沒關係。但藉由居中操弄,再加上其他事情,我有點忘了,我幾年前在你的節目討論選舉,約二、三、四、五年前,討論川普,那時我如果跟你說川普先生可能把社會主會引入美國,你大概不會再理我。因為武漢肺炎勸服川普,美國第一位總統推行全民基本收入 (UBI),你看吧,同時,購買企業的風險,因為聯準會購買商業本票 (paper),其實它沒有私下買股票,這沒有相關性。它向公司買商業本票,看來不像社會主義。收購生產工具及確保個人都有基本收入、收入現金流,這正是社會主義部份中心理念。不管美國政府做什麼,右派、左派都是社會主義,都一樣,全受武漢肺炎所主導。政府執行的政策受武漢肺炎指使、受環境指使,而環境難以抓摸、無法預測。

主 : 我們仍處於疫情當中,投資人有充份理由自問我為什麼要買災難險?我為什麼要做尾部風險避險動作?有聯準會替市場做擔保啊!

Nassim : 因為,我要再告訴你我三十多年前、三十五年前聽過的第二句諺語,我很老了......

主 : 我們語音斷聯,Nassim,請稍等。請等一下,我們等語音聯繫復原,上次訪談有復原,我相信會重新聯上。我們聊聊,就你跟我,你聽得見我嗎?

Nassim : 是,我聽得見你。

主 : 好,很好,你剛回我問題,你剛說到三十五年、四十年前的諺言,你感嘆你老了,然後你要說什麼?

Nassim : 然後我說無人能凌駕市場。

主 : 即使是聯準會,這是重點。

Nassim : 即使是聯準會,到頭來無人能凌駕市場。你想想聯準會政策,那不是太輕易了,聯準會只要做買入,就舉國歡騰,事情不是這樣運作。最後,你也許還能控制遠期利率 ( back months interest rate ),你可能發現沒人想買你的國債,你發現經濟依賴印錢購買公司商業本票非長久之計。

主 : 訪談過程裡,我收集了一些收聽民眾提的幾個問題,他們憂心像你點到疆屍企業的例子,他們擔心的事像央行即聯準會用貨幣發債,不斷累積龐大聯邦債務,現在這正在發生。疆屍公司是既存事實,聯準會舉債不斷擴大。藉由貨幣發債,會發生什麼事? 怎樣的觸發性事件或連環事件會引發事件開始崩盤?

Nassim : 首先,假說武漢肺炎問題還在,一種情境武漢肺炎問題還在,另一種情境武漢肺炎問題消失。如果武漢肺炎問題持續,在某個時機點,你可能見到這些政策觸發奇特的滯脹性通膨案例,你看,沒有東西是免錢的,一如人們說沒有免費午餐。這些引發滯漲性通膨。我們假定武漢肺炎問題延續,人民會從中學到教訓。我認為即使武漢肺炎持續,我們會找方法適應,有些區域能生活如常,我們在很多方面增長不少見識,可能有許多因應調整要做。第二種情境,武漢肺炎問題不在,如今政策將產生通膨,他們發現有部份通膨問題,你怎麼辦? 他們不是試圖調升利率幅度足以對抗通膨,不然就是退休基金向他們施壓:我工作一輩子,利率是零,錢不是白賺了,所以他們開始調升利率。在某個時機點,你會見證川普政府 ( 現是拜登政府) 連任滿一年後就開始升息。我們大概會見到此現象,停止波動性 (?volatility?)。

最危險的是長期國債 (back months bonds),誰會買國債,當人民知道有通膨。你看,沒人會買長期國債,所以接下來,他們拿錢買自己發的債,很多國家曾這麼做,歷史上有二十、三十個失敗例子,唯一的差別是,許多國家的儲備貨幣是美元,這不會是永久狀態。你看,有段時間泰爾謝克爾 (Tyrian Shekel)曾是儲備貨幣,上次我查了資料它已不再是儲備貨幣,金融危機時它還是儲備貨幣。你看,人們曾拿泰爾謝克爾買東西,現在沒人拿它買東西。我們得了解貨幣價值不會永久不變,你看看英國英磅後來發生什麼事,到某個時機點貨幣價值可能直線下滑。

你看,有很多事可能出錯,你無法解釋,大概還有很多事你無法預見,不避險非明智之舉。所以置身股市卻不做尾部風險之避險,並非明智之舉,不入股市才是明智之舉。這就更好玩了,如果你不入股市,你認為周邊商品會漲價;如果入股市,股市有高度不確定性、尾部風險有高度不確定性。不是說不確定性高,股市只會永遠上漲,那就不是高度不確定性。所謂不確定性是指當你有情勢反轉的補償作用。我記得,如果事情如此容易扭轉,我記得我開始做交易,就當時的利率,保羅‧沃克 (Paul Volcker) 耗費長年的努力才壓下通膨,壓制通膨沒那麼簡單,我們的鄰居土耳其......你說。

主 : 這挑起很重要的問題,貨幣政策制定者不是無知不懂通膨疑慮,即便聯準會也提到通膨問題,我想問你這個議題:假定通膨真的來了,它會是線性、可控制事件,還是非線性事件?

Nassim : 如果我們觀照歷史,谷歌搜尋一下,你檢視通貨膨漲歷史事件,通膨一開始,通常先發生通貨緊縮,接著發生惡性通膨,這就像大跳躍,非線性事件。我看過許多人,包含馬克,到處犯這個錯,就如你拿一瓶蕃茄醬,要倒蕃茄醬出來,剛開始一直倒不出來,然後撒得到處都是。所以金融多為非線性事件,而通膨通常是少見的非線性反應。
讓我現在再回答上述情境裡的尾部風險。基本上,如果你相信無需做尾部風險之避險,因為聯準會幫你做尾部風險之避險,如果你這麼相信,人們如果如此相信,那尾部風險之避險價位應該很便宜,就買家看來。

主 : 現在也是?

Nassim : 如果你這麼相信的話,當然是。如果價格很高,事實就有出入。如果你認為你無需要做避險,避險應該不會那麼貴,你那會跑去買避險,如果你認為你不需要避險。

主 : 我所以這麼問,是因為很多人沒意識到他們需要尾部風險保障,直到他們遭遇災難性事件,(2020年) 三月是災難性事件,尾部風險避險基金收益豐碩,然後人們突然開竅,投資人才想到我沒對尾部風險做避險,我一個月賠了三成,我得做尾部風險避險動作,那知道早在 (2020年) 三月初,尾部風險之避險價位就高不可攀,現在就沒那麼貴了。

Nassim : 沒錯!所以我通常建議人們在火災前買保險,而不是火災時買保險,你懂吧!

主 : 或者不要在台風登陸德州的前一天買保險。

Nassim : 不要台風來時買保險,是台風過後買保險。

主 : 受投資人採用的策略之一,一部份是想抵禦某些變動大的風險,說得精確點,公開市場抽走的資金,是人們想把看管的錢配置更多、更大比例於私募基金、私募信貸、或其他私募投資比如說基礎建設。你可以聊聊,人在公開市場與私募市場風險承擔的重要區別嗎?

Nassim : 有兩個答案。正面的答案是,私募市場很大的優點是抵擋你,免於遭受華爾街分析師對風險不設防造成的傷害。比如說我有兩個姐妹,一個姐妹一股賺4美元,完全沒做保險;另一個姐妹做一樣的生意,一股賺3塊美元,全部保險都做足了,她有信用額度、有銀行存款等等一切。華爾街偏愛我第一個姐妹,基金管理人對短期風險管控很差,當然後來慘遭滑鐵盧,無可避免地,然後沒公司想加入,我永遠喜愛這樣的狀況,因為最後存活者受益,我最近出的書有提到。這位分析師並非存活者,不是達爾文進化論的存活者,而是挺進風險,遭到許多傷害死去。所以你保衛自己免受市場傷害,對你有益無害,你保護了家族事業及市場上的生意。你負面觀照標普500股票,今日其平均存活時間是11年,仍在縮短中,所以進入私募基金是很明智的事。現在壞消息是,很多人進入私募市場不是為了這個理由。他們走入私募基金是為了脫離投資人身份一陣子,進行去槓桿化等諸多事項,因此我們要留意私募基金。

主 : 如果你不介意我再提要問你一次,多數人到底是抱持什麼重大謬誤,走入私募基金、私募債權等等私募市場?

Nassim : 重大謬誤是...,我是說私募基金是長期投資的優良工具,保衛你避開詭譎多變的股市,這方法是可推崇的。但有時人們這麼做是想躲起來,因為你犯了五年的錯,你想脫離投資人身份,想脫離責任承擔,你不是走入長期對你有害的巨額債務,就是保護自己免於承擔投資責任一陣子,那就是私募基金的反面答案。我重申我不是私募基金專家,我是做尾部風險的人,但有些策略只有私募基金才能做,但不是所有私募基金都是好的。

主 : Nassim,觀眾還有一個問題想問你,你認為當前金融市場裡,最被低估、最被忽視的風險是什麼?

Nassim : 我會說美元不再是儲備貨幣,那會是個風險,或是儲備貨幣功能弱化。

主 : 所以沒意識到美元可能不再是儲備貨幣,可能是最被輕忽的風險。

Nassim : 沒錯,因為我們會面臨久久借不到錢的窘境,你懂吧!

主 : 我們會面臨長久什麼東西?

Nassim : 我們會面臨借不到錢的窘境。

主 : 當然,你是說美國政府、或任何想借美元的人。

Nassim : 他們可能需要財務自我約束。

主 : 當然得付出代價。

Nassim : 要付出什麼代價,他們才要財務自我約束。


下談美國選舉及川普,略過。

主 : Nassim,節目快到尾聲了,我想問你一點不一樣的,我不知道你是否有看到,最近約翰‧克里斯(John Cleese)說,他的名字可能跳出你腦海,巨蟒劇團名人(Monty Python Fame),他是英國喜劇演員,巨蠎劇團名人,他說:他喜愛你寫得每本書。」這人喜歡哲學,喜歡大衛•休謨(David Hume),他喜歡寫劇本,他顯然是個頗有學識的人,但每個人無法預料英國喜劇演員像約翰‧克里斯會說:他熱愛納西姆‧塔雷伯寫得每本書。」因為這次疫情,人們無法頻繁旅行,人們有更多機會讀書、人們顯然也會看更多網飛影片。我想請你站在約翰‧克里斯的立場,告訴我們你在讀什麼?近來讀了什麼書讓你很興奮,給予人們一點別的想法,有別於你的洞見。給人們一點讀書建議。

Nassim : 我讀了很多歷史,大部分是疫情時開始讀,當你讀歷史,特別是鄂圖曼帝國講述絲路經過的區域,那一帶正是「查士丁尼瘟疫」(Justinian Plague)及黑死病(the great plague)橫掃過的區域。你知道什麼是人類行為,古人處理疫情的智慧是我們所沒有的。所以我一直在讀那時期的歷史、歷史報告、或歷史解釋等書籍,從「查士丁尼瘟疫」一直讀到現在的疫情,那就是我在讀的,讀很多歷史,我覺得讀歷史很紮實,我多年前停止讀小說,我偶爾要講義大利語,那時會看小說增進義大利語。現在我專讀歷史書,因為歷史使你更有智慧,歷史讀得好,你能看出人類行為背後的邏輯,我們這次疫情處理得不好,但古人疫情處理得當,他們知道如何應對,他們馬上蓋檢疫站,做隔離,他們協助商家如常營業,執行最少的活動限制,最終保護人們渡過疫情,古人做得很成功,比我們厲害。

主 : 我希望觀眾接受你的建議,因為我們都需要多一點智慧。Nassim,我要謝謝你接受訪問,參與「彭博全球資產擁有人論壇」最新一集節目。感謝各位收看,希望你們喜愛本集節目,期待你們下回收看。
先前財經影片翻譯在這裡: https://www.mobile01.com/topicdetail.php?f=291&t=6178289&p=12#81445093





Nassim Taleb Says Fed Should Do 'Minimum Harm' and Expresses His Concerns About Deficits (影片時間 : 2019年5月9日)





主 : 眼下談論的是川普總統的繳稅記錄,一如往常你有跳脫傳統的看法,許多人言下之意是,事實為他顯然虧了很多錢,壞處是他顯然不夠格當總統,

Nassim : 我不認為它是跳脫傳統的看法。以為污辱企業家是完全正常的事,只因你恨川普,這想法不對,你們該引以為恥。污辱企業家,企業家....這國家是企業家所撐起,因為大家敬佩企業家敢虧光錢只為追求...促進經濟成長或之類的事,99個企業家失敗時,只有 1個企業家成功,彭博節目出現的每個企業家,當中 99人失敗,虧光所有積蓄,甚至無法開計程車。所以這些人...你們污辱失敗的企業家,就像你們污辱軍人,因為他們上戰場失去一根手指頭、失去一隻手、一條腿一樣,你看這是同一回事,你們污辱承擔風險者,又要他們為你承擔風險。

主 : 那人們該怎麼看待川普繳稅記錄,他虧損數億美元......

Nassim : 你要評論川普,你評論川普就好,不要跑去污辱企業家精神。承擔風險者讓這個國家變更好,污辱他們來傷害川普的策略,讓人無法苟同,無法認同...所有人驟下定論(?facilitating? percipitating?)。除此之外,這真的很可恥,就像你咬下餵你溫飽者的頭,也不看看紐約時報。有多少人闖天下失敗,去買份報紙看看是誰付你薪水,他們沒見到墓園裡敗亡的企業家,他們真的很污辱人。

主 : 人們該謹記看到別人的損失,你該感謝有人肯賠光錢。

Nassim : 正是如此,這使這個國家變得更好,繼續讓這個國家...你和我來到這個國家,因為我們喜歡美國認同失敗的事實,部分為此我還虧了很多錢,這總比窩在路旁乞討來得好,到底是誰付我們薪水,當然是企業家、承擔風險者。

主 : 這只是大議題的一部分,比如像資本主義。如你所知,雷‧達里歐橋水基金創辦人兼董事長,他點燃熱辯,他說美國資本主義有錯誤存在。

Nassim : 我欣賞雷 (Ray Dalio)這個人,我個人很欣賞他,但我認為他的論點有很大的偏誤。不是資本主義有錯,而是牽動局勢者無需擔負責任是錯的。無需...回頭談承擔風險者,沒有人擔負責任,有人做決策造成他人傷害,自己卻毫髮無傷,那不是資本主義而是財團國有化主義(corporatism)。

主 : 你是指誰?

Nassim : 我是說我們現存的體制...

主 : 因為雷與其公司休戚與共 (skin in the game)。

Nassim : 雷與其公司休戚與共,他兒子也是,他卻沒將個人作法引申於社會現況,就是權力集中於華盛頓一小撮人,他們定訂決策,就如艾倫‧葛林斯潘(Alan Greenspan),然後影響全國上下所有人,當人民因此受害,他們卻不痛不癢。

主 : 不過,這現在不是雷的權力範疇,那是聯準會主席職責。

Nassim : 但他更該為此負責,因為他了解這點。聯準會職責是把傷害降至最小,不該採用可能產生肥尾風險的政策,大體上更該如此。

主 : 你認為傑洛姆‧鮑爾(Jerome Powell)比艾倫‧葛林斯潘好嗎?

Nassim : 他當然比艾倫‧葛林斯潘好,但仍不及保羅‧沃克(Paul Volcker),仍有差距,他還沒顯現...,我們拉回問題核心,你想活在去集權化程度夠高的社會,做決策者犯錯,也連帶受錯誤決策波及,不是只有造成他人傷害。目前現況是我們演變成過度集權化國家,於此情境下財團國有化,那些接近國家權力中心者得以受到紓困,這是裙帶資本主義,不是資本主義,是裙帶資本主義(crony capitalism)。

主 : 你怎麼處理此事?

Nassim : 有一大堆...我寫了一整本書談這個,叫切膚之痛(Skin In The Game),觀念是部份讉責給人建議,結果情事出了錯。卻不痛不癢的人。你做預測,卻沒有切膚之痛,言外之意是你不因此遭受傷害。你怎麼架構社會成為極大...。你去集權化那刻起會發生什麼,一如德國去集權化後,大公司會怎樣?因為大公司權力變大,反而吸收國家權力,然後對公司國有化產生良性循環。

主 : 小公司不見得影響力較低。

Nassim : 原本公司影響力較弱,在這個國家,作為消費者,我有能力...我原本有能力對抗公司,藉由國家法律系統;當公司變大,就如現今的那些大巨擘,他們可以經由關說勢力,控制華盛頓,控制法律,顛覆國家運作機制及其他公司的生死。

主 : Nassim,有些人認為我們可以處理資本主義出錯處,姑且這麼說,運用其他新形式的貨幣政策,就拿《現化貨幣政策》為例。

Nassim : 我認為這是水中撈月,未免冒太大的風險。也許行得通,但你有看過行不通的後果嗎? 現在我們看看理論假如錯了,後果是什麼。首先,我們怎麼如道...我們不做核能實驗,我們怎麼知道會受核能傷害。我們知道它不是通過驗證的政策,去做某些會造起惡性通膨的事,一旦發生惡化通膨,你得再去找保羅‧沃克 (Paul Volcker 20191208逝世),他好像已經95歲,你得再找他回來,因為若沒有他的協助,我們麻煩可大了。

主 : 現在通膨率很低,何必擔心惡性通膨?

Nassim : 我懂,但惡性通膨是非線性事件,就像你倒蕃茄醬,一直倒不出來,然後突然倒一大坨蕃茄醬出來,你得擔心這個。但我實際上更關切目前整體局勢,比如現代貨幣政策根本道理不通,他們說失業率創新低,姑且這麼說,他們是如此宣稱,再加上我們有什麼? 我們有巨額赤字。好,你跟我說那件事不對...所以,那件事有誤,是失業率還是赤字?我們聽到的說詞出自於兩者中的那一個?我認為我們的問題來自財政赤字,如果我們遇到經濟衰退,赤字會爆掉;如果我們遇到經濟擴張,升息會癱瘓...顯而易見地經濟成長機制無益... ( 主 : 將增加再舉債的成本 ) 再舉債,我們上次用歷史新低利率舉債,就要3千億美元利息成本,你能想像其後果,所以我們所處情勢並不樂觀,這就是為什麼很我擔心。( 主 : 你很擔心。) 沒錯,我很擔心。我很擔心赤字問題,失業率會來回變動,但赤字很難控制。

主 : 如果失業率使政治人物當選,控制赤字可拿不到選票。

Nassim : 也許,就某程度而言,民眾沒你想的笨,他們會懂,如果你跟他們說道理,如果你傳遞正確訊息。拿德國為例,他們大興舉債,因為他們的祖父、曾祖父 ( 主: 歷經惡性通膨。) 經歷...沒錯,他們記得此事,他們知道會發生什麼事,他們不樂於見證其發生,阿根廷民眾、辛巴烕民眾、土耳其民眾、伊朗民眾、許多國家民眾亦然。你知道有時候你跟民眾溝通,跟他們說如果惡性通膨會有什麼後果。

主 : Nassim,你很關注美中貿易談判嗎?

\Nassim : 我不大...你知道我通常評論需要二十年思索的議題,所以那不是我... (主 : 需要二十年思索的議題...^^) 看在我們的交情,多年後,我們可以談這個,我們能在這個節目評論此事。我真正想談的是,今日你做任何投資,卻沒考慮尾部風險,是很愚蠢的事,事情的發生就如瓶裡的蕃茄醬,風險不斷在瓶裡堆積,一直倒不出來,然後突然全倒出來。

主 : 人們把以下事情畫上等號:今日金融市場發生的事、風險承擔程度、承擔風險的本質、報酬達標、外國資金流入尤其是美國金融資產,將上述事件與2008年金融危機之前所發生的事連上等號,而現在情況很雷同。

Nassim : 好,我們有很多負債,很多負債由私部門負債移轉成公家負債,這反而更慘,因為公家負債永遠都在,私部門負債可以清算、( 主 : 債務重整 )或責罰當事人,公家負債不是由需對債務負責者所主導,卻是由公務員所主導。( 主: 今日企業資產負債表仍有許多負債。) 沒錯,( 主: 負債持續暴增中 ) 企業債還在增加,但我比較擔心公家債務,兩者我都關心,但公家債是由沒有休戚與共者所主導,並逐漸失控。( 主: 換言之是政治物 )政治人物、公務員與行政官僚。我是說要小心謹慎,我是說不要去想會發生什麼事,要去想什麼是謹慎的政策,謹慎的政策是......

主 : 為激發謹慎的政策,你得讓民眾對未來可能的前景有點概念。什麼會使公家債務危機提前發生? 我們知道我們的確導致私部門債務危機提早發生,如果我們重溫2008年金融危機電影。

Nassim : 我對危機的時間推測很差,但很擅長做避險,所以你要我...那是我的工作。那也是我的人生哲學。你不會想仰賴特定的危機預測做資金調配,危機可能1小時內發生、或可能很多年後才發生,不過很顯然地我們處在危險情境。我不知道零件磨損的飛機何時墜機,但它終究會墜毀,所以你得做尾部避險防護,你避險得做很明智,不是做得很蠢,不然我會告誡人們遠離金融市場。

主 : 好,我們真正進入訪談的建議面向,所以如果你是專業投資人,你想承擔風險,你想曝險,你最好...你深信我們最好做尾部風險防護,換言之,災難險。

Nassim : 如果你知道怎麼避險,如果你不知道怎麼避險,那就離遠市場。( 主: 你可以買避險。) 避險沒那麼簡單,很多人買避險,一下子花光錢之類的,當前情勢很微妙,我建議人們或個人遠離市場。(主: 空手離場。) 空手離場,除非你知道如何避險,你懂吧!( 主 : 只有少數人懂避險。) 只有少數人懂。

主 : 對現階段的金融遊戲,你會建議民眾別碰金融資產?

Nassim : 沒人逼你曝險於金融資產,這不明智啊!(假如我要存退休金呢? ) 我知道你要存退休金,但這太不理智了,你得聽聽正反兩面的理由,你可能會輸光錢,剩一點點錢,等於沒錢。(主 : 當前如何配置資金才明智,如果你想存退休金?現金嗎? ) 我是說唯有做足尾部風險防護,我才會投入金融市場,要做尾部避險才對,否則別涉足金融市場。(主 : 即便是國庫券市場? ) 特別是國庫券市場,利率...握有國債的獲益不過為殖利率 4%,其獲益有限,但虧損卻無限大。

主 : 當然你若只看資產貶值,但我若握有國庫券,我還有 4% 的殖利率。(樓主註: 如今美國國債只有 2%多。)

Nassim : 如果你想離開市場呢? 這是握有美國國庫券的問題之一,很多人不懂他們投資的範疇有多深,因為他們認為...有多少人結婚,認為婚姻能天長地久,有一半的人會離婚,投資也是一樣的,你以為你能與投資牽手十年? 你可能有其他想法,你可能會變心,你可能遇到手頭缺錢,你可能想拿回錢,你可能...(主: 換言之,資金流動性。) 資金流動性。你知道你投資的範疇並不符合你自己所說的投資範疇,你很難讓人們了解這點。

主 : 對想持有金融資產的民眾、個人,怎樣樣的投資周期觀點才合理?

Nassim : 去持有...我是說,比起很深的負報酬,我寧可追求很低的報酬率,甚至零報酬率。(主 : 當然災難性虧損,沒有投資人受得了。) 沒錯,很多人寧願當初 2007年、2008年,他們沒碰投資商品,沒錯吧!(主 : 這倒是真的。但那些買在2009年3月低部的人,可賺翻了!) 事情是這樣的,如果發生危機,我會第一個跑去買,可以嗎? 另外,我很討厭黃金,我得告訴你那是我會去買的商品之一,我持有黃金,一點黃金。(主: 就這樣? ) 另外一些金融工具,如果債券崩盤,我就會受益。(主: 比如?) 一些很複雜的衍生性商品,我也會買其他...通常是我部份的資產配置...,但我試圖避開股票、然後我會避開債券、長期債券,如果你要買的話,我會買非常短天期的債券,還有做尾部風險之避險,如果你知道怎麼買的話。

主: 對追求合理報酬的人而言,那聽來不是很吸引人的投資建議,

Nassim : 如果你看過我所有的書,我建議人們專心工作,不要想用自己的錢去賺大錢,但要好好存錢,因為人們可能工作很專業,但有時對投資世界卻非常、非常天真,他們會幻想存款得成為賺錢工具、主要賺錢工具,而不是藏糧工具。最重要的是你的存款是藏糧用,第二,如果你有額外多的錢,才拿來投資。

主: 那些可憐的退休基金,它實際定義每年 7%、8%報酬率才是真正的報酬,怎麼辦?

Nassim : 這些人不能不做尾部風險之避險,問題是你若遇到危機,只能很久後才能產生高報酬,所以你要能曝險於高風險資產之下,搭配更好的尾部風險防護。

主 : 換言之,你得獲得兩位數報酬,以渡過危機。

Nassim : 換言之,你見到市場的演變是往上漲,然後崩盤,他們會沒事。你若想在崩盤下存活,你大概能冒更多的風險,在搭配正碓的防護、或正確的避險下。

主 : 我猜要行為要更保守,若想產生...。

Nassim : 沒錯,投資行為保守,中途若表現不佳,你應有部份的資產配置...沒錯,冒高風險,然後搭上好的防護對抗高風險,避險要做得很妥當。很多人認為他們只要打電話給證券商買進賣權 (放空) 即可,避險可沒這麼簡單。

~~~~ 完 ~~~~~
未經允許,不得轉貼我所有的譯文;先前財經影片翻譯在這裡: https://www.mobile01.com/topicdetail.php?f=291&t=6178289&p=12#81445093



前兩部影片時間點來對照當前局勢,我認為黑天鵝作者真的很有智慧呢!




Nassim Nicholas Taleb discusses his book: Skin in the Game: Hidden Asymmetries in Daily Life (影片時間:2018年3月5日)



主 : 這本書次標題有點批露容我這麼說:日常生活裡隱藏的不對稱,許多自詡為金融業從業者尋找非對稱交易神話,這本書有許多實用建議,請你詳述。

Nassim : 實際上它指出什麼是道德與經濟兼併受社區所接納的,(主: 為了社區多數人福祉。) 不,為了社區及個人,特別是個人,然後對社區也很有用。你不該拿到好處,如果你把風險轉嫁他人,你要承擔風險,你想分享好處,就得分擔部份風險。

主 : 你把它稱鮑伯‧魯賓交易 (Bob Rubin Trade )。

Nassim : 不,鮑伯‧魯賓交易是關於...某個人事後... ( 主: 他是前美國財政部部長。) 他每年拿取花旗 1億2千萬美元的酬庸,長達10年,他賣出價外期權,這類交易顯少爆地雷,又稱尾部風險,當他踩地雷還是贏家,花旗整個破產,(主: 花旗一股跌到 97 美分。) 沒錯,然後他說這是黑天鵝事件,別人付出代價,也就是股東及納稅人讓他從交易裡脫身。( 主 : 當然不只有他這樣,) 沒錯 ( 主 : 你舉他為例,是因為他是問題的指標人物。) 正是如此,這一代人認為社會搶走他們的福利,卻無需承擔風險。

主 : 為什麼華爾街還有你所稱,你所極力指摘對於共赴甘苦 (skin in the game) 觀念的誤解或錯誤歸納?

Nassim : 因為他們不了解三件事,首先,共赴甘苦 (skin in the game) 不只是誘因;第二點,這個誘因有其原因,人類有史以來,長達4000年,人類文明一開始就有法律規定:不許建築師蓋完房子就一走了之,假如房子倒掉弄死人,所以你使人... ( 主: 漢穆拉比法典。) 漢穆拉比,正是如此。第三點,共赴甘苦是演化機制的篩子,如果路上沒有危險駕駛,那是因為駕駛要自食惡果,他們會死於車禍意外,他們可能死於車禍意外。如果有壞駕駛,他不大可能死於意外,不大可能受罰,那問題可大了。

主 : Nassim,那我們實際點,我們怎麼讓金融系統更有達爾文演化法呢?

Nassim : 它會自我修正...容我舉個例子,避險基金,多數的風險逃到避險基金、或類似避險基金的體制裡,避險基金投資人要求基金負責人,持有基金淨值相當於5成或以上的持股,不是投資報酬而是基金總值,為什麼? 為了保護投資人不遇上鮑伯‧魯賓交易 (Bob Rubin Trade)。(主: 因為基金虧損,負責人跟著受損。) 負責人也受損,利益回吐效用不夠,你得使人們...你得讓煮飯者吃下自己煮的飯,以防被下毒。

主 ; 但還有...我們多談點避險基金,但避險基金的結構還是有不對稱的特質,換言之,若避險基金賺錢,我作為投資人也賺錢,而避險基金獲取管理紅利報酬,交易員分到獲利的固定分紅,基金管理之後若虧錢,基金管理也不會還我錢,也不是交易員把分紅歸還避險基金、或客戶。

Nassim : 許多避險基金有紅利吐回罰則,考量其他狀況,當避險基金虧錢,他們得回復(主: 回復到原先高標獲利。) 但還有其他事件、最主要的究責、風險究責處置為逼肇事者自食惡果。

主 : 你說的論點是,風險由銀行的自營交易桌( proprietary trading desk )移轉至避險基金,但那只在證卷業務,銀行仍從事貸款業務,就如許多銀行家說的:銀行放款又不用承擔風險。

Nassim : 花旗銀行,目前花旗銀行董事(?share person?),當前繼任者每年約賺2千萬美元紅利,眾多銀行裡的一家,我不知道它是否為花旗銀行,不管那家銀行都一樣。我們仍處於所謂的《尋租》 (rent-seeking )情境中,因為人們在情境裡受益或佔到便宜,並誤解非對稱性。

主 : 請你容許我引你書中一句話,你說:「我們想傳遞的是,我們只看那些偏離專業造成傷害,卻不被究責的人員,他們容身的職業體制正是背後推手。」

Nassim : 你看 99%的人行為都受到校正。他們不傷害,你看,他們不損及社會,是因為他們受不起。駕駛行為受過校正,屠夫行為受過校正... ( 主 : 航空機師。) 所有行業都是,他們身在同一台飛機,大部份人都是,除了政策制定者,我們在義大利反抗這類行業的從業人員,他們反對這些行政官僚,這些人完全不受究責,如果他們鼓吹義大利政府攻擊歐洲政府、鼓舞攻擊其他事、接納利比亞難民...。

主 : 那是為什麼聯盟黨 (League) 與 五星運動 (Five Star Movement) 贏得昨日總統大選的原因嗎?

Nassim : 人們開始抗議,從收到的郵件我知道人們想法,尤其是義大利人。人們開始了解有一個階層的人無需被究責,如果你住在社區裡,你看你住在社區裡,你人在局勢裡,猶如你活在自己決定的後果裡,你若坐在辦公看著電子報表,你就不痛不癢。

主 : 有些歐洲人對義大利大選結果嚇壞了,你怎麼看?

Nassim : 一整個階層,我們不只看全歐洲,還有美國,一整個階層,現在人民要抓出那些假專家,黑天鵝起於一群假專家,一整個階層加上專家,他們都沒受到法律制裁,因為他們沒活在現實裡,他們個人行為不受制裁,他們犯錯不受制裁,別人因為他們犯錯付出代價,人們對此很反對。

主 : 你會說義大利大選結果是好的?

Nassim : 我是說所有問題的後果是改善的第一步,不論其改善可能是這裡、或那裡,不論從那裡開始。美國人有意識到這個問題,除了某個階層的人如行政官僚及學術人員,多數美國人行為都經過校正,他們受夠了這群假專家了。

主 : 那是川普 (Donald Trump) 當選總統的原因?

Nassim: 川普是可能能當選人之一,其他人也可當選,可能是右派、或左派,我認為你無法永遠愚弄人民。有一個階層的人,拿經濟學家為例,他們一點也不懂經濟,他們彼此互相評斷,而書本提供度量標準、方法,你能推測產業是否經過校正如餐廳業者,餐廳不受餐廳老闆評斷,是受到顧客評斷,事情不是受,你看,選民評斷,終究走向腐敗。

主 : 我想拿你書裡探索的想法、概念,回頭看你職涯一開始就投入期貨交易的本行。最近幾週,看到 Vix 價格爆漲,而很多人虧了許多錢,你能分享當中的教訓嗎?

Nassim : 這行我做了一輩子,你是說我做了一輩子的工作,他們不懂我書裡提過的動態避險 ( dynamic hedging ),做為交易員你很早就了解這個:永遠不要渡河,若平均水深為 4 英尺 (121.9公分) ,怎麼回事呢? 他們做對了,他們測量波動幅度,沒料到短期間波動會爆量,這些指數基金是對的,對於 Vix 溢價過高的概念,但你只要... (主 : 這表示 Vix 價值在10美元以下,不該超過......Vix 應該是 8 或 7 美元,不管多少。) 不,不,Vix 溢價過高,所以你放空 Vix,你應該分辦 Vix 及...,但他們顯然沒搞懂,雖然 Vix 溢價過高,不見得你放空Vix就能賺錢,你懂吧!其實上他們看法對,卻賠得很慘,我稱之為舊??(neither hoffer trade誰懂,請告訴我)??交易,他總是看對市場,卻永遠虧錢。

主 : 你怎麼將這個道理延伸於將來的金融市場,人們得牢記什麼?

Nassim : 你得了解非線性事件,你得少向金融教授看齊、少看指涉的錯誤模式,多向資深交易員看齊、向存活下來的交易員看齊,那些有白頭髮像我這樣的人看齊,他們懂很多訣竅。你要牢記:學點皮毛,有害無益。

主 : 你書裡說到:「沒有人投資報酬能等於大盤,除非你口袋深不見底,也不做停損。」

Nassim : 正是如此,你開始交易就懂的事。( 主 : ETE是這麼說的,但我認為對被動投資人來說,這是實實在在的論點,除非你準備接受......。) 不,不,不,這比你以為的還要再保守一點,你應該有做防護,如果你有曝險...你得買點保險,如果你有曝險,假如市場下跌 30% ,對你造成的傷害程度,已整個弄垮你的財務健全,如比讓你破產之類的,那麼你就要做防護。

主 : 我一直感受到一件事,每回我訪問你,似乎每次人們都學不來教訓,他們有學到教訓嗎?

Nassim : 我們只學會存活下去,有件事關於...我注意到一篇文章摘要本書內容,內容如下:「餐廳老闆,餐廳所以不長進,是因為餐廳老闆在破產中學到教訓,餐廳在破產中成長,每破產一次成長一次。」你看,市場生態也是同一回事,唯有存活下來,你才學到教訓,那些沒曝險於破產,不受法律制裁、真正的處罰,永遠學不到教訓,因為他們永遠不會受到傷害。 ( 主 : 我們曾說高盛是合夥公司。) 高盛是合夥公司,他們了懂市場,今日其主要誘因讓他們不去了解市場,好吧!

主: Nassim,今日訪談至此,很榮幸訪問你。

Nassim : 我最欣賞的主持人。

主 : 你過獎了^^。




出處 : https://blog.xuite.net/andwer1972/twblog/127818620-%E4%BD%95%E8%AC%82%E5%B0%8B%E7%A7%9F%E7%90%86%E8%AB%96%28Rent-seeking%29%EF%BC%9F

何謂尋租理論(Rent-seeking)?

尋租(rent-seeking)的概念起源於西方經濟學者在研究財富的轉移而造成的資源浪費的活動。而第一個用「尋租」一詞來描述這種活動的是美國學者安妮.克魯格(Krueger),他在1974年發表的「尋租社會的政治經濟學」一本書中探討尋租問題,其將尋租定義為:利用資源通過政治過程獲得特權,而構成對他人利益的損害,從而使自己獲得租金收益的行為,例如:利用賄賂、腐化、走私、及黑市等的行為是非法手段來追求利潤的方式,創造了少數持有特權者透過不平等競爭方式,憑權力取得超額收入的機會,此種行為即稱為尋租活動。

簡言之,所謂的尋租(rent-seeking)是指私利追求者與政府代理人之間資源交換問題。而尋租行為是使用稀少資源去營造「人為的」稀少性以圖得人為獨佔利益的行為。依據市場學之理論,企業追求利潤,必須在合法合理的市場競爭環境中進行,才具有公平的意義。只有政府才有權力決定競爭的規則(如進口限制、貸款限制、消費品配額供給、貿易管制措施、外匯管制政策、股匯市干預措施等),但企業往往會利用各種手段(如遊說、賄賂官員、政府壟斷)促使政府做出對自己有利(如給予經營許可證、專利權)或不利於競爭對手的規定,以獲取額外的利益,因此有學者認為尋租將妨礙生產活動,從而降低社會總體福利水平。另有學者們利用「尋租理論」來解釋貪污腐敗行為和利益追求行為的研究。

法國經濟學家叫帕累托,曾舉出這麼一個例子,假定一個有3000萬公民的國家,某天提出一個議案,說是每個人都要交納一法郎,而這筆錢將在這個國家的30個公民中分配,也就是說,他們每個人將會一下子拿到100萬法郎。於是有少數人為了讓自己成立那30個的其中之一,會立即動用各種手段,拉攏報界,賄賂有關官員,還僱用許多代理人為其奔走游說,用許多這樣那樣的冠冕堂皇的理由去慫恿選民為此議案投票。而如果你是那其他公民中的一員,你又會怎麼辦呢?也許你心裡很明白有人在搞名堂。可是單憑你一個人能力挽狂瀾嗎?況且,你和其他人一樣,會不會為此只不過付出了區區一法郎的代價,因此放棄一次約好了的鄉間野餐、與愛人的約會或與家人的旅行呢?

有學者認為要是一個社會對產權制度保護得很好,尋租活動將無處可使,則人們自然會選擇勤勞致富;反之,如果一個社會中如果貪汙腐敗已經成了司空見慣的事,辛苦工作攢下來的錢時刻都會被人變相地搶走,或是尋租活動已經成風,那麼,上行下效,普通人有機會都想撈一把。到了這個時候,希望靠道德說教就會扭轉乾坤,恐怕是不大可能了。所以,能有效地保護產權,生產活動才會興旺;不能有效地保護產權,尋租活動就會大增,這將損害生產活動。

但令人擔憂的是,尋租活動並不會隨著時間的轉移逐漸減少,反而會不斷增加。學者布坎南曾舉過的一個例子。比如一個城市中要對計程車發放執照,限制其數量。由此,第一次的尋租行為是在那些企圖進入計程車市場的計程車主之間進行的;第二次的尋租行為則是為爭得發放執照這一職位在官員或潛在官員之間的競爭;之後,當發放執照的收入全部或部分地歸入政府財政收入,有關的利益集團又會圍繞這部分財政收入的分配再來一次尋租大戰。這說明,尋租活動有惡性循環的趨勢。一旦政府官員發現尋租有利可圖,他們就會主動“設租”,以迫使經營者為其上貢。如果其他人都在尋租,那麼做一個清官的相對成本就非常之高。而且,如果只有一個人從事尋租,他被逮住的可能性就很大。可要是很多人都在尋租,那麼,他們中的某一個被懲治的可能性就很小了。

綜上所述,有學者提出治理尋租的辦法,以解決上述種種有關於尋租的危害,茲分別敘述如下:

一、尋租出現的根源在於制度安排上的弊端,而不完全是因為尋租者在道德水準方面比尋利者要卑劣,因此靠道德說教幾乎是無濟於事的

二、必須從根本上改變尋租的制度安排,這是一點也激進不得的。

三、揭露尋租行為,使人們認識其危害,從而有助於形成一個反對尋租的社會環境,也是值得吾人去執行的。
未經允許,不得轉貼我所有的譯文;先前財經影片翻譯在這裡: https://www.mobile01.com/topicdetail.php?f=291&t=6178289&p=12#81445093




Skin in the Game | Nassim Nicholas Taleb | Talks at Google


《反脆弱》在加州出版時,我很榮幸在谷歌介紹新書,那是六年前的事,我發現在場聽眾平均年紀比 6 年前聽眾老了 6 歲。

新書 《不對稱風險》作者 納西姆‧尼可拉斯‧塔雷伯
SKIN IN THE GAME by Nassim Nicholas Taleb

我想聊聊我的書《不對稱風險》,這本書不是一種思想。在聊這本書前,我想先聊聊我怎麼寫書,怎麼組織整部作品架構,什麼是《Incerto》(意思: 不確定性),為什麼它是以分形方式組合。我認為一本書若能歸納為二點,其一,這本書能否流傳下來;第二,這本書值不值得讀,你得做摘要。一本書不能只是一種觀念,就如畫只能局限為畫,所以一本書必須能獨立存活,你無法抺滅的東西,書本能傳遞某些訊息,不然書本內容不連貫,書本組織形式為讀者用分形方式閱讀。寫書方法為句子、段落、篇、章及冊,全部要統整為一體,這就是《Incerto》的概念,共五冊,論不確定性,概念是作者依自己的用語寫書,我認為作者該這樣寫書,我以個人的熱情寫書,我用我的手法寫書,這組書第一冊是隨機騙局 (Fooled by Randomness),隨機騙局是本有趣的書,但沒人想出版這本書,沒人想弄懂書本想傳遞什麼訊息,它談機率、金融,人們說金融和機率有什麼關係,它有虛擬人物尼洛‧屠利普(Neru Tulip),然後還有我,他們說虛擬人物或寓言與這書本有什麼關係? 他們搞不懂書本在講什麼,然後說:哦!這本書在談哲學,為什麼哲學書裡談金融? 為什麼哲學書裡有虛擬人物?我用我的方式寫書,我叫出版商閃邊站,我繼續以我要的方式寫書,後來這套書存活了下來。我寫《Incerto》時的手法是什麼?

有一家餐廳、原本有家餐廳叫《林迪》,我手上這本書出版時餐廳收了,書出版那天餐廳倒閉了,餐廳傳達我會說、我不知道是否難吃、不知道是否傳遞正確的形象,餐廳很慘地以起司蛋糕聞名,你知道你以起司蛋糕聞名會發生什麼事,你類似走捷徑,沒多久東西變難吃,不過有一陣子觀光客一直去光顧,你也知道後來餐廳搞砸生意,在我書剛出版的當下。有件事以那間餐廳為名,稱為《林迪效應》(Lindy's Effect),什麼是林迪效應? 這是去那家餐廳的演員發現的,因為那家餐廳以供應廉價、難喝的啡咖給失業演員聞名,男女演員尤其在百老匯通常是失業狀態,他們坐在餐廳談戲劇,他們發現上演超過200天的戲劇,再重演200天的傾向很高,然後上演過1000天的戲劇,會再重演1000天,演員發現這個現象,稱之為《林迪效應》,每一個世代的數學家都試圖模擬這個模形,模形總是有效,不過是完全不同的模形。

最近我研究的情境是《林迪效應》,我怎麼運用《林迪效應》,很簡單,我剛開始寫《隨機騙局》時,我採用了《林迪效應》,如果你要讓你寫的書流傳下來,你要怎麼寫書? 有人可以訴我怎麼讓你寫得書流傳下來,秘訣是什麼? 如果你要你的書十年、二十年後還有人看,如果你要讓此狀況有發生的可能。

聽眾:使人厭惡你的書。

Nassim : 這招可能有用,但還有其他方式,有沒有別的看法? 我沒聽到?

聽眾:再寫一本書。

Nassim : 這可能有用,這顯示一如《Incerto》不是零散作品,而是一整套作品。請說。

聽眾 : 運用舊想法。

Nassim : 很好,使用舊想法,依據《林迪效應》:舊科技存活能力比新科技強,我不是說未來不會有新科技,我的意思是《林迪效應》彰顥舊科技而不是新科技 (?是否作者語誤?)。如果你要你寫得東西二十年後還有人讀,你得確保二十年前有人讀過的東西,時間往回推比往未來看容易,1960年、1980年讀過書的人,是否對讀過的訊息還有興趣、是否仍沉浸其中,答案如果為是,你就是要這麼辦,根本上你要往後看。

人們認為他們需要新科技才能存活下來,依據《林迪效應》剛好相反。很簡單的邏輯,你無法預測未來會發生什麼,無法預測未來會有什麼新科技,沒有人能預測谷歌,你的祖父母無從得知你會穿健身衣,身上貼著友善犬類標籤,免費遞送壽司 (???) 以及拿鐵咖啡,其實很好喝的拿鐵,我記得我剛到紐約喝到拿鐵的口感,你的祖父母無法預測此事,不過你能預測近來有什麼事過不久會被取代? 依據《林迪效應》你能簡單預測什麼是脆弱易碎的,這適用於某些領域,不適於所有領域。談文學至此,應該夠了。

該切入《不對稱風險》了。我全然不懂《不對稱風險》是什麼,因為每次我試圖說明它的意思,我總是講到不同的主題,它牽涉許多層次、多重層次。問題是若不是我前本書主角尼洛‧屠利普,因為我在《反脆弱》結尾殺了他,而我真的不知道怎麼讓他起死回生,我看過夏洛克‧福爾摩斯怎麼復活,但還是違反時間順序,我真的不知道怎麼讓他復活。所以在《Incerto》套書中的這本書裡,他不會出現,但他的消失會貫穿整本書。《不對稱風險》是關於尼洛‧屠利普怎麼學到教訓,比起其他行政官僚,他怎麼看待眼裡的世界,很簡單,這是本書的一個面向。

談點背景...這是德文版本,他們得把它翻譯為德文,那是德文《不對稱風險》的意思,我來自這個國家,我是交易員,我不是人生早期就學數學的人,你做交易員就開始學東西,一開始你就學到數學家或從事模式研究的人滿口 S*,我在書裡從沒拼出那個字,我使用「臘腸」(意指:shit),每當我說「臘腸」你知道我的意思,所以數學家、或理論家滿口胡言,我們使用的某些公式是有機體,由下而上組成,這引向《反脆弱》這本書,我解釋建築師不用歐幾里得幾何。房子會蓋得更好,如果他們使用建築業規定的原則,不是由上而下的數學規則,是由下而下的規則。然後我以獨特、由下而上的角度了解機率,之後我走後門跨入數學領域。在不做交易員之後,我找不到生活裡讓我感興趣的事,所以我開始去學數學,這是我交易員退休後的生活,你知道我從實務走入理論,人們通常由理論走向實務,通常是很科技性、很科學性的東西。不過這等同我在《反脆弱》裡呈現的,歷史裡有諸多證據,人們誤以為科技來至科學,實際上更多的科學來自於科技,除了一些廣告類的東西,多數的科學來自科技,換言之,人們著手從事一些事,他們不懂事情怎麼確切運作,後來有人搶功勞,我稱之為教鳥怎麼飛。

我開始研究機率模形,我發現做交易員看世界的眼光不同於研究理論的人,這點很明顯。做為瑜珈熊(Yogi Bear),我會說,就理論而言,理論和實務沒什麼不同;就實務而言,實務與理論有差別,兩者思想脈絡不同。我發現還有其他不同處,那些知道理論才走入實務者,他們總是會搞砸,換言之,理論出身對你實踐理論沒有幫助,學經濟的人的某種思想脈絡讓他們出錯,但數學家是例外,因他們有點不受理論束服,數學排列的公式基本上是正確的。還有其他的事,我稱之為《戲局謬誤》,我想解釋《戲局謬誤》,我利用谷歌搜尋,創造這個用語,當我在谷歌搜尋,我找到這幅非常醜的畫,畫家為撒•麦卡斯林即艾克《Isaac McCaslin》,在薩奇美術館 ( Saatchi gallery ) 展示,稱為戲局謬誤。我看不出畫與我的關聯,我口中的戲局謬誤,讓我解釋《戲局謬誤》是什麼意思,我希望不像這幅畫這麼醜。

《戲局謬誤》是機率,它是講日常生活裡遇到的不確定性機率,跟你在賭場、賭局所見的現象關聯性很小。而 Ludic 源自拉丁文 遊戲的意思,因為這個原因,我把它稱為 《戲局謬誤》,這有點像是替《不對稱風險》做背景前置準備,很巧地《Incerto》的大概念是,如果有人要求我描述《Incerto》,我會說它是一系列的寓言,我怎麼描述呢? 探尋不透明、運氣、不確定性、機率等等等,以個人散文的形式,採部份自傳、故事、寓言、及哲學性、歷史性與科學性的討論,它是一本大雜繪結果某些人還讀得下,至少有人買書,不管他們有沒有讀過,我都拿到一樣的錢,書的價位沒變。但關於《Incerto》有一點,我太晚放在書裡了,世界上有許多不確定性,不確定性比人們所想的還多,但處理此類不確定性的手法很獨特,換言之,面對不確定,如何應對有許多不確定性。你看,我舉個很簡單的例子,如果你收到一個包裹上面標示來自拉卡省(Ar Raqqah)黎巴嫩,ISIS寄的物品。怎麼辦?你要打開它嗎? 當然不要。如何處理那個包裹? 你相當確定怎麼處理那個包裹,不確定的風險越高,你越確定怎麼做。如果你不確定飛機是不是功能完善,你不會坐飛機,飛機安全不確定性越高,不搭飛機的確定性越高,這樣的概念有點貫穿《Incerto》,我無法用精準語詞描述它,我花了好一陣子,將近25年的時間才把一個想法精簡為摘要。如果你再邀請我來演講,5年後我將能解釋《不對稱風險》。

專家問題 (Expert Problem)

現在提《不對稱風險》簡單應用,《不對稱風險》讓你了解世上的知識怎麼運用,你怎麼解釋《不對稱風險》。這圖是一般認為的高檔餐廳,我一個朋友像我一樣是交易員,他是前高盛的合伙人之一,是石油交易員,想不開想投資餐廳。趁我還活著,我想給你們一點建議,不要投資餐廳,不要開餐廳,除非你想慢慢地虧掉錢、有時你在紐約市開餐廳錢虧得更快。他發現下以的事:餐廳有很多的名號,曼哈頓下城最知名的餐廳、配音樂最好吃的壽司等各式各樣的名號,各項名號裡有一家最有名,西休士頓最有名的生牛排、最有名的丁骨牛排,你有各種類別的名號,其實那是一種獎盃,是誰在決定這些奬盃?記者和其他餐廳老闆,有場正式晚宴在評審這些獎盃,你猜後來怎麼了?多數拿到獎盃的餐廳都收掉了、都倒了、或消失於業界。這告訴你下面這件事,如果你的生意由同業評斷,與現實脫節,最究將步向腐敗,因為這樣很多公司垮了。現在這人是水電工,水電工是被其他水電工評斷,是或不是? 不是,是被做顧客的你評斷。如果其他水電工喜歡你,又怎樣? 任何生意不脫節於現實,由顧客評斷,比較沒有專家問題。

我所稱的專家問題,是我架構《黑天鵝》的大鋼,我曾稱之為空有西裝打扮的專家,直到我實際發現很多專家不再穿西裝了,時代變了,我必須改用其他的名稱,這不是林迪效應。有許多階層的人,《黑天鵝》書裡有做列表:誰是專家? 氣象研究員(weather forecaster)是專家,氣候(climate )嗯,我不知道? 會計師是專家,他們會加減法,很顯然地遵守各類會計規則,沒錯他們是專家。那金融經濟學家呢? 他們不是專家吧!這很簡單,他們與現實世界脫節,不接觸現實世界的反饋,那是《不對稱風險》,是《不對稱風險》認識論,可以應用於很多事。制定政策的人不是專家,宏觀的東西,胡扯(B.S.)宏觀比胡扯微觀容易得多,這句話是本書的格言。你胡扯宏觀的東西,你收不到回饋,你會知道牙醫是專家,而疫病學家不是專業,因為他們得不到反饋,這就是不對稱風險。這是很簡單的達爾文生存法則,很簡單,一點也不困難。達爾文存活法很簡單,你經過篩選後存活下來,一如大自然適者生存。有些人反對智慧設計,天真地把它看為一階模型(first order model?),不將它視為隱喻,他們只想像學術人員一樣,不願接觸現實,只想用理性主義 (rationalism) 運轉世界,但這可行不通,你不能信神,當你來到學術界,你不能信神,卻置身神的世界之外,你得前後一致。

你知道這個卡通違背我所講的假專家概念:「這些自大的機師已與普通乘客如你我脫節,誰認為我該開飛機?」我們的觀察是,我們不應反抗某些專家,而是我們應該反抗某類的專家,我稱之為 IYI,有知識的蠢蛋( Intellectual Yet Idiot ),因為他們與現實脫節,任何事像學術界與現實世界脫節,最終會失敗。學術人員,帕斯奎爾 (人名),你是被同儕評定嗎?誰評斷你呢? 現在我們在相同部門,誰評斷你?你的同儕或其他學術人員嗎? 這存在專家問題。如果你不是被得失(?P&L?)、現實之類所評斷。機師肯定要專家駕駛,理由很簡單,機師若是假專家會發生什麼事?(他會死掉。) 正是如此,他會死掉,乘客一起陪葬。我們有達爾文所說的適者生存,或非專家存活者。當然你結果來到某些領域,這是經濟學家的腦袋,這圖明白秀出經濟學家的腦海,因為你與現實脫節,你想法不用前後連貫,所以你可以把諾貝爾獎頒給假經濟學家,頒給兩個理論相反的人,在物理界你無法這麼做,我說你球往上丟,然後球真的落下來,咱們平分,兩個人都頒諾貝爾獎。問題點在於,如果你是由同儕評斷,不是由專家評斷,你腦子會變得像這張圖。

對稱風險

現在來談對稱的概念。在談漢摩拉比法典前,我先聊聊華爾街,希望這有雷射筆功能,好,沒這個功能。有件事我稱為鮑伯‧羅賓交易 (Bob Rubin Trade ),缺乏對稱風險,《不對稱風險》(skin in the game)是關於風險承擔不對稱,我們要了解那位專家的名字,與這位專家的聯結點。這傢伙是花旗銀行、花旗集團的董事長,在花旗工作十年,花旗酬庸他 1 億 2 千萬美元。當危機來襲,十年前我不知道你們是否已出生,有沒有意識當時發生什麼事。所以十年前發生一場危機,然後他說:「某些很不幸、相當出人意料的事件,通常稱為黑天鵝事件,我們深感抱歉,但沒人料得到會發生這種事。」很多,他說這是黑天鵝事件,它是一個頑固作家取的名稱,有時你若請我喝咖啡,我人很好相處,不過在知識上我顯然很固執。花旗到底發生什麼事?當你判斷正確時,你有好處拿;當你判斷錯誤,損失誰負責?西班牙文法老師、書中招募人員替別人犯的錯擔負損失、瑜珈老師、谷歌壽司師傅等等,他們直接或間接地付出代價。這是觸犯法律的處罰,世上既存的第一部法典,漢摩拉比法典,其規定如下: 建築師蓋的房子垮了,壓死房主,建築師會發生什麼事?他會被判死刑,不過這是三千年前巴比倫法典,其法規不夠縝密。如果房子殺死屋主的大兒子,建築師的大兒子也要受死,巴比倫真正地追求等稱風險。

漢摩拉比法典的觀念是什麼? 它不是以眼還眼,以眼還眼是限制風險,平衡風險。它在講你造成風險,對別人造成傷害,你別想一走了之,你也要擔負你造下的惡果,這是漢摩拉比法典的觀念。你無法創造文明社會,除非那些造成風險者也擔負自己造成的風險,所以當你上哈德森高速公路,你可以喝得醉醺醺、或出於好玩做任何事,然後成為魯莽駕駛。你想大量殺人的最快方法是逆向行駛,時速150公里逆向行駛,為什麼我們看不到、聽不到這些人,這是高度風險等稱的行為,他們早就死了,顯見你有這些行為特質,你曝露的風險比尋常人高很多。歷史長久以來,古人就普遍推行風險等稱,我們可以看看它施行風險對稱的手法,但我們先從道德觀點看風險等稱。

銀句 或 金句 (Silver or Gold)

你們都聽過經典金句:你要別人怎麼待你,你先要怎麼待人。實際上我發現它有點侵犯他人,如比說我喜歡生黎巴嫩肉,既便如此我也不會逼你吃它,我是說我是行政官僚,我喜歡這類食物,但我不會逼你吃。其實有個更健全的經典銀句:己所不欲勿施於人。若沒有這句經典銀句,你無法創造文明社會,很可惜人們不知道這也延伸於國際事務,這句經典銀句。如果你是弱國,你要別國怎麼待你,你先要怎麼對待別國。經典銀句有碎形的面向。國家間交往應平等之類的等稱關係,那是道德對稱。當然它不斷成長、演化,有時會走錯路。康德哲學,我常談到康德普世哲學(Kantian Universalism),它不切實際,因為普世抺殺個體,那不是碎形,它變成無名氏,你必須層層畫分,如果時間夠,我會解釋箇中緣故。

所以這是經典金句遇到倫理學系統、宗教,最近的版本來到康德,但基本上最扎實的觀念是銀句。商場或任何事上,你想得到任何事,你待他人一如...你不傷害他人,你不要別人怎縻待你,你就先不要那樣待人,這稱之為負向金句。當然你可以從小處或大處來看它。這本書叫做日常生活裡隱藏的不對稱風險。像廚師得吃下自己做的菜,這種招然若揭的事,可應用於四方。直到最近,這樣的觀念才盛行起來,我們要來看看它是在什麼時候才不風行了,但在古時它風行了許久,直到約 1.5個世代 ( generation= 20~30年) 、2個世代前才停止。它很複雜,商人如何對待別的商人,如何有嚴謹的倫理規則,團體內部能更對等,內團體(ingroup)及外團體(outgroup),但仍然有相同的外團體,實際上在社區內部及社區外部更行得通。

《不等稱風險》有一點,書中關心未經討論的社會思想之兩個面向;第一點是動態(dynamics),換言之即隨著時間的演變,在系統裡,我們應如何因時制宜。我們會做個摘要,看看是怎麼回事,錯誤是什麼;第二點是規模大小,事情隨著規模大小而變化。小聚落無法變成,小聚落動態無法轉變為小村莊的動態,小村莊動態無法轉變為小鎮動態。規模增長,當團體變大,似乎規模會隨著轉變,這如數學般肯定。在許多層次,比如我能預測在場每個人的行為,假設我有這個能力,但做為一個團體,我無法預測一個團體的行為,因為團體是另一種生物。一如每個人有不同的個人倫理特質,若你把個人放入250人組成的團體,他們會很有倫理觀,保有基本常識,如漁夫不該過度捕撈,因為這會損害未來的世代,如果團體人數變成20萬人,這樣的行為模式就不準了。

規模大小的另一個面向有政治意涵。比如說在你的村莊你適合做共產主義者,在美國聯邦你適合做自由主義者,在各郡你適合做民主黨人,而在各州你適合做共和黨人,完美搭配,搭配規模大小,你才能有政治觀點。所以共產黨在新加坡行的通,因為它規模較小,比中國更行的通,看看新加坡多成功,或社會主義的形態。你可以從規模大小劃分政治層次。商業上也是如此,你若沒有內團體、外團體、或不同的層次,事情就無法運作。你不是只有個體及外頭的世界,你有層次,你有個人、家庭之類的全家人、部落,無論你如何定義你的部落,然後有層次地變大,這樣運作更行得通,因為部落與別的部落互動,部落與別的部落互動的動態需要一樣的對等。看起人古人有意識到這點,他們了解規模大小的意義,他們了解你愛你的鎮,因為它是小鎮,如果變成大鎮,你的愛會變,會異於對小鎮的愛,古人了解這點。這就是規模大小的意思,特別是休烕與共的感覺(skin in the game)會改變。

SIGNALING RISK AS VIRTUE 指出風險是美德

視風險為美德,我不知道你記得有幾位羅馬君主,超過300位吧,其中有幾人死於自然因素,我們假設是自然死亡,因為當時沒有現代驗屍技術,有多少?一半、4分之3、或100%?不超過 3 分之 1 的君主自然死亡。我們不確定這 3 分之 1 的君主怎麼死的,是不是很長壽?是不是死於肺炎之類的?他們原本可能死於被殺。這幅畫是瓦勒尼(Valerian),他是被波斯人俘擄的羅馬君主,畫中被人當作人肉腳凳用,這是做為羅馬君主的風險,做羅馬君主是件很危險的事。朱利安 (Julian) 是我書中的英雄,他是以「背教者朱利安」聞名的羅馬君主,在波斯邊界他被矛刺中胸口而亡,他沒穿盔甲。羅馬君王與今日的主戰者形成強烈對比,主戰者坐在華府空調辦公室,我們能在谷歌之類管道指名道姓嗎? 他們可以直接告我,好嗎? 在書中我有指名道姓,像湯馬斯‧佛里曼 ( Thomas Friedman ) 及新保守主義派 (Neocons),他們可以在伊朗挑起戰端,造成重大傷亡,數萬人死於戰爭,也許死亡人數還更多。財務重創,他們擔負什麼代價?零代價。

咱們合併「倫理學」與「認識論」,如果他們必須為自己的錯誤付出代價,一如消失的駕駛,不是系統學到教訓,是人學到教訓。不是系統學到教訓,是系統經由適者生存機制,學到教訓,藉由消滅不適生存的特質,生物學系統是從細胞層面學習,它不像你知識轉變。當然今日沒有很多主戰者,它對人類全體有害無益,如今他們拿各種藉口,挑起戰端,成為主戰者,甚至抱持左派思想,因為我國主戰的商人知道怎麼操弄系統,他們挑起人道戰爭,像利比亞推倒專權政府的人道戰爭,你看我們有民主了,你殺了很多人,然後你說:「看吧!膽固醇有下降。」道德和認識論是這些測量準則。這是近來的事,漢尼拔一馬當先,衝鋒陷陣;拿破崙冒得險比其他士兵重,英國封建體制領主所以為領主,因他替別人承擔風險,他承受風險換來社會地位。顯少社會上有地位的人做決策,自己不會不曝露於自己決策錯誤所造成的傷害,這適用於所有層面,經濟、金融所有實質層面。

如今產生視風險為美德的理念。我們並不笨,我們了解這些事的有機性,而孔雀,你知道扎哈維安孔雀 ( Zahavian Peacock ) 的故事嗎? 孔雀尾巴很長、很累贅,毫無用處,孔雀能保有如此長的尾巴,顯示有其生物適應性,孔雀才擁有這樣的尾巴。扎哈維安孔雀是很好的框架,稱之為扎哈維安特質,它是最優秀的特質,當然讓你擁有某種適應性。身上有疤痕的人值得讚揚;擔負風險的人值得讚揚,人們不懂這個道理,但世界就是如此運轉。政黨提名前行政官僚做候選人是很糟的決定。你看人們反對這樣的事,像瑞士立法限縮執行長 (CEO) 的收入,但沒有人會想限縮企業家的收入,為什麼? 企業家承擔風險,執行長在系統裡工作,賺的薪水是員工的 75 倍,事實上瑞士的立法沒過,但這是立法背後的觀念。這幅畫解釋基督論 ( Christology ) ,想想看為什麼我們有三位一體,任何人都無法理解,除非你信仰基督教。為什麼我們得一直重回三位一體? 吵架、對質、爭論的希臘文沒人懂,因為翻成拉丁文是同樣的字,他們再怎麼回去,基督也無法成為耶和華。你想想看,這個人有背降落傘,他背著降落傘走鋼索,你會付錢給他嗎? 這就成了電動玩具。整個概念是你發出承擔風險的信號,而基督論是把共赴風險放在日常生活中,因為基督不是神,所以他必須蒙難。如果基督不受苦,這就像電影演員的蕃茄醬假血,事情不是這樣運作的,所以這就是藉由擔負風險發出信號。你實際上經由擔負風險展現美德,現在再來談美德。

每次我去飯店住宿,我不知道你們有沒看見識過我在推特生氣的樣子,我生氣時,我喜歡針對人,一進入飯店房間看到:「親愛的顧客,為了拯救地球等字眼」,我脾氣就來了。這些標語就是美德? 「如果你節省用毛巾,這對全人類有益。」飯店至少這樣跟顧客講,還比較有道理。所以不要扯到地球。圖:*這是為了服務自我利益,我們就會產生廉價的美德,「真正的美德是承擔風險」,蘇格拉底如是說。這就是為什麼我們要賜與耶穌體驗真正的苦難,他不能當神,耶穌得是人才會受苦。蘇格拉底說:「起身擁護你的想法。」新聞媒體,如果你在專制政權,如阿根延、拉丁美洲的黑暗時期,新聞媒體冒著風險。我宣稱是公開知識份子的唯一方法,不是當個BS ( Bullshit ) 販售者,而是做個替自己發言負責的人,所以有人問我為什麼在書裡直接羞辱人,我在承擔風險,我要他們來告我,就這麼簡單,我與人沒有過節,我從來沒見過湯馬斯‧佛里曼,我確實有次巧遇他,但在這之前我就羞辱過他了,在瑞士達佛斯 (Davos) 我曾和他眼神交會過,但我從沒遇過我書中提的許多人,我從沒見過鮑伯‧魯賓本人,但我想承擔風險,正是這個想法,我發出承擔風險的信號。為什麼我在推特咒罵人,不在書中這麼做,因為我不喜歡三字經的藝術,那是承擔風險,你懂吧!就這麼簡單。

我們繼續往下聊,有人問我:我該從事什麼工作? 我二十歲,可以四處闖蕩。去創業,立刻去承擔風險,很多人想為聯合國工作,改善世界,到頭來待在聯合國辦公室,製造問題,僱用更多冗員,搭飛機坐商務艙,在日內瓦買公寓之類的。去創業吧,因為我們受夠了替非營利組織工作的人了,去創業,替別人創造工作機會,好嗎。還有別做尋租者,別做尋租行為,與人共赴風險,就像你祖父母,你祖公十八歲時下船登陸諾曼第 (二戰),他們拿命當賭注,才十八歲就承擔極大的風險,承擔風險,去創業吧!

Inequality 不公平

最後談到不公平,關於不平等似乎有被誤測,我建議我們用動態 ( dynamics ) 而不是靜態 ( statics ) 測量。人們忍受不公平,如果上位者擔負風險,不做尋租行為,最重要的是上位者有跌落深淵的可能。對谷歌不利,對全人類顯然有利,但對谷歌不利。當我是MBA學生時,我已經很老很老了,如你所見我頭髮白了,公司待在標普500 ( S&P500 ) 長達 5、60年,它待在上頭很穩,今日公司有多穩?(觀眾:低於 30 年。) 低於 30 年,再猜,低於 30 年嗎? 再猜看看。(觀眾 : 低於 10年。) 10年 (觀眾 : 就這樣嗎? ) 10 到 12 年,我想也許還在往下降。 (觀眾 : 是在下降,我認為年限再低一點。) 你無法測量,因為測量標準有誤,這裡有位統計專家,他是我的共同執筆。我們知道時間肯定更低,你無法掌握其變動。它基本上告訴你,由宿舍至谷歌的方法只有捷徑,這些人住在公司宿舍,是不是? 至谷歌的方法只有捷徑。假如由谷歌至宿舍的路徑是一樣的。因此你需要爬到上層的捷徑,實際上你有拉上層下馬的捷徑,你不需發很久的時間,像西爾斯 ( Sears ),是不是?所以我不介意不公平,這是測量方法。實際上即使不公平,人們說你看看歐洲,人家顯少有不公的事。幹,什麼叫不公平的事比較少? 抱歉,我在鏡頭前罵髒話。在歐洲如果你拿 1982 年比對 2012 年歐洲富比士500億萬富豪、最有錢的人,有10%的家庭入榜。在歐洲有人做1580年佛羅倫斯有錢人的統計,那時的有錢人家跟今天一樣。我演講還剩兩分多鐘,在法國你若就讀哈佛同等級的學校,你有穩固的未來,你將在大企業就職,大企業破產的機率很低。所以你需要系統中擁有高破產率,別追求高平等率,追求高破產率。人們有錯覺,以為他們需要往上爬的機會高,你是要上位者下馬的機會高才對,從上層下來,這才是社會得看重的,這是動態途徑。我談過規模,這裡談的是解決社會問題的動態途徑。

Experience / Epistemology 經驗 / 認識論

現在我要用認識論及經驗,談幾件離奇的事,我們還有1分鐘,《反脆弱》與《不對稱風險》兩本書有提到一個故事,有個人交易綠木材賠了幾百萬美元,他懂木材的一切知識,對於綠木材他什麼都懂,經濟學、數學、統計學、及集體數據等等一切,卻賠了數百萬元,他還寫了理由書:「賠掉數百萬美元,我得到什麼教訓? 」他報告一名場內交易員 ( pit trader ),我不知道你是否曾遇過場內交易員,他們打扮像場內交易員,行為舉止像場內交易員,這個人交易綠木材賺進大把大把的錢,一直以來他都這樣。執筆者如今發現,這個人靠綠木材賺很多錢,卻不知道他以為的木材其實是被漆成綠色的,不知道那是剛砍伐的木材。所以這個人,這是個深度經濟辯論,是否一無所知,不對,他懂很多事,但你以為價值在於外觀不見得是對的,因為你共赴風險,你傾向懂很多商業、懂很多事,你猜不到你得由外往內看。這實在很難解釋,這是機械學習如此成功的原因,機械學習什麼都不懂,它向內學習,不是向外學習。

最後,還有1分鐘,當你對所做的擔負風險,比如說開刀,你去醫院,你做開腦手術安裝谷歌產品,協助你解開微分方程 ( differential equation ) ,你把它安裝在你腦裡,手術難度很高,很多人死於手術檯,這是很危險的手術。有兩個醫生讓你選,一個醫生一付好萊塢醫生的面容,態度好、教養佳的外科醫生;另一個醫生長得像屠夫。這兩人有一樣的開刀記錄,在醫院位階相同。你會選那個醫生?( 觀眾 : 屠夫 ) 就是屠夫,因為這人得克服很多事,不只克服外在一切的觀感,也要克服同儕的評斷,全然只憑開刀記錄評斷他,只看他的工作表現,他得克服所有外在偏見才能爬到這個位置。這就是重點,你在要擔負風險的領域,你得小心化粧品。同樣地,你想投資他人,如果他們懂得怎麼寫投資計畫書,不行。如果他們做什麼事賺了錢,然後你不知道為什麼,僱用他們,這正是綠木材問題。我就此打住,你知道我可以講個不停,下面是Q&A,感謝你們聽我說話,我想於六年後重返谷歌講台,希望經過六年我還有一席之地。

Q & A :

Q1 : 你要國家強制人民入伍,如徵兵制 ( conscription ),這樣一來比較不易有戰爭?

A1 : 沒錯,事情是人們認為最安穩的途徑是不要強制徵兵,如果你要避免戰爭,這是最糟的作法,因為你要國會那些同意戰爭的人,你要他們的小孩、孫子、甚至他們個人置身於危險當中,這絕對讓人們更和平,更加追求和平。

Q2 : 你是否有任何投資密訣,給那些想在投資配置創造槓鈴策略的個體投資人,比如買國庫券,對保守投資人有益的訣竅。

A2 : 整個概念是這張圖談的路徑依賴 ( path dependence ),確保存活為優先,之後再談別的,盡情承擔風險,但確保你明天還在,這是另類的風險承擔,這有別於你追求低投報風險,卻整個炸毀。這在書中最後一章:風險承擔的邏輯,其實它該獨立成書,因為《不確定性》這套書,我才把它安插在那裡,因為《不確定性》的分形本質。如果你不想讀那本書,你不喜歡讀書,就讀書本最後一章就好。

Q3 : 感謝您的蒞臨,因為你的關係,我開始舉重,我身體變得很好。

A3 : 共赴風險,所以我想跟你聊舉重與共赴風險,共赴風險的格言是:你不應告誡別人不該做什麼,你讓告訴人們你在作什麼。我在寫《反脆弱》時背部受了傷,在七年前,我做舉重治好背傷,然後我發現重度舉重對人體、骨骼等功效,我所以提到個人舉重的原因,是因為我想告訴你我有切膚之痛。我跟你說我有背傷舉重後,我跟你說我對我的建言擔負風險。

Q4 : 你說一個世代、二個世代,也許自上幾個世代前就風行BS (Bullshit) 販售者,到底怎麼回事?

A4 : 也許它只是短暫現象,人們所不了解的是,現在我寫《不對稱風險》是為了大聲讉責 BS 知識份子,實際說來是典型的假專家,他們是左派假學者,實際上他們擁有所有非左派的特質,他們要身份、要政治以形塑種族隔離,他們把自身定位為《白人至上》之類的,他們做的每件事都是退開火車,然後有一個真正的左派,在法國有書本因此現象而生,19世紀初有本書叫《知識人的背叛》(Betrayal of the Clerks),作者是朱利安‧班達 ( Julien Benda ),他其實也在講一樣的事,我意識到有好一陣子人們一再引用班達的話,關於假惺惺、不真誠的知識份子,就不真誠的假知識份子而言,我會舉蘇姍‧桑塔格 (Susan Suntag) 這個人,蘇姍‧桑塔格作為一個不真誠的假專家,有一天我人生首次接受採訪,當時《隨機騙局》剛出版,我正在BBC廣播紐約辦公室,她對《隨機騙局》這本書很感興,她說這本書好有趣,又說:啊!你在金融市場工作,我好討厭市場,一直抱怨個不停。我試圖跟她說我不做尋租行為,她待我如敗類,我話講到一半,她就拂袖而去,我話講一半她就離席真的很羞辱人。我想她大概住在伍德斯托克 (Woodstock),農田種蔬菜,她想住在金融市場之外。然後她的訃文消息一出,她住在 1 千 7 百萬的莊園,就在切爾西這附近。你了解那不是共赴危險,你要反對金融市場沒關係,請住在某處的小郊區,住在紐約上州 ( New York upstate ) 基布茲聚落 (Kibbutz 集體農村聚落) 吃紅蘿蔔之類的,對此我沒意見,我尊重你,但我看不起你吃魚子醬之類,然後你將魚子醬知識份子延伸於許多事。

Q4 : 我真的很喜歡共赴風險的概念,我認為所有人都該這麼做,我想依此舉個例子,你提到為了拯救地球、為了拯救星球的毛巾規定,實際上所以如此標示,就我看來有兩個理由,他們這麼做有其負面目的,他們大概知道這麼做沒有效,貼放標示作為打動住客的最終手段,當然也可能出於無知,有可能飯店不知道人們不知此事的細節;而另一個例子是孔雀,我以演化生物學家立場講這件事,孔雀的尾巴並不是沒有用,我想一次講清楚,因為人們總是舉這個爛例子,孔雀的尾巴不是沒有用,當你見到動物園的孔雀,你見孩子跑向犬類,孔雀可能舉高尾巴,它不是尾巴,孔雀可能開屏,這會驚嚇所有生物,從小孩到犬類,這是孔雀開屏的目的,懂吧?我只想指出這點。

A4 : 那我這麼說孔雀尾巴沒有用處,但它展現扎哈維安信號,就是這回事。(觀眾: 是有許多信號,確實發出許多擇偶信號,當然在這個例子裡,孔雀尾巴有很大的作用,但其尾巴並不是沒有用處,它不只是累贅,它確實有嚇走掠食者的作用,謝謝你。) 謝謝你。

Q5 : 我很好奇你怎麼融合想法?你是否願意與人分享你個人的任何興趣?比如說你怎麼決定讀什麼書來擴充你的視野,尤其外界有如此多雜訊。

A5 : 有個簡單的原則,如果那本書讓你覺得無趣,闔上書,就這樣,然後去讀別的書。你如果想學很多東西,不是你覺得讀書無聊,是那名作者的書讓你感到無趣,漸漸地你了解為什麼人們覺得讀書很無聊,多數的書是很無趣,多數的書無法存活,你了解無聊的書無法存活,我是說人們好一陣子會買那書本來炫耀,有東西讓你感到無聊,那就放生吧,別做讓你感到無聊的事,一陣子過後,你會養成怎麼讀很多書的技巧。

Q6 : 因為有一群專家、許多假專家沒有共赴風險,你有任何經驗法則 ( rule of thumb ) 好知道他們垮台前會維持多久?

Q6 : 你提問的真好!因為沒有系統,如我所說那些人試圖在大學開創前所未有的學科分類,那樣的學科可以存活嗎? 沒辦法,你學習徹頭徹尾的 BS 知識,你得花更多精力呈現 BS 知識,真相不是這樣,真相是吸引力盆地 ( basin of attraction ),它有悠久的歷史地位,事情最終會返回真相。還個機制我稱為少數規則 ( minority rule ),它讓事情轉向真相,在歷史上除非真相無益於存活,除非真的沒有好處,否則真相將會普行天下。

Q7 : 這個問題是接著剛才的問題,你不推崇學術界,因為它整個問題很多,不過你若應用林迪效應來看哈佛大學,它三百歲了。

A7 : 我簡短解釋一下,今日哈佛有林迪效應才存活這麼久?有好幾點,第一點,今日的哈佛不是過去的哈佛,以前去讀哈佛的目的已不是今日去讀哈佛的目的。人們誤以為大學一開始是讓人們去讀有趣的書,然後他們學成回家,那就是大學,自由人文理教育 ( liberal arts )、文理自由人教育。所以大學組織不是職業導向,如醫學院、商學院、或專科學校,大學組織是讓人們去追求知識,也許大學有一些意識形態 ( ideology ),但不多。但你看看今日的大學,如今谷歌不再從大學招募員工,對吧?在古代,多數人顯少讀大學,多數人基本上經由林迪效應、學徒機制,去學工藝技術。這場演講就是學徒機制,沒錯吧!今日的德國仍然有一半的人進入學徒機制。我們有足夠的財力維持知名的商品如哈佛、或 LV包 (Vuitton bags ),但社會不需要這些大學。而大學從市場抬高自身身價,因為他們轉而傳銷意識形態而不是傳授《反理論》(anti-theory)。我舉例讓你們聽看看,我曾遇過法文教授教法國文學,他一口破法文,他所以坐擁高位,因為他們寫了後殖民觀點的身份認同有的沒的及法國莫泊桑 ( Guy de Maupassant ),他們就是這樣評斷彼此。所以我們得轉身返回學徒模式。

Q8 : 我聽說你批評伊朗戰爭及干預利比亞國家事務,我很好奇你怎麼看合理化干預利比亞事務,以及你對不干預他國事務的立場,像是盧安達?

A8 : 如果你主張此事,很簡單。簡短來說,主張此事的人如果願意為自己的錯誤付出代價,他們就有正當依據。當事情出了差錯,你想和伊朗和解,隨你便,去啊,我們會聽從你的意見,不過如果事情出了錯,你得為此付出代價。你想和利比亞和解,去啊!今日利比亞有奴隸市場,別跟我說你的決策畜牲無害,這稱之為醫源病 ( iatrogenics ),人們永遠該為醫源病付出代價。( 觀眾 : 那代價為何? ) 某種代價,現在是零代價。

Q9 : 如果你讀聯邦人文集 ( Federalist Papers ) ,架構人像是極力主張《去集權化》及為何去集權化如此重要,這是美國仍存續的重大因素。我們需要讓公司也有相似的架構嗎?因為公司傾向權力集中化。還是我們放任公司集權化,讓市場來淘汰它之類的?

A9 : 公司不是這樣。你要公司倒掉被取代,我是說你又不會死,如果你的公司死了,或者公司變種、分拆( spin-off )之類的。顯然你若想重返世界,你化身為《去集權化系統》的蟑螂捲土重來,不是化身為大象,做為物種你的生存力會更長久,你懂嗎? 所以公司加入標普500那一刻起,公司看起來好像進入自殺過程。當然公司沒有加入標普500,會有極佳的生存優勢,依數據顯示,家族事業之類的公司。看來公司加入市場,公司大到有股票投資人,公司政策會受28歲主修新聞媒體在華爾街日報工作的記者所左右,他會致電霸凌史蒂夫‧賈伯斯 ( Steve Jobs )。會有這樣的事,好嗎? 就是會發生這樣的事,所有的分析師,我華頓MBA畢業的同學有人成為高盛分析師,他們致電公司董事長,霸凌人家,所以股票市場將加速公司自殺過桯,而我們沒有證據,我們不曾看過經濟體規模過大的存活證據,實際上,我在《反脆弱》談過如此大規模的經濟體。感謝再次邀我。


~~~~~~ 完^^ ~~~~~~
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應對疫情的方法
COVID-19 brought socialism to America - Nassim Taleb | SophieCo. Visionaries ( Aug 9, 2020 )



開頭:歡迎您收看本節目,我是索菲柯‧謝瓦爾德納澤 ( Sophie Shevardvadze )。幾近前所未有的武漢肺炎出其不意地駭人,我們如何渡過後疫情的未來?《黑天鵝》、《反脆弱》及《不對稱風險》暢銷書作家會與我們一同討論,天知道過去三個月來我一直夢想與他對談這天的到來,歡迎風險分析員:納西姆‧尼克拉斯‧塔雷伯。

主:納西姆‧尼克拉斯‧塔雷伯是風險分析員,《黑天鵝》、《反脆弱》及《不對稱風險》暢銷書作家,很高興你能接受訪問,過去三個月來,我一直夢想與你對話、向你提問各種問題,今天我實現了夢想,你好!

Nassim : 謝謝你,我很榮幸能再次與你對談!

主 : 在協同網路論壇 ( Synergy Online Forum )上,你明白指出不出手保護社會,使社會變得更堅韌,更能應對未來挑戰,確保你有防患未然的準備,以此看來,你認為武漢肺炎的教訓為何?

Nassim : 沒錯,首先我得說兩個要點,第一:你對很多事,大體上無需太恐慌,你只要留心小撮有威脅性的人事物,而疫情是首要威脅,疫情是主要威脅。人們擔心全球戰爭、全球事件,不對不是這個,人類最大的威脅一定會是疫情。因為現代社會的結構,細菌傳播會加速,我在《協同網路論壇》描述古代與現代之不同結構。你知道絲路嗎? 絲路有趣地引來許多商隊,細菌隨著眾多商隊自路兩端進入絲路,細菌隨著旅行傳播,這是第一次全球化,實際說來並非第一次全球化,商隊四處移動,人們不知道細菌怎麼傳播,村鎮傳村鎮,一路抵達羅馬帝國,細菌來回傳播,馬匹四處旅行,這是羅馬時代的某個現象。你說這是第一個全球化,細菌順著旅途傳播。當時細菌花了好久的時間,才傳到地中海東部、北歐、中東地區,細菌過了很久的時間才傳染開來。今日,你可以舉行研討會,選你住的城鎮提比里斯 ( Tbilisi ) 或我最喜歡的城市開會,3萬名專科醫師像是肺、或更無趣像是肝臟專科醫師,從全球各地湧向開會地,有人從阿富汗、阿根廷、美國辛辛那提過來,他們彼此交流,兩天後返回家鄉,兩週後細菌開始傳播,他們成了超級傳播者,現代會有更多的超級傳播事件。好消息是我們知道問題所在,我們遇到的疫情不是很嚴重,它是小事,它原本有可能很嚴重,但它是小事,我是說它不是小事,但它原本可能更糟,它原本有可能像天花那樣的惡耗、或是產生抗體的細菌,現在我們意識到問題點,《反脆弱》的概念為,每回飛機失事,下回你搭飛機會更安全,你看系統在錯誤中學習,在錯誤中自我修正,這才是好系統,世界變得不一樣、變得更聰明,希望這有益世界和平,因為人們未來會明白,人類敵人不是某個人、某項武器,敵人是微不可查的小小細菌,比筆尖還小,所有的軍事威脅都不用擔心,今日世界變得不一樣,現在人們有意識到這點。

主 : 你認為人們真的會變聰明嗎? 因為當我回顧SARS爆發當下,我們若再留意點,當時若有研發疫苗,現在武漢肺炎就更容易取得疫苗了,人們真的鮮少記取錯誤教訓,你真的認為人們能辦到嗎?

Nassim : 順便一提,疫苗不是解決方法,集體行為才是解決方法,因為我們還在等愛滋病疫苗,不論你談任何醫療進步,醫療進步要耗費許多時間,有時速度會出乎意料的快,比如說愛滋病起源於三百零五、或三百零四年前,如今還是沒疫苗啊!也許有治療方法,但沒有疫苗,你可以有穩定的醫學治療進步,明天有疫苗無疑是中了樂透,即便如此,疫苗實際只有短期功效,不是長期功效,你知道細菌會突變。我相信世界會變得更健全,商業活動會作習如常,但你猜猜看,人們必須有隔離的心理準備,採用隔離來阻止細菌傳播的成本比封城還經濟,我們耗費數兆美元做封城,隔離成本極為便宜了。所以要有隔離措施。

主 : 你提到要有隔離的準備,然後事情會迎刃而解,換言之集體行為有其危險性,我懂你的意思,我是說這只是一時的,還是我們得長期待在隔離裡,我們是否有辦法回到極相似的世界:快速旅遊、無憂的國境之類的?

Nassim : 你有開放國界等等一切,只要人們做好準備,疫情若爆發,得強化國境管制,抑制集體行為,細菌不是靠手機、Zoom傳播,它是靠俄羅斯航空 (Aeroflot)、法國航空(Air France)及運輸工具傳播,所以你要減少此類活動。我要重申我在《協同網路論壇》講的話。你若觀照歷史,黑死病、大瘟疫發生於十三世紀,直至1850年人們還在做隔離,每艘船,我是說人們有做心理預備,雖然人們有時放鬆防備不用檢疫站,但他們讓船員在檢疫站隔離40天,船員經隔離後才釋放,但他們執行此系統長達五百年,持續不間斷。沒有經過隔離,你無法從鄂圖曼帝國(Ottoman Empire)進入哈布斯堡王朝(Habsberg),不管怎樣疫情在的一天,他們就有防護系統。我不是叫你一直做隔離,但你手頭要有規畫,三種層次:檢查乘客、檢疫乘客、隔離乘客,你看有一、二、三,共三層,然後大多數時間都待在零層次。如果你有訊息,你可以採取行動,武漢肺炎時我們若這麼做,我們就不會有什麼問題。

主持人 : 疫情一開始時,人們了解疫情偏佈全球,無法阻擋,人們開始歇斯底里地聯想到《黑天鵝》概念,然後你有點不耐煩地說:「疫情不是黑天鵝,而是白天鵝。」直到我讀到你接受《國際財經時報》(International Business Times)的最新訪談,你說疫情原本可能變成黑天鵝,是不是疫情本身不是黑天鵝,黑天鵝是處置疫情方法與疫情餘殃,或疫情處理不當?

Nassim : 我的意思是見證伊波拉病毒爆發,人們束手無徹,我的邏輯是疫情不是黑天鵝,而是人們處理方法不理性,我不做預測。為何疫情不是黑天鵝,因為你無法預測黑天鵝,電影演過疫情爆發,疫情怎麼會是黑天鵝!連電影也演過疫情,即便在《黑天鵝》這本書,我也講過集體行為,因為世界的結構迎來數次較少卻更嚴峻的疫情,疫情次數較少卻更嚴重。我們不該太信賴醫療知識,許多疾病證明,疾病比藥物聰明。

主 : 不管現在發生什麼事,疫情似乎有所反轉,但人們面臨它遺留的經濟衝擊、社會的分化,加上少數團體在全球各地起義,人們要處理這所有衝擊。

Nassim : 我認為會發生這件事,經濟結構會轉型以因應潛在的疫情,即便疫情不再發生,人們仍要做好準備,比如說在美國有市民遷離紐約市,主因是紐約地鐵有超級傳播者,即使我們控制這回疫情,疫情消失,放下擔心與疫情揮手道別。即便我們控制這次疫情,人們仍深怕下回疫情爆發,有些人會離開紐約,此外還有一件事,就是結構的永久改變,學術界與研討會因此而改變,同理可證,我們聊到Zoom軟體,我人不在攝影棚現場,但我們能順利對談,實際上Zoom使現實世界無法發生的事順暢進行,人們學著在私底下以遠端模式辦事,我正處於私底下遠端做事,這會促進某些行業的全球經濟成長。其中一項轉變是丹麥、俄羅斯、或這一帶郊區房產需求會增加,人們會搬到那裡。你可以在那裡遠端辦公,偶爾進城,同時大城市的房價會下滑,網路購物,人們可以網路購物,雖然網購與賣場購物有所不同,人們會一半網購,一半去賣場,這意謂所有賣場生意會大大受創。同時,你若住在較遠的地方,這對你是好消息,因為你可能發現老闆會主動來找你。比如現在黎巴嫩發生危機,人們想移民,但老闆說不用,你可以在某處被僱用遠端辦公,這樣方便的多,也沒有簽證問題,這就像人們旅遊不用簽證,人們可以做很多事情,許多正向轉變源自於此,這對有些產業、有些生意是壞消息。對我而言,這對所有由上而下的政治對談是壞消息,因為敵人不是任何其他國家,現在敵人是細菌,我們都面對相同的細菌。

主: 希望如此,希望我們記取教訓,自此學到東西。尼可拉斯,我們先稍息片刻,等廣告結束,我們再繼續與《黑天鵝》、《反脆弱》及《不對稱風險》暢銷書作家兼風險分析員納西姆‧尼可拉斯‧塔雷伯聊聊,別轉台,我們稍後回來。

主 : 反脆弱是以《去集權化》手段達成,你說支撐地方政府能力,避免壟斷部門強化其區鏈聯結,所以大到不能倒將來不再是個問題。你有看到任何人往這個方向走?真的有人這麼做嗎?

Nassim : 讓我解釋到底發生什麼事,你看到對疫情的反應,越底層的單位,越有責任感。就像亞特蘭大這個城市要求戴口罩,比起喬治亞州高明多了,你看!如果你看義大利各城鎮,他們比中央政府還高明。發生的事就是,由下而上的過程處理疫情很有效,因為在文藝復興時代,大瘟疫之後迎來文藝術復興,每當面臨威脅時村莊會自我封閉,那些警覺性高及早封村的,他們順利避過黑死病以及往後爆發的疫情,你知道他們封村,禁止任何人出入,或你一出村莊就禁止回來。所以我的意思是,組織層級越高處理疫情越糟,組織頂端的那批人,史上最無能的組織就是世衛組織(WHO),無能至極。

主 : 我舉雙手贊成。

Nassim : 他們不懂口罩的功用,口罩有等稱性,如果我戴口罩,他們說這無法證明什麼,證據太天真了,我於科學期刊寫文章做反擊,他們舉用一千年前的數學用語,他們對科學的理解一點也不科學,他們說沒有證據證明口罩有效,沒錯,有證據顯示口罩沒有用,不表示我今天會發生車禍意外,我該不該繫安全帶呢? 他們不懂這點。上面的人應該有能力卻搞砸了,越高位者越無能,美國疾管局(CDC)是美國最無能的組織,美國疾管局也對口罩也抱持相同的態度。我們在三月大聲急呼,這次疫情很嚴重,世衛組織卻說沒有證據顯示疫情會人傳人,世衛組織真的頭殼壞了,那時是2020年1月26日。世衛組織造成許多問題,也使問題惡化,若沒有世衛組織,世界會更好。我喜歡下而上的架構,我是本土主義者,人民自主。我是說如果地方真的無法處理,也許才往上呈報。有些政策像是軍隊之類的,你要由上往下領導,你無法從地方層面由下而上領導,但水源、電力、基本安全像是隔離,放手給村莊處理。義大利有些村莊決定禁止陌生人進入村莊,有些村莊決定開放人員流動,讓村莊彼此競爭,在面臨各類隨機事件下,誰表現得好,如此一來,人們才了解什麼叫本地主義。

主; 所以你對區域化經濟的嗅覺是什麼?世界各地的經濟大佬都說:「我們要由經濟全球化走回經濟區域化。」

Nassim : 沒有人想回到自給自足的生活,走到極端是吃自己園裡種的食物,每個人都不想太極端,會取兩端的中間處,那些要 70% 或 75% 的人才會爭執。如果中國製產品比較便宜,對你也沒威脅,如果不是製藥,就沒差,或中國製藥佔全球一半,那也沒關係,但中國製藥不能佔全球 100% ,如果製藥被打斷,你就失去製藥源頭。很重要的產品必需當地生產,產地是輕易到達的,不重要的產品,誰管你在哪生產!這個玻璃杯可以在任何地方生產,在月球生產也沒差,產地中斷也沒關係,沒玻璃杯我也活得下去,但製藥可不行,有些物品就不能這樣。所以國家必須決定那些物品必須當地生產,其他物品我就不管。所以對經濟大體影響不大,因為我認為不是每個人都要自給自足的生活。

主:你不相信全球化經濟會大步停滯,你認為全球化經濟會加速嗎?

Nassim : 更嚴謹的全球化經濟,換言之,有防衛手段的全球化和經濟榮景,或許是部分、百分百、不管什麼程度的全球化,全球化經濟肯定最有辦法讓數十億人脫離貧窮,肯定不是送孩子去上哈佛,去NGO工作來脫離貧窮,事情不是如此運作,他們搞錯事情重點了,多虧了經濟全球化,數十億人才能脫離貧窮,藉由一處的經濟成長造就別處經濟的增長,這是我們既有的東西。重點是我們不能搞砸既有的東西,得保護好它。另一方面,你聽到反全球化者的言論,問他們有什麼意見?他們說中國生產全球 95% 悠關人命的藥品,你說現在藥品在地生產啊!這不難解決。非悠關人命之類的藥,去讓中國生產沒差,我是說你得列舉產品清單,政府堅決不將清單產品全球化生產,清單上的產品又不是多到數不完。同時在供應鏈上,疫情促使供應鏈調配得宜,影響不大。我認為現在正在發生人口實體移動的大轉變,像我旅行次數會減少,商務旅行的情況將不如以往頻繁。

主 : 有些人說辦公室生活沒了,現在人們了解可以用Zoom工作,誰還要每天在車陣裡耗 3 小時。

Nassim : 不,你還是會有商務旅行,我不介意一年去法學院一次,..... 我不介意一年去一次。我時間會待久一點,但我會停止車途往返,如果有研討會之類的,我不會再參加,我個人會減少旅行次數,Zoom軟體無法取代一切,人們還是得面對面交流。(主 : 你還是得吃東西,你無法用Zoom吃飯。) 正是如此。另一方面,會有一些減損。在一些國家像美國過度看好事情,會使學術界受創最重。

主 : 這是我最欣賞的腦科學家 ?Tatiana Choniguska? ,我不知道你是否認識她,她最近跟我說:「未知數是人心所最恐懼的,這次疫情帶來全新境界的未知數。」她說下面的事可以讓人渡過此次疫情:「好奇心及同理心。」你認同嗎?

Nassim : 我跟你說會發生什麼,有兩類人:第一類人會說:「情況會變差,我要蹲在家哭泣等待事情過去。」像是 Uber 計程車司機,他說沒有客人載;另一個Uber計程車司機是我朋友,他會到處開車送我,他親口告訴我:「他改行做外送。」他說人們不想在超市排隊採買食物之類的,他賺的錢增加兩倍,兩倍哦!有些人會把酸檸檬做成檸檬汁,我不知道在俄羅斯這話怎縻說,不過應該有這樣的表達用語,人生酸澀如檸檬,你把它調為檸檬汁,其他人因此受苦。政府一直向民眾釋出善意,誰會想到川普會是第一個把社會主義引入美國的總統,他發給人民幾個月的全民基本收入 (Universal Basic Income),然後民眾把錢拿去買公司股票,如果那不是社會主義,我不知道什麼是社會主義。所以個人擁有史無前例的政府保護,這不是件小事。我的意思是有好消息也有壞消息,也許這處有很多不確定性,那處不確定性較少,各個情境綜合在一起,故事不是只有一種結局。當你看到這樣的事件,第一件事也就是反脆弱,你要看的第一件事,就是怎麼把酸檸檬調成檸檬汁,比如我和我的一群朋友著手辦非正式大學課程,發給學習證明,鼓勵他人,這是因應疫情而生的構想,對我們而言,這是開創生意的機會,對其他人亦然,如果你是旅行社員工,你想等生意回來,那不是最好的方法。有些人會受苦,有些人因此受益,政府會支援那些無以為繼的民眾,因為他們無法靠自己渡過這次難關。如果你要頭條,你可以畫這條重點:誰會料到武漢肺炎會引領美國內政與外交政策走向社會主義,武漢肺炎把社會主義引入美國。

主:尼可拉斯,跟你對談是我無上的榮幸,我原本很好奇你會說什麼,如今你的樂觀感召了我,我走出這個世紀,我說這事發生在我身上是好的,疫情是好事,事情會好轉。

Nassim : 不是的,你最好要覺醒,要把酸檸檬調為檸檬汁,利用檸檬做出檸檬汁。

主 : 我每天早上醒來要這樣告訴自己,很感謝你,跟你對談好有趣,很感謝你,請保重,期待不久又能與你對談。我們要感謝由協同財經學院 (Synergy Business School ) 主辦的「協同網路論壇」安排這場訪談,非常感謝貴單位。

~~~~~~ 完 ^^ ~~~~~~~~
未經允許,不得轉貼我所有的譯文;先前財經影片翻譯在這裡: https://www.mobile01.com/topicdetail.php?f=291&t=6178289&p=12#81445093



約翰‧魯比諾聊《如何預備全球貨幣危機》 2021年3月30日
Global Currency Crisis (How To Prepare) | John Rubino



主 : 節目開始,我想談談通膨的擔憂,看來聯準會 ( Fed ) 似乎不擔心這點,華爾街日報有篇文章在談通膨,它說聯準會是不擔心沒錯,但投資人也許該在意通膨。聯準會的反應卻很值得玩味 (?devish?),它說通膨可以超過 2% ,之後再來控制通膨,你怎麼看這件事?

John : 我很好奇這種短暫通膨的概念,聯準會近來的說詞是相當嶄新的概念,你知道為了理清這團亂是什麼,我們得往後退幾步來看事情。有兩件事,一件事是過去數十年來,聯準會改變物價指數 ( CPI ) 的計算方法,物價指數剔除如股票、債券及房價,不列入生活成本的一部分。即便你是投資人,你為了未雨綢繆,投資的成本就是投資股票及債券的成本,也就是你生活的成本,沒錯吧?那你應該把這些東西列入計算,如果我們有把這些東西列入計算,我們早就處在高通膨環境裡,現在物價指數 ( CPI ) 應該是 3 ~ 4%,遠高於聯準會目標通膨,遠高於金融市場的正常運作,我們應該早就置身其中,實際上我已處於高通膨,只是我們沒有把他們列入計算。另一件事是過去二、三十年來的長期的人為低利率對市場造成影響,它造就人們去借錢,這正的低利率的目的所在,人們借錢花用,造就經濟成長,事情自然的發展,它看來是很正常的金融世界,卻也結構性地改變了金融世界,這造成越來越多人有多樣的負債利率及短期負債要償還,他們經不起較高的利率,所以長期間的低利率使系統越來越經不起較高的利率。事到如今,我們實際上已處在通膨裡,但聯準會卻說根據官方計算沒有通膨,不用擔心,即便通膨有點超標,一年後我們會設法扳回來,不管利率是否會調升,金融市場已有預期心理。假如你買債券,也就是你借錢出去,你預期投報酬率會高於通膨,如果你預期通膨會上升,你將預期買的債券要有較高的利率,事情會如此演變,利率往上升,社會卻經不起升息,然後又有通膨問題,這也會導致利率調升,聯準會陷在泥沼裡。如果利率往上升,通常《聯準會》會印錢促使利率下降,因為我們不能使利率上升。但如果是因為高通膨導致利率上升,通常《聯準會》會採升息抵禦高通膨,所以聯準會卡在中間,沒多久聯準會就會卡在中間,當處理其中一個大難題時,會惡化另一個經濟大難題,然後問題變為,當人們意識到聯準會完全束手無徹,對我們眼下面臨的浩大難題,聯準會沒有解決方法,市場將如何反應,當它意識到聯準會氣數已盡,一如管教的父母,他們不再是全能的老爸,每回我們犯錯,他們就出手營救,因為他們自己先搞砸了,他們無法解決自己先前犯下的錯誤,這是目前的狀況。

接下來一年,《聯準會》會紓困解救所有人,然後印大量的錢投入市場,這樣做是極端危險的事,但聯準會終究會這麼做。在部分儲備銀行法定貨幣世界裡,我們正面臨巨大的轉折點,卻還沒有人意會過來。聯準會只是盲目地出生一個接一個振興經濟方案,樂觀地往前推進,一切事情靠融資,告訴所有人不要擔心通膨,我想在不久的將來,情勢有可能越演越烈。我們會從十年期公債殖利率的變化,得知將發生什麼事,正是此利率讓所有一切重新調整,所以要留意十年期公債殖利率。如果它超過 2 個百分點 ( 2 handles ),現在約在 1.7%,如果它升到 2%,那剛剛談的那些事將成為現實,世界將變得又驚險又好玩。

主 : 如果展望未來,我們將看到什麼景象,會有惡性通膨促使升息嗎? 能否與觀眾分享,你預見接下來一、二年將發生什麼事?

John : 我們來談獨特的情境,比如說商品價格持續上漲,因為先前是股票與房地產大漲,只有這樣,兩者不列入物價指數,所以就政府而言,沒有通膨問題,如今食品上漲、部份燃料上漲、木材或其他建築材料變得越來越貴,全球各地晶片短缺會使電器變貴,我會知道這點是因為我有新家在蓋,我太太想買的冰箱突然沒貨了,你四處找也買不到,因為沒有晶片好生產冰箱,這意謂電器會變貴。而金屬如鎳、鈷、銅、鐵,這些金屬價格都上漲。你有廣泛的通膨,假如說這樣的狀況繼續下去,這使物價指數漲為 2.5% ~ 3.5%,約介於中間數值,這會造成利息上升,這將促使你週遭所見的所有人破產,不只個人、還有政府、企業、所有曝險於升息的人,眼見利息上升,你看到他們的金融資產岌岌可危,他們若倒了,將造成別人也倒了,連鎖反應持續下去,我們正邁向這樣的情境。升息會造成過度桿槓的世界,即世界上大部份的人,雪崩式地倒塌,系統終究得處理這件事,我們卻不知道如何解決這件事,這將成為很有趣的轉折點。

就我們看來,那些掌權者通常會搞砸,我們還不知道他們會失敗。如今當我們意識到他們事情處理得一團亂後,金融世界會遽然變色。所以我們得觀察會發生什麼事,我不知道之後會發生什麼事,這樣全球規模的事,之前沒有發生過,之前各別國家曾犯過類似的過錯,並因此遭殃,當時的世界有健全的貨幣系統,其他國家是黃金本位制,所以德國有惡性通膨又怎麼樣,其他國家基本上不受影響。如今世界各地都在犯德國威瑪政府之類的過錯,後頭無人幫我們收拾爛攤子,聚光燈下出線的救火隊可能是國際貨幣基金組織 ( IMF )。因為有些人認為 IMF 會成為央行中的央行,紓困全球各地的大機構,但我真的不清楚,我不知道 IMF的貨幣,特別提款權 ( Specail Drawing Rights ) 只是由一籃子世界幾國爛貨幣所組成,也不清楚那是真正解決方法,我們得再看看,未來六個月留意 IMF 成為值得一看的頭條新聞,當這類情境開始發酵。

主 : 當真的提到接下來六個月,你說以往不曾發生過如此全球大規模,你也提到德國威瑪政府,你說會發生惡性通膨。我想問的是,有人預見通膨即將到來,但惡性通膨的概念,在美國似乎是天方夜譚,看此你有什麼看法?

John : 接連不斷的錯誤才會造成惡性通膨,問題是當利息上升時,我們是否會犯這樣的過錯,比如說開始升息,許多人因此破產,聯準會的對策是加碼印錢,他們介入國債市場,拿剛印的錢買十年期美債,以壓低利息,因為那是聯準會的燃眉之急,聯準會這樣做會惡化經濟的通膨問題,本來通膨就往上走,所以引發利息上升。所以我們只著眼壓低利息,這會使通膨更嚴重,直到通膨嚴重到無法管控,我要講的是這個。德國威瑪政府在一戰後,因為對世界各國有天價的債務,因為他們沒錢還,才無止盡地印錢還債。我們要變成德國那樣,還有一大段距離,但我們正在犯下本質相同的過錯,換言之,我們忽略金融系統裡有太多貨幣的後座力,一心只想讓金融系統持續有新貨幣的挹注,也許我們不會走到像德國威瑪政府之類的惡性通膨,如果沒有變這樣,那是因為利息飆升到央行無法處理,引起系統崩潰,把我們帶往 1937年的通縮性大蕭條,我們只有這兩條路可走,其實貨幣政策的重調造成通膨大爆發,隨之而來的是經濟穩定,那是發生機率低,卻較不痛苦的脫身之道。但依照掌權者先前的態度及做法,我們很可能不斷推升通膨,直到臨界點才停手,到那時候,我們可能面臨通膨狂飆引起的經濟崩盤,崩盤之前有一段時間通膨會往上升,我不知道,我不想說無法避免,那樣話會說得太絕,但真的很難避免走到這一步,我想這是有憑有據的推論,我是說在美國真的是如此,但不只是美國。我們振興方案還沒停,拜登政府還在說另一個振興計畫,就像他們上週通過振興方案,緊接著可能是 4 兆的大基礎建設計畫,如果它沒有發揮功效,他們會繼續做下去,你知道我們的行徑無異視通膨為無物、視通膨好處理一般,根本不是這樣。所以我認為他們大幅度的犯錯,其接續而來的問題根本浩瀚無邊,就像我之前講得:前所未有。人類以前沒做過這種事,引發的問題也會同等極端、史無前例,同時又棘手。

主 : 你提到前所未有,就我看來似乎當今人們過度使用這個詞彙,有鑑於這樣的振興經濟方案,確實是史無前例。武漢肺炎紓困方案是史上最盛大的紓困案,我們以前沒見過這樣的事,你提到到這其實這是對所有人的紓困,這正是目前的現況,即便還沒有肺炎之前,什麼事是無可避免的?感覺上是武漢肺炎加速事情的進展,為什麼你認為對所有人紓困是條不歸路?

John : 一旦我們脫離最後階段的黃金本位制,在1971年,我們等於把無額度上限的信用卡交給各國政府,他們當然會爛用這項特權,央行有義務把利息降到最低限度,以應付超額債務,這是國家借的錢或不得不借的錢,所以我們有過盛大的經濟榮景與崩坍,每次都比上次還空前,為了讓我們解圍,利率的水準每次都比上次還低,直到世界各國利率來到零利息或輕微的負利率,換言之,下回或下下回的崩盤,隨著崩盤的幅度越來越廣,崩盤會來到。崩盤範圍是如此幅員廣大,基本上各國政府不只要解救泡沬部門,不只是科技部門及垃圾債、或房市,還有全球五、六個相當龐大的部門,你知道我們目前身處其中,我們之前不知道這何時會到來,但武漢肺炎封城造成美國和全球經濟急速衰退,實質上使全球經濟的很多不同部門倒閉,我們己置身其中,就是這個崩盤,我們不得不對眼前所有人紓困。你知道美國有 1.5 兆學貸,政府會一筆勾銷 3分之2 的大學學貸,你有州政府或當地政府任由退休基金失控,即使時機好的時候,他們也會任由公部門退休基金破產。如今問題更為嚴峻,公部門警察、教師、消防員退休金,這些退休基金經費不足,很多州及城市任其直接破產,除非聯邦政府插手援救,你知道政府要這麼做,這是拜登政府執行清單上要做的事,沒完沒了下去。待紓困的機構或私部門數量多到數不完,你不能讓任何一家倒了,你要對所有人紓困,因為其中一家倒了,被欠錢的許多家也會倒了,骨牌式連鎖反應。只要你讓其中一家過度桿槓的私部門倒了,就會造成雪崩式崩塌,所以他們別無他法。

這是未來二、三年我們將看到政府生出數兆又數兆的美元,直接輸往特定的私部門,以粉飾私部門過去的管理缺失,法定貨幣類似要衰敗時,我們往往看到這樣的事情。做這樣的事也許有效,也許能粉飾所有問題,但外頭流通的貨幣會把它的壓力從《實體經濟》移轉到《金融經濟》上頭,特別是貨幣上,換言之,這造成價格開始上漲,這一樣表示貨幣的價值往下走,然後情況變得,我該用那個字,反正就是「不穩定」,此後演變會是非線性的,然後就是這個引爆經濟系統,導致貨幣調整、惡性通膨、或通縮性大蕭條,這個時候我們得做最終抉擇,從中選出一個決定。武漢肺炎把最後通牒帶入眼前的世界,我們現在正在做那樣的事,我們在解救眼前所有人,後果短期間我們就感受的到,不用等到很久之後。沒錯,未來幾年,我們得做最終的抉擇,然後我們得處理抉擇帶來的後果,我認為對很多人而言,將會很殘酷,這類似把我們的注意帶往貴金屬,因為你想離開在此過程裡將重創的金融資產,然後投資既對惡性通膨,也對其他的貨幣動亂免疫,或因此受益的商品,觀看歷史那將是農地,順便一提祖克伯,不是祖克伯是比爾‧蓋茲,他是美國最大的農地主,他有看出這點,然後金和銀是政府無法隨便亂印的傳統上的錢,因此當爛國家貨幣通膨跌值時,金銀會保有價值。還有幾點,你想投資上列的商品,當通膨來襲時,你沒有投資金融經濟 (Financial Economy 金融資產? )。

主 : 然後你提到貴金屬,像金及銀肯定是抗通膨的投資商品,你也有點提到利息飆升的潛在性,我們類似看到十年期公債殖利率上升,人們反而認為這會抑制黃金價格,縱觀歷史,十年期公債殖利率與黃金價格為負相關。如果我們將看到利息上升,那你為什麼看多黃金?

John : 不是只有利率,還有實質利率 ( real interest rate ),換言之它是通膨調整後的利率,十年期公債殖利率會升到 2.5 %,而通膨只有 1%,這麼高的實質利率對金和銀很不妙,但如果通膨升到 4%,那 1.5% 的負利率對金和銀很有利,這類似利率和通膨間的龜兔賽跑。對於政府插手控制長期利率,反而造成通膨上升,這實際上表示政府持續塑造越來越高的負利率,這樣的環境對黃金很有利。隨著情境的發生與進展,假定說十年公債殖利率飆高,人們把它視為利率上息的正面消息,過程裡你會看到金和銀價格受挫,但隨著事情的長期發展,通膨會贏過利率,因為政府會設法抑制利率,那將對貴金屬像金和銀很有利,你不是只買金和銀六個月,那是對金融市場若發生非常嚴重意外的一種保險,如果目前政策維持不變的話。所以你不會冒然縱身跳入金和銀市場,你要平均成本投資法,從現在起每個月買一點點,希望這樣花幾年時間買,好建立你的部位,對通膨造成的嚴重經濟問題,有完整的防護。

或者提旱五年開始買進金和銀,這些一路買的人,現在站在有利的位置,他們不在意從現在起黃金是否跌 10% 、或銀是否跌 20%,因為他們知道將來的某個時刻,金和銀會變更有價值,但你無法預測短期間的走向,金銀的另一個大威脅就是股票崩盤。流動性下降有可能起於利率上升,當人們開始虧很多錢,特別是槓桿部份,換言之,你有融資負債,你拿股票抵押融資買股票。當你面臨融資追繳,融資持有的股票跌得太兇,除非你現金補繳融資餘額,不然證券商會強制賣掉你的持股,然後你查看什麼還沒有跌,通常會是貴金屬,你出於急需賣掉貴金屬,這造成貴金屬下跌,基本上所有市場都下跌,上回好幾次都這樣,股市類似進入「縮表恐慌」( taper tantrum ),市場應聲崩盤,然後政府插手拯救所有人,然後市場回升。而貴金屬隨著股市一起下跌,使貴金屬短期上有很大的風險。不管如此,平均成本投資法,如果貴金屬出現短暫 V 形下跌,意謂當此狀況上演,你多買幾盎司貴金屬。然後當政府一如以常地對所有人紓困時,你買的幾盎司貴金屬會跟著上漲,沒錯,短期上有一定的風險,但在通膨和負利率環境裡,貴金屬會有好表現,長期上通常很有保值性,那會是你想投資的商品,即便有一定的風險,因為其他像是股票、債券、房地產、存款帳戶目前變得相當危險,有鑑於全球政府的作為,此時此刻這些東西風險高得讓人難以承受。

主 : 你提到實質貴金屬的長期投資觀點,我認為你說得很對,從投機的角度,除了保險的角度以外,另一種可以投資貴金屬的方法,是投資採礦部門,訪談之前我們談到採礦部門大概前景相當好。

John : 我不會說只有採礦公司,我會說目前採礦是弱勢公司裡少數有基礎優勢的,因為金銀目前的價位(註:高價位),似乎自17世紀左右以來好長一段時間,他們因為金價下滑而受苦,這似乎很傷黃金買家的心,也讓過去重金賭注黃金的人很失望,但這實際上對開礦公司很有利,因為他們賣的底層金屬 ( underlying metals )為他們注入許多現金流,沒錯,礦產在那裡不動,不過礦產金屬價格坐穩不動,因為這樣礦產公司的資產負債表也一直變好,因為他們賺錢拿去還債、或增加礦產探勘,往後礦產量會增多,所以公司體質越變越好,他們穩坐不動,而金銀價格穩穩在那裡。到某個時機點,開採金銀的公司執行長會現金多到他們口袋裝不下,他們將會採取在牛市裡會做的事,他們會設法大舉增加礦產,他們才可以賣更多金銀,賺更多錢,唯一的做法是買入己找到可觀儲藏礦的小型採礦公司,不久的將來會發生,假定金銀價格不動、或自此往上漲,如果金銀重挫又是一回事,但如果價格有維持住,那些大型採礦產公司會開始買小間採礦公司,這會導致投資人及小間採礦公司開始找尋誰是下一個,這家公司股票今天比昨天溢價 70% 被買光了,誰是下一家公司,他們開始買進大部份小型採礦公司股票,你知道你會看到短時間如網路泡沬般的情況,小型採礦公司、或任何名稱與金銀相關聯的股票會被追逐漲勢的人買進,所以這會為小型貴金屬採礦部門帶來許多慶祝行情,也許現在看來似乎很平淡,但未來2、3年的刺激行情會像現在平淡如水的行情一般,這意謂著你如果想持有股票,像你現在有銀行股或科技股,現在把這些股票變現似乎很合理,然後開始物色小型採礦公司,此處的風險比銀行股或科技股小,而它現在大幅上漲的潛在性卻非常高,換言之,市場會有資產配置的轉換,但還沒有真正開始,如果開始發生,你會發現巨額的錢會設法進才小型採礦部門,讓這些股票突破高點,再創新高,這是很不錯的事前投資。





Special Drawing Rights ( SDR ) : 特別提款權,又稱作紙黃金,是IMF創設的一種儲備資產和記帳單位,並非我們一般所認知的流通貨幣,而是透過一籃子貨幣的方式,一起計算其價值的一種機制,目前包含主要貨幣 (2015年決議) 分別是美元、歐元、人民幣、日圓、以及英鎊。
https://www.imf.org/en/About/Factsheets/Sheets/2016/08/01/14/51/Special-Drawing-Right-SDR
未經允許,不得轉貼我所有的譯文;先前財經影片翻譯在這裡: https://www.mobile01.com/topicdetail.php?f=291&t=6178289&p=12#81445093




宏觀經濟分析 (含日本市場) 2021年2月13日
ReSolve Riffs all things Macro with Lyn Alden MMT YCC BTC


白衣主持人 (Mike):大家好,又來到周五午後,我不知道你感覺如何,但我覺得時間過得好快,在開始訪問前,我先提醒聽眾:訪談目的是出於好玩,你應向合格專業人士尋求投資諮商,不是在這個特別的周五午後,向四個沒品的傢伙請教。我今天很高興林恩‧奧爾登 ( Lyn Alden ) 加入我們,她大概是當今投資界裡,最犀利、既有深度、又博學的人,我相信這將是最棒的一小時時光,我想可能超過一小時,林恩你可以嗎? ( Lyn : 沒問題。) 真的太好了。( Lyn : 感謝邀請我。) 顯然是我們的榮幸,如果你們不認識林恩,我順便推薦 LynAlden.com 網站,這個網站知識從新手到老手全都有,從初學者如何起步到越來越深的知識,一應俱全,你在網站的成就真的讓人驚艷,恭喜你!我也強力推薦給今日看節目的人,話點到此,乾杯!

藍衣主持人 : 我真的很喜歡看麥克 ( Mike )像小女孩般地格格笑,他真的很欣賞林恩,節目會相當有趣,又緊張又亢奮。( 黑衣主持人 : 好緊張哦!對,沒錯!) 正是如此。

黑衣主持人 : 也許對大把不認識你的人,你可以大略說說你的背景、概略的投資經歷。

Lyn : 當然沒問題。我實際上從工程的觀點轉向投資,即便還沒做工程師前,我就在做投資,實際上我去取得學歷成為一名工程師,一開始做工業自動化,然後轉到航空模擬,做工程師的同時,我一邊持續投資,一路上做網站。我拿到工程管理碩士學位,然後我轉而為機構做金融管理的工作比重越來越高,類似以準管理金融人員的角色掌管日常的金融運作。然後 2016 年我成立了林恩投資策略網站,網站重心放在零售及機構投資人,我想我們的要點之一是,採用機構研究等級內容,服務廣大群眾,用直白的英文解釋很艱澀的事,網路其實不是丟一堆知識出來,而是簡單明要、或刻意使用華爾街外行人懂的用語,而不是使用金融界行話。我個人早期背景、早年投資經歷是在股票及貴金屬,但長久下來,你知道過去五年多來,我得更深入宏觀框架,因為我們處在高度宏觀框架環境,如果你沒用心注意個別股票以外的重大變動,你很容易投資失利。我形容投資框架類似為,搭配全球宏觀框架的基本投資。許多宏觀投資人專注於非常頂層的事,不見得深入個別公司之類的;而許多專長在個別公司的人,卻沒有回頭往上層看。所以我設法結合這兩個層次,因為我發現走到很深的底層,然後你也能回頭傳遞資訊給更上層的宏觀框架,因為我會發現我原本不見得會注意的事,如果我沒有深入各別的公司。

藍衣主持人 : 我很高興聽到這個,因為如你所言,這真的與許多宏觀管理人有很大的區別,就你如何深入最低層的基本資訊,然後返回宏觀框架的過程,你是否有手頭的例子,以提供我們一個你大體上怎麼看事情的指引途徑。

Lyn : 好的。首先有幾件事,比如我分析日本,一些宏觀投資人、或普通投資人一想到日本,就想到三十年的空頭市場,這個地區非常不景氣,GDP沒有成長,人口甚至些微減少,錢投到這裡不啻放水流,永遠沒了。但如果你深入個別公司,你類似再深入觀察日本市場,你知道特別是過去一、二十年左右,他們真的做了許多企業治理改革,他們改變了公司治理,它的過程就是,它過去像是許多大財團 (conglomerate),公司擁有彼此的股票,很多財團是被動管理,沒有將投資資金及股東報酬做最優化投報率,但在改變現況上,他們真的有很大的進展,類似做企業瘦身、專注本業,如果與十年前相比,有如天壤之別。所以深入個別公司,聽聽他們執行長的發言,看看股利在過去二十年來替這間公司創造了什麼,為什麼過去十年來看來與過去一、二十年有那麼大的差別?所以我看到質與量的變化在發生,過去十年的日本市場已渾然迥異於過去三十年間的日本市場,它不像是一次大型線性事件,而是熊市裡不同階段的演化。另一個例子,你知道因為我做全球投資,就投資角度來說,我會去不同的國家,比如說我投資俄羅斯公司,這聽來似乎毛毛的,你知道投資俄羅斯公司就像...你心中對俄羅斯有各種不同的看法,但如果你深入幾家各別的公司,徹底了解他們,看看他們投報率揭露資訊,看看他們的投報率,看看他們股利政策,諸如此類的資訊,這讓你產生觀點的轉變,你若只看指數基金就不是這樣。同樣地,你看廣大的新興市場,比如說指數基金像 EEM ETF,你只看到大彎曲的線,如果你是宏觀投資人,你說美元強勢時,新興市場就慘了,如果美元轉弱,新興市場會不錯,你會有許多這類的看法,讓你想進入或退出市場。但你若深入各別的國家,各別國家的各別公司,你說這樣的公司相當不錯,我喜歡它的價值、喜歡它的成長性、我認為公司執行長表現出色,這讓你回過頭來,至少讓你更放心某些類型的新興市場,但你若只看廣泛的ETF就不是這樣。

黑衣主持人: 我想問日本化的問題,你會研究日本的部份原因之一,我若有錯請糾正我,在於每個人似乎都拿其他西方世界會步入日本過去二十多年來的後塵作類比,這如何說服你眼中的西方世界 (how has that informed your view of western world),此時有那些相關經濟指標是我們該留意的?

Lyn : 我深入日本有兩大主因,其一是投資機會,我想它會是一個有趣的市場,特別是過去幾年來;其二是,它教導我何謂通膨、何謂通縮、什麼因素涉入其中之宏觀角度,很多人對日本的看法,我認為是錯的,他們以為日本是過度工業化後的最終國度,不管是好是壞,不過它通常是講壞的事,然而你若深入細節,你發覺不是人們想的那樣。人們形容日本印太多錢,比如你若看日本央行的資產負債表,我想我可以秀出圖表,因們我們談過共享簡報,讓我看看簡報是否在,我好跟你們共享。(藍衣主持人:有了。)你們有看到圖表嗎? 這基本上是日本銀行 (Bank of Japan ) 的資產負債表,它很明顯是垂直線,你形容說日本可以印巨額的錢,卻沒有通膨,那麼如果美國做一樣的事,應該不會有通膨,實際上事情遠比你想的複雜。類似深入日本的某些運作機制,這是我會仔細觀察的事。如果你細看那張圖,它看來真的很有教育性,它的資產負債表確實高於GDP,所以日本好像是 120 %不管多少,我想現在是 GDP 的 130%了,而聯準會類似是美國GDP的 35%。

然而,你若看日本的廣義貨幣供應量,貨幣其實是放在支票帳戶、銀行帳戶及流通的貨幣,過去一、二十年來,供應全體企業與人民的全部廣義貨幣供應,其流通速度遠比美國慢很多。過去二十年來,日本「人均成長」好像是 2.9%,而歐元「人均成長」 5.6%之類的,美國美元「人均成長」 6.2%,跟日本一樣擴大廣義貨幣供應,美國貨幣流通速度幾乎高過 2 倍,即便依照人均 ( per capita ) 計算,更別說如果採納人口成長,數字又不一樣了。就因為日本資產負債表呈垂直線,並不表示廣義貨幣流通速度呈垂直成長,這是人們沒注意要的一大主因,而美國2020年一年廣義貨幣供應增加 25%,你看日本、歐洲好像是 10 或 12 %,約是美國的一半或更低,與二十年來相比,現在各國環境變得很不一樣,特別是相較於日本一直在做的,因為他們貨幣供應流通速度極為緩慢,因為沒有許多私人信用擴張,即便日本主權債相當龐大,但幾多年來已低於美國,甚至比現在正在發生的一些事還低,拿日本與許多國家正在前進的道路做比喻,我認為不見得貼切,除了我們無疑正走向相同的人口結構趨勢。

另外一個大差異點是,日本的結構經常帳 ( current account ) 為正數,過去數十年來,他們累積了龐大的貿易順差,他們出口大於進口,因為他們以高品質汽車工業製造著稱,諸如此類的,即便最近貿易順差趨於適中,現在情勢比較像是貿易平衡,但由於長久的貿易順差,他們累積了許多國外資產,如果你查看他們有多少國外投資淨額部位,實際上日本人擁有最多國外資產,比對世界各國擁有多少日本資產,以此衡量,用絕對美元計價,日本是全球最大的債權人。他們擁有龐大的國外資產,其國外資產減去國內資產,將是全球最大國外資產者,即便以GDP比率,他們也是亞洲最大,他們與德國有點不分上下,唯一領先日本的國家,如瑞士、新加坡、台灣都是較精細、較專業化的小經濟體,多樣化程度偏低。以此看來,日本和美國非常不同,美國恰恰與其相反,我們有最多的國外資產負債,我們是淨負債國,外國擁有的美國資產多過美國擁有的國外資產,我們走結構性持續貿易逆差及經常帳赤字,所以我們剛好與日本相反。同時我深究日元走強、走弱的時段,經過綜合考量後,往往因為經常帳為正數,日元會偏強勢。其實日本有許多獨特的特質,不論好壞,不見得能拿來詮譯美國。像日本有貿易順差,美國沒有;而日本有的某些特質,歐洲卻與日本有點雷同,他們經常帳為正數,有較高齡的老年人口,但他們有一堆自己的風險,他們沒有貨幣主權,而日本有。因為歐洲各國共同一種貨幣,國家間有很大的差異如義大利及德國,在日本你不會有那類的差異。

白衣主持人 : 日本資產對照其他國外資產,有什麼下游含義 ( downstream implications )?

Lyn : 首先有幾件事。第一件事,大體上日本股票相當有趣。如果你看日本三十年熊市,底部實際在 2009 年至 2012 年期間,自 2012 年起,日本實際上一直是全球最強的牛市之一。就好像日本是熊市,所以沒人關注,因為日本央行的資產負債表呈垂直線,日本股市開始垂直成長,部份原因可能是日本央行買股票,即便如此,日本股價還是沒有偏離股票價值,然後你察看多數公司是什麼狀況,看他們的成長率、資產負債表、本益比 (earnings and multiples 市營率 )、股價淨值比 ( price to book ratio )、或股價營收比 ( price to sales ratio),不論用什麼方法來衡量此類公司,許多公司股價還是很合理,許多公司都在增進公司治理,很多公司數十年來都在降槓桿。大體上,我認為日本有很大的機會,它也暗示只因為日本央行長久來進行寬鬆貨幣政策,不見得美國做同樣的事,也會有相同的通縮結果,如果美國部份學日本,無論如何,美國很可能進入通膨的環境。2020 年以前,我很常舉一個例子,日本的政府赤字不曾超過 GDP 的 8%,而美國有 GDP 15% 的政府赤字,依規劃今年我們很可能超過 GDP 15%,隨著聯準會購入許多債券,伴隨那樣的政府赤字,就貨幣政策上,美國根本是不同環境,無法與日本相比較。因為我們不只增加貨幣基數 ( base money ),也增加廣義貨幣供應。

白衣主持人 : 第一步是宏觀經濟,相較於其他各國,日本股票表現亮眼。第二步,你深入日本個股,發掘價值股的獨特機會、或特別有機會的部門,然後下一步是?

Lyn : 有幾件事,我每年做研究報告,我研究三十多國,對其中一些國家抱持較高的展望 ( high perspective ),然後多年來,必要時我會持續做更新,類似每年做個全面的摘要,然後轉而深入各別公司。如果市場滿有趣的,指數裡的前幾名公司有誰,其中有些公司實際情況如何,因為財報可能看來不錯,但你觀察公司的作為卻不行。我會四處找資料,這個部門的組成 ( sector composition ),你知道有些獨特的公司是偏重銀行,還是能源?有些偏重科技、或不偏不倚,像日本經濟相當平衡,他們精專非常重工業的部門,但他們觸及的面向很廣。我特別發現日本價值部門的好,激發我深究的原因之一,我追蹤日本好一陣子,我發現巴菲特去年公佈買進日本最大綜合貿易商 ( general trading company = sogo shosha ) 5% 的股票,那是人們所熟知的大財團,他們在日本似乎有其獨特性,他們無法做歸類,但類似商品製造商,也像是工業公司及物流公司,他們也擁有創造現金流的在地公司。舉個例子,一家公司可能有加拿大鈾礦,可能在南美洲各地有銅礦蘊藏,然後在日本有第二大的超商連鎖店,這全是同一家公司。其他國家通常會認為這樣的生意很不理想,這只像是有一堆雜亂項目的公司,許多例子顯示在日本根本不是問題,日本有許多公司在各地擁有不同的資產,似乎沒什麼生意眼光。有趣地是,我們想擁有的商品部門,如今已是無限繁榮的產業,如果你是銅礦公司,你會表現良好,現在銅礦受寵,但數十年來銅礦是虧本生意,賺不了錢,造成財務問題,侵蝕資金,然而若公司有商品市場及提供現金流的超商市場,這真的很有看頭。他們做的其中一件事,事例之一是他們有各類農產品,然後拋給自家商店販售,他們有垂直整合混合水平多樣化,除了那類獨特的文化外,你真的不太想去了解,但他們設法讓這類生意成為可行,所以我發現目前許多貿易公司都蠻有看頭的,因為他們有改善公司治理。

然後另一個例子較無大財團色彩,事例之一是日立 ( Hitachi ),他們類似日本的通用汽車 ( GE ),成立一百多年,第一項產品是感應電動機,電子工程師開創的公司,他們重度牽涉消費電子、IT系統,諸如此類,約過去十年來,他們一直裁減非企業相關的事業,還打算裁更多。現在他們似乎在強化許多核心能力,像是網路,和能與前面相輔相成的業務,像基礎工程計畫一般有很多感應器、追蹤軟體、和基礎工程的狀態 (?),所以他們可以結合機械、電子、工業及物聯網 ( Internet of Things ),以相同的方法,他們一直追求看重的生意,他們最近大量買進 ABB輸配電事業 ( ABB Power Grid Business ) 的股票,他們大幅涉入輸電網絡 ( electrical grid ),隨著路上有越來越多電動車輛,未來十年,輸電網絡會變得很重要,我們的電力系統將無法應付那樣放大的用電量,他們重視能自 Lumada Platform ( 注 : 物聯網平台 ) 受益的事業,他們有網路事業、軟體、AI,基本上是一種將所有數據綜合在一起,讓一切數據輕易取得分析,他們真的把重心放在能善用 Lumada Platform 的事業,他們裁減化學事業,也打算裁減鋼鐵、建築事業,似乎低利潤又與核心領域無牽連的事業。這就是我在觀察的各種事,特別是大財團,有些大財團會善用其大財團特質,有些大財團變得較無大財團結構色彩。

白衣主持人:你說得真好。你對下面情勢見解為何?我曾聽你滔滔不絕地聊通膨和經濟成長,兩者動態如何交互影響,兩者與央行貨幣政策、美元及石油美元,如何交互作用。你怎麼看,累積日本經驗讓你有的觀點,所以現在你想做資產配置之類的。對此你有什麼看法?也許開頭只是類似走過你由上而下的論述,然後聊聊在通膨、成長和流動性大洪流裡,動態的發展,接著回過頭來,在此框架裡,你會怎麼佈置日本?

Lyn: 從宏觀角度,確實有幾事得注意,最大要點之一是美元循環。自1970年初起,布列敦系統中止,我們有浮動匯率,美元不再掛鈎黃金、其他貨幣不再掛鈎美元,美元與其他貨幣為浮動匯率,其他貨幣彼此也是浮動匯率,美元地位最重要,它是全球儲備貨幣,在歷史上有幾層意思,其一,幾乎全球所有能源,直到最近都用美元計價,即便沙烏地阿拉伯賣石油給法國,也用美元計價,這表示全球各國得拿美元買石油。他們不是用美元賣商品或服務,就是拿本國貨幣換美元,就這樣。第二,你開始看到國家用美元借錢,或發行美元計價債券,像中國有間公司,發行美元債券,即便美元肯定不是它的國幣,你其實不會看到美國、日本、及歐洲公司這麼做,但世界其餘各國大幅這麼做,即便這樣,它甚至不像是他們欠美國錢。我認為這是很大的誤解,因為發行美元債券表示欠美國錢,才不是如此,他們通常是欠歐洲、日本錢。你看有個例子,日本讓公司拿美元放款給像非洲國家,所以這是很怪異的現象,相反地,中國是很大的債權國,以美元放款給許多開墾國家 (frontier country ),像是非洲各國和拉丁美洲國家之類的。有個狀況是,他們都在美元弱時借錢,然後諸多因素下美元變強,許多新興國家會有大麻煩,因為他們的舉債比對本國貨幣現金流往上增,如此嚴重的問題,可能導致還不出錢來,某些例子可能是國家破產。所以你其實看到 15 年 美元大周期,美元在 1980 年中大漲,另一次大漲在 1990 年末至 2000 年初,然後自 2015 年起是第三次大漲。

所以你長期觀察美元,它像是有顯著的波動,類似 7 年往上、7 年往下的大周期,真的是很大的周期,這些波動與美國貨幣政策互綁,但他們有全球的意涵,因為那樣高流動性的動態。所以通常在美元弱的時期,類似會有全球大繁榮,通常商品進入牛市周期;相反地,每當美元上漲,經濟成長遲緩、低通膨環境、商品偏熊市。很諷刺地,很多人認為貨幣升值必定對國家有利,比如你看美國企業獲利,每當美元升值,獲利就多年不升,這通常讓美國貿易赤字破錶,超過似乎已在預算基線 ( baseline ) 的貿易赤字。所以它一直似乎是有趣的動態,每當美元強,那些弱國首先出問題,那些美元舉債大於外滙存底的國家,這個會往全球擴散,然後回頭影響美國,它迫使美國轉向鴿派貨幣政策、偏鴿派財政政策,以壓低美元,然後開始展望另一回走跌大周期。你真的必須留意美元周期,什麼東西價值過高,然後那樣的趨勢走得太過頭。所以當你在低通膨環境,投資人湧入安全的債券、成長股之類的,然後價格變得太貴;相反地,美元變弱,經濟大繁榮,投資人湧入新興市場及商品市場之類的,使價格漲得太離譜,消費者以為漲勢永無止期。比如 2000 年有網路泡沬,然後 7 年後,在 2007年,新興市場股票貴得如網路泡沬股價當時那樣,如果你只看周期調整本益比 ( Cape ratio ),你看中國、印度本益比 ( Price to Ratio 市營率 ),在 2007 年都高得很離奇,難怪股市會大空頭,尤以美元計價而言。

基本上了解我們處於美元周期的方位,然後查看成長股、價值股、及商品的估價,觀察趨勢變換是我研究的大框架之一。整體而言,我們很可能正邁入弱美元時期、商品變貴,國外資金流動性有可能超越美國資金流動性,價值股有可能超越成長股。所以從這個框架下,我四處巡視不同國家,包括美國,然後找到框架下最佳投資位置。商品股票一大問題在於,他們是超漲超跌循環 ( boom and bust cycle ),漲勢來得太急太快,不見得適於長期投資,就某方面,他們有點像是貿易工具 ( trading vehicles),比如有些日本貿易公司,因為他們有部份這樣額外的穩定現金流做為壓艙水,如果他們管理得宜,將會是有長期護城河的股票 ( compounders = franchise stocks ),所以那會是買入持有的途徑,在看重製造、看高商品的時期,以顯示投資多樣化,這是例子之一。相同地,你看俄羅斯投票,你會說好,我們將會有商品看好的環境,美元可能轉弱,有那些公司將如何自此受益,他們負債低,股票被低估,許多公司管理很好,我們類似深入清單上的公司,看那些公司將受益於經濟成長、商品偏高的趨勢,卻不會投資漲勢太兇狠、本質急漲急跌的東西。

藍衣主持人 : 「美元帝國」似乎也有實質的改變,似乎美元指數 ( DXY ) 幅度變化有場戰爭正在發生,就觸發因素,你會觀察、留意什麼,在技術、及基礎上會弱化美元的指標,這個「新帝國」有可能掌握一切。


Lyn : 有幾個階段, 2019 年 8 月我轉而看空美元,因為 2019 年 9 月美國回贖利率 ( repo rate ) 竄高,人們或許不知道,約在 2014、2015 年是強勢美元,美元在 2017 年短時間變弱,於 2019 年時美元又變強,很大的原因在於美國執行很緊縮的貨幣政策,很有趣地,那段時期美元接近 0 利率,但相較於歐洲、其他國家的作法,立基於全球,美國貨幣政策是偏緊縮,特別政府正在做縮表,縮小政府資產負債表,同時調升利率,以全球而言,美國作法很鷹派。( 黑衣主持人 : 持術上而言。) 沒錯。所以我們有強勢美元,你知索羅斯及史坦利‧朱肯米勒 ( Stanley Druckenmiller ) 好早之前就意識到這點,你身處於國家執行寬鬆財政政策,進行預算赤字,卻有緊縮的貨幣政策,這其實對貨幣相當有利,直到事情出了差錯。1980年代當時是這麼做,雷根進行預算赤字,而保羅‧沃克 ( John Volcker ) 執行非常緊縮的貨幣政策,一些比較不極端的版本是,川普的振興經濟方案、減稅之類的,類似擴大預算赤字,同時聯準會的鮑威爾 ( Powell )執行貨幣緊縮又調升利率,所以才有強勢美元的動態,但在 2019 年 9 月,那樣的作法似乎出了差錯,於時發生金融機構負擔保品隔夜拆款利息爆沖,類似隔夜間漲為 7 %,這好像突然出漏洞。所以聯準會得出手借錢給市場,促使利率回降。當時美國有一些人了解那裡有動態的發展,我寫過聯準會沒多久就會買回國庫卷 (T-bill 短期國債) ,它其實不是回贖 ( repo ) 問題,而是國庫卷隱藏的問題。

某部份而言,所有被發行的國庫券,外國人不會買國庫券,因為強勢美元環境下,外國人不太會買國庫券。而企業短期上是國庫券的大買家,在於當他們由於減稅,把錢由國外匯回國內,拿現金大舉回贖自家股票,他們減碼國庫券部位,所以基本上沒有人買國庫券,卻發行了許多國庫券,所以這些國庫券將卡在銀行系統,持有國庫券會拉低銀行現金水位,銀行的資產負債表根本沒本錢握有那麼多國庫券,所以聯準會得開始贖回國庫券,那使得趨勢轉向,從緊縮的貨幣政策變成寛鬆的貨幣政府,所以他們擴張經濟,擴大資產負債表。當然沒幾個月後發生疫情,我們所以有短暫的強勢美元,是因為有那麼多國家用美元舉債,如果全球貿易停滯不前,那些國家現金流就中斷,每個人得像大風吹那樣,音樂一停,每個人同時連滾帶爬急著籌美元,所以美元會短暫竄高,然後我們看到因應此事的政策,會使美元變弱,我們執行寛鬆財政政策,以及寛鬆貨幣政策,大體上這會弱化美元,那正是我現在在注意的事,我們真的做得太過頭,你看美元指數原本約在 99,當我轉而看弱美元,美元指數最低到 89 那個區間,稍微彈回到 90 ,我目前主要觀察技術性觸發因素 ( technical catalyst ),我類似看 92、93 的回彈,因為它似乎是先前回彈的至支撐點,我同時在看 88 、89 的區間,那是 2017 年末回彈的最低點,隨著最近政府動作,美元大略也走到這裡,在兩區間的變動也很無趣,如果突破 92 或 低於 88 就能確立趨勢的轉變。

第二個,約一個月前,我開始想到,美元指數可能技術上漲大約一、兩季,因為財政部可能發行一堆國庫券,說來很可笑,聯準會每季只買 1 兆美元國庫券的 1/4 ,卻要發行總額 1.1 兆國庫券,更別說要推遲贖回總量 ( gross treasures ),他們預計發行總額 1.1 兆國庫券,而聯準會只打算買下 1/4 ,那誰會去買剩下的 3/4,根據誰會去買實際上會使美元變很強勁,因為它吸走系統裡的美元。那是由梅努欽 ( Steven Terner Mnuchin ) 財政部交棒葉倫 ( Janet Louise Yellen ) 財政部的趨勢轉變,他們迅速往下修正原先計畫,他們說好,不發行 1.1 兆國庫券,改發行 2500 億國庫券,那有點改變下一季看來會如何的計算方法,像那樣的情況,我會留意國庫券發行總額相較於聯準會購買量,兩者間的差距。

藍衣主持人 : 沒發行等量的國庫券,他們如何執行赤字預算及財政擴張?

Lyn : 他們好像是降低國庫總帳戶 ( treasury general account, TGA ),財政部在聯準會有巨額存款帳戶,基本上是財政部的支票帳戶。如果你回顧去年,他們發行的國庫券其實多過稅收支出,國庫總帳戶如今累積最多錢,通常國庫總帳戶維持在 4000 億以下,即便如此,那也是先前水平的最高點,最近有 1.8 兆,上次我去查,現在是 1.6 兆,但金額其實很高。財政部可以降低 1 兆存款,他們給了年底、或季末目標,也就是他們預定「國庫總帳戶」的水位,梅努欽 ( Steven Terner Mnuchin ) 任內似乎也有相同的作法,他們會說季末維持 8000 億水位,但他們從沒做到,一個勁發更多國庫券,維持高度舉債;而葉倫反而沒發那麼多債,定出「國庫總帳戶」水位,看來他們似乎打算降低發債,回歸正常約 4000 億以上的發債,他們可以做到這個,然而如果政府打算通過某些政客在討論的 1.9 兆紓困案,他們得重回市場,發更多債,現在那只是嘴上說說,他們沒必要發那麼多債,因為財政部可以降低「國庫總帳戶」現金餘額。

藍衣主持人 : 那麼我們可以做個沙盤推演,我只想看我是否有弄懂機制運作,看我是否懂你說,如果財政政策持續縮小,他們沒必要回到市場,發那麼多債,他們可以降低國庫總帳戶,減少舉債,我們可以持續看到美元往下的趨勢,如果政府真的通過龐大的振興經濟方案 (拜登 1.6 兆),財政部得持續發行國庫券,當市場吸走這些新發行的國債,我們能看到美元技術性漲一季或兩季。

Lyn : 這是我在觀察的關鍵問題之一,因為不管聯準會購買多少國債,我之前抱持這樣的立場,有點與人爭辯美元強弱,其中一點是:接下來幾年,我推測「聯準會」會積極擴大「資產負債表」,但他們在既定的任一季不見得有最積極作為。2020 年初,就擴大「資產負債表」,相較於日本、歐洲,他們動作最積極,然後到年底時,他們採用較平穩的途徑,每月贖買 1200 億國債,擴大資產負債表,很有趣地,那是貨幣史上最鴿派的期間,但目前歐洲行央作風比「聯準會」還鴿派,此時發行的國庫券數量,相較於長期發行的國庫券,聯準會更偏鴿派,除了前所未有的鴿派貨幣政策,甚至更前所未有的財政政策,發行量相較於購買量其實很驚人。如果我們達到某一季,財政部說要發 1 兆美元國庫券,聯準會應聲要買 1 / 4 ,其餘 3 / 4 就有點好玩了,私人市場可以吸收 3 / 4,利率可能變高,美元從系統裡被抽掉,這很可能穩固美元,使美元飆高,直到出了問題,不是國庫券拍賣不順利,就是爆發一些事,像回贖 ( repo rate ) 議題,你可能出現類似 2018年第四季流動性問題,股市快速跌 20 %,成長股跌得更重,像蘋果 ( Apple ) 迅速跌破 30%,超過半年,沒有發行任何垃圾債,如果債券市場冰凍,這比股市還嚴重。所以你若擔心那樣的問題,聯準會很可能進場買國債,但這對聯準會似乎是個負擔,因為那基本上威脅其機關獨立性,所以央行獨立性有點脆弱,財政官員說什麼,央行不該照做,只照著財政官員想做的,去做貨幣政策,但他們可能發覺自己得被迫這麼做。他們基本上在贖回利率 ( repo rate ) 竄高當時,就察覺這點,他們得違背原本計畫,擴大「資產負債表」以擴張經濟,他們在 2021 年末也會發現同樣的事,他們想正常化「資產負債表」,卻發現不得不購買更多國債,問題是他們大概不會這麼做,除非市場出現痛點、或發生問題。有那麼一、二季,美元走趨可能變穩,利率可能變高,直到某處出了婁子。

藍衣主持人 : 所以這麼看很合理,你將看到上下走勢的區間振盪 ( saw-toothed pattern ) ,當動態反覆調整時,亦即財政部必須發債,央行不會加速購債,除非發生某種觸發因素危機,激起某個領域失常,央行被迫再次出手干預,促使美元反轉。我類似能預見、想像這類鋸齒狀圖案上下振盪,就長期趨勢來說,就看趨勢往那邊突破。


Lyn : 類似這樣,然後你類似再多觀察幾季,因為你知道購債可能生變,所以我關注的主要變數是,如果他們真的降低國庫總帳戶 ( TGA ) 水平,沒有發行一大堆國債,聯準會繼續購買一大堆國債,我們可能再次面臨一、二季美元偏弱期,這可能違背梅努欽財政部原先計畫,即發行一大堆國庫券。如果你來到通過 1.9 兆紓困的時機點,我們正邁入下一季國庫券發行將增加 1 兆美元。如果你看到這事開始發生,「聯準會」說會緊守每季購買 1/4 國庫券,我似乎能指出至少美元會平穩,這似乎將隨著時間演變,看看美元是否表現如我們所預期。你知道朱肯米勒(Stanley Druckenmiller)受訪講得很好,我不知道你們是否恰巧有看到,他接受高盛 ( Goldman Sachs )約二十分鐘訪問,他有相同的展望。他說他放空美元,他說原因有兩點:第一點,他類似做了許多佈局,其一,他預期聯準會升息,因為他預見通膨偏高,利率會因此調升,所以他放空十年期以上公債收益率曲線 ( long end of treasury curve ),所以他預測利率調升,但同時他也擔心聯準會插手阻止利率上升,也許因為聯準會增加購買十年期以上國債,所以他同時也做多商品,他將在這樣的趨勢大大受益,也確定(作空)美元在這走勢下會受益。你可以做許多佈局,類似分散你的籌碼,因為如果你預期龐大的振興經濟方案,你會預期某種「通貨再膨脹」 ( reflation ),你類似可以採用幾個手段,如果你預見收益率曲線 ( yield curve ) 變陡,銀行會表現亮眼,你也可以放空國庫券之類的。另一方面,如果聯準會插手太多,促使收益率曲線偏平,銀行受益不多,但商品及黃金表現會相當好,而美元會出現新低點打底,如果你想投入新興市場,你會想投入商品。所以你會有這樣混合交易,直到你越清楚聯準會將怎麼做,我可以採用這些不同的「通貨再膨脹交易」,類似看看那項交易結果最好,那項交易將成為最亮眼的黑馬。

黑衣主持人 : ( ??that dovetail/cocktail, I think ??) 我想知道你怎麼看「貨幣流通速度」在眾事件裡的角色,我聽到很多學宏觀的人說:「他們似乎很確信會有通膨。但惡魔總藏在細節裡,對某些人來說,未來三個月、六個月、或許十二個月的通膨預期不久即將發生。」但不見得一定會發生。我想你可能想評論「貨幣流通速度」會怎麼演變,除非貨幣流通速度確定飆高,或貨幣供應大幅放大,看來我們可能有一次性通膨起落 ( one-off bouts of inflation ),我們自 2020 年下降看到,他們可能因分母效應受益,卻不是真正的持續性通膨上升,就像外界可能想說服我們的某些論調。

Lyn : 有幾個角度看這件事。第一件事,因為通膨偏高,不見得貨幣流通速度就偏高,你只要制止貨幣流通速度跌落谷底。比如你看 1970年代,貨幣流通速度沒有特別高,其實它比先前數十年低,但主因是它有點類似側面及靜態的,然後你增加貨幣供應,然而貨幣流通速度靜止不動,所以就定義上你有通膨。相反地,你看今年 ( 2021年 ) ,我們看到貨幣供應速迅增加,貨幣流通速度劇減,類似抵銷了通膨。如果我們看到貨幣流通速度趨於穩定,這自上季我們就開始看到某些端倪,你看到貨幣流通速度呈水平線,同時廣義貨幣開始增加,那會促使通膨竄高。

第二件事是,每當廣義貨幣供應增加如此多,我猜得往後退幾步,有多種定義通膨的方法,又有那麼多不同派別的經濟理論。真的很逗趣,因為通常他們各講各的,就像:不!這是通膨。不對,這才是通膨。應對一堆不同的通膨,我們顯然需要一堆不同的詞彙,我們不用爭執那個才是通膨。依照某些通膨定義,大舉增加廣義貨幣就是通膨,就是貨幣通膨。問題是通膨會在哪發生,當你印許多美元,我不是指基礎貨幣,而是指真正的廣義貨幣,錢會流到哪裡。如果貨幣流通速度保持底檔,通膨保持低檔,特別如果許多錢流到...,你知道有許多資產的人,錢流到金融系統,然後流入資產,你會看到成長股表現亮眼,你會看到房地產很不錯,你會說債券殖利率維持低檔,因為債券價格還是太高了。你會看到資產價格通膨,你可以去看高級藝術品、高級酒、經典古董車,這些東西會大幅上漲。

另一方面,如果有偏高的貨幣流通速度,你會有類似供應緊縮,不是因為疫情,就是因為其他間題,你開始見到通膨變高,然後通膨反而那裡現身,短期的解方為,當你放大廣義貨幣供應時,通膨會在供貨短缺處現身,最近是在高質量的金融資產,像是庫藏股 ( ?treasury ?)、成長股、房地產、或酒之類的,錢真的會流向這些地方。我們也會開始看到商品通膨,你會見到銅、牛肉、四季豆、穀物,沒錯,這些東西價格會直線上升。沒錯,木材漲兩倍,價格好像創歷史新高,我們會看到這個現象,但你知道在低房租的補償作用下,特別是市區房租,反正他們幾乎沒去收租。所以會發生這樣價格兩極化,而現下這些特別區域有通膨,其他區域會有通縮。問題是當這些開始稍微常態化後,但我們還在做振興紓困,如今通膨會繼續在哪裡發生嗎? 還是會發展為真正的全面性通膨,所以我認為這是觀察的重點。

白衣主持人 : 在這樣的觀點下,你怎麼看,金銀扮演怎樣的角色?金銀有怎樣的獨特處?甚至是比特幣,如果你肯聊的話。

Lyn : 如果你看金銀,金似乎是偏向抗通膨資產,銀似乎是偏向通膨資產,但這裡有幾點要闡釋,黃金的要點是很多人想把它做分類,黃金首要追隨實質利率 ( real interest rate ),即「十年期國庫券名目利率」 ( nominal rate ) 減去「通膨」,比如通膨高達 4%,但國庫率殖利率是 7%,那樣的環境其實對黃金不利,你可以持有黃金,卻無利可收,或你可以持有國庫券,然後有實質利率 3% 的報酬,所以黃金變得較無投資吸引力,那樣的情境,你在 1980 年代及 1990 年代看過,類似黃金的二十年熊市,因為實質殖利率為正數。反之,你若見到實質殖利率為負數,那對黃金相當有利,那會往兩個方向走,你不是有通膨飆升,名目殖利率跟不上通膨,比如在 1970 年代,黃金有兩回大漲,一次是 1970年代中期,一次是 1970 年代尾至 1980 年代初,那時候實質殖利率最低到負 4%,只因為殖利率跟不上通膨的步代。我們看到另一回大波動 ( spectrum ),你知道在 2018 年、 2019 年到 2020 年結束,發生黃金牛市大爆發,因為我們看到「低通膨」 ( disinflation )造成實質殖利率大跌。2018年末期,十年期國庫券殖利率超過 3%,而通膨好像是 2%,你有 1% 實質殖利率,接下來的兩年期間,你看到名目殖利率類似掉到 1.5%,雖然通膨也跟著下降,但沒降那麼多,因為通膨降得不多,相者交互動態由正 1% 變成負 1%,那就像是黃金的火箭燃料,所以黃金表現亮眼,然後自 2020 年 8 月那時起,因為十年期國庫券殖利率類似隨著通膨一起上升,實質殖利率似乎穩定在約負 1%,所以黃金在持續進行修正。

而銀剛好是相反的動態,其實在 2018 年及 2019 年,當全球成長緩慢時,銀沒什麼牛市發展,然後因為 2020 年 3 月發生流動性大恐慌,銀徹底大跌,自此衍生出類似通膨的政策,自那時起銀表現超前黃金,因為我們身處的通膨環境,發展到某個程度會特別適合商品及貨幣性資產 ( monetary assets ) 。在那樣的動態下,銀似乎較有好表現,通膨越高,你通常預期銀有亮眼表現,在「低通膨 」( disinflation ) 的環境下,銀價會防禦性拉回,你一般預期黃金會表現較好。不管如何,這全看實質殖利率的演變。

白衣主持人 : 新進貨幣呢? ( 黑衣主持人 : 比特幣資產。)

Lyn : 比特幣似乎有自個的步調,它經過一段適應期,從沒人買到幾個人買,如今是特斯拉 ( Tesla )買,如果你往上買 ( go up the route? ),它價格會越來越高,它持續照「採用 S 曲線」(? s curve of adoption ? ) 走,比特幣變得更主流、更機構化,同時它自己有四年週期在走,每四年比特幣生產量減半,每天生產幾個新比特幣,每四年有個預設周期,使比特幣發行量減半,如果你有靜態需求,而供應量減半,這傾向推高價格,然後動能交易者 ( momentum trader 追高交易者 ) 跳上船,把價格更往上推,然後不斷突破新高,然後又進入多年的盤整,接著供應量減半,然後舊事又重演。如果你看比特幣自上市後 12 年的歷史,它真的劃出四年周期,所以現在的牛市似乎與那個有高度相關性,與 2020年 5 月時產量減半有關,若歷史有任何參照價值,它大概還有得漲,然後它會一再突破高點,之後是一段盤整期,它易受宏觀事件影響,但大致上它似乎有自個的步伐。你知道 2020 年 3 月發生流動性危機時,重創所有資產類別,尤其是某些波動性大的資產,所以人們大賣比特幣,這跟它自個的周期全然無關,只是美元大漲時,每個人都需要錢,所以銀大跌、比特幣大跌、股票大跌,即便國庫券在情勢最低點下,也開始下跌,這就是我在觀察的原由,比特幣類似有自個的特色。在怎樣的程度下,那樣的「網路效應」開始繼續起作用,還是「網路效應」類似縮減,然後直攻某處頂端。

藍衣主持人 :講到流動性危機,實際上所有東西,包括比特幣在 ( 2020 ) 3 月底時,因為全球融資追繳 ( collateral call ) 被拋售。對於流動性尾部風險,你怎麼看避險?我想宏觀框架是前後一致,我認為一塊塊資料拼湊得很完善,那邊的減壓閥是另一次大規模流動性恐慌,你認為要怎樣避險? (你認為要怎樣躲過流動性恐慌?)

Lyn : 一樣是經由持有現金部位,即便就5年為觀點,我作空美元,我認為就現金及國庫券 ( T-bills 短期) 會維持實質負利率。在此環境下,那會是最佳的持有資產 (對抗流動性風險),因為相較於現金及國庫券 ( T-bills 短期 ),一切東西都下滑。即便資產被拋售的最低點,連長天期的國庫券也遇到麻煩,它的情況不比其他資產嚴重,但還是跌得很慘。所以還是現金及國庫券 ( T-bills 短期 ) 有保值性。如果你將面臨流動性窘境,那會是我想持有的東西。或你可以做去槓桿動作,全憑你從事那種帳簿 ( book ),如果你打算佔有優勢,你可以持有現金。你有去槓桿帳簿的話,那麼你可以佈局一些現金,如果你想要的話,你可以佈局一些槓桿的東西,在流動性危機時,它會成為輸血袋,就是類似那樣的主要正確佈局圖。我是指依賴你操作那一類的資金,你可以作多波動性基金 ( ?you can be in long volatility funds? ),基本上你可以投資波動性竄升時會受益的東西,那是你能做的另一種避險,我想這裡類似有些主要成份,你也可以做多美元,如果你將面臨那種窘境,特別是現金窘境,美元大致上會很好。

黑衣主持人 : 除了瑞士法朗,我想日圓似乎在趨避風險的環境下,易於飆升。

Lyn : 他們也會有好表現。有趣的是,即便在 ( 2020年 ) 3月,因為每個人同時需要美元,相較於法朗與日圓,美元漲幅更大,沒錯,你大致上會想投入日圓、瑞士法朗,你不會想投入新興市場貨幣。

藍衣主持人 (Adam) : 我想聽聽你對某些潛在「政治外部性」的看法,它會出於一些極端的財政舉措而挫敗。我是指我們正見到多處發生群眾作亂 ( civil breakdown ),顯然民粹主義興起已有三、四年,你怎麼看這些動態的變化,這樣的政治氛圍下會孕育出怎樣的潛在肥尾後果?

黑衣主持人 : 我能否臨時丟出「現代貨幣政策」 ( MMT ) 這個詞,你能否就亞當 ( Adam ) 的提問內容,評論 MMT。

Lyn : 我們大概會更走向「現代貨幣理論 (MMT)」之類的政策這條路。如果你觀照歷史,似乎有財富集中的大周期,比如你回顧 1920 年代,財富變得相當集中,然後發生經濟大崩盤,民粹主義 ( Populism ) 崛起,有羅斯福 (Franklin Delano Roosevelt, The New Deal 新政) 之類的政策意圖打斷財富集中,類似刺激經濟,傷害貨幣及債券 (注 : 應是公債),以渡過難關,經由貨幣貶值換取他們要的利益。1940年代,因為戰爭,他們不得不擴大預算支出,他們真的刺激經濟走過低潮,實際耗損貨幣的價值 (take their currencies out of woodshed)。我們似乎在相同的環境,這段期間財富集中現象增加,這使許多事發展到極致,一個是我們有次級房貸崩坍,所以我們重整銀行系統資金結構,然後至那時起,我們的經濟似乎瘸了腿,實際上經濟成長速度相當緩慢,即便股市看來表現很出色,其實許多股票是受益於低通膨趨勢 ( disinflationary trend),那些評價太高的成長股。相反地,偏景氣循環的經濟,亦即更實質的經濟在過去十年左右,一直停滯不前,所以台面下人們有許多的挫折感。如我先前所說,美國採取持續的赤字預算,我們真的大舉將供應鏈外移,外移情況比日本及德國還嚴重。許多美國人沒有高質量的工作,他們不是沒工作,就是尤於國外競爭,薪水持續受剝削。如果你看各種衡量財富集中的工具,美國財富集中現象,比其他已開發國家還嚴重,所以我們更經不起民粹主義的侵襲,如果有人過去工作長達 40 年左右,任職於金融、科技、醫療保健及政府單位的話,你會過得很好,在這股美元帝國的主導下,你會得到許多好處,根本沒受到分毫傷害,美元強勢下,你受益於外國廉價商品,你工作不受影響,生活過得很好。但如果你是做實物製造的人,那樣的系統下 (產業外移 +強勢美元),你的壞處大於好處。

局勢在正反兩極間搖擺,在 1960年代、1970年代,勞工手中有許多權力,而最近數十年來,資金有許多權力,每回發展的太過頭,然後事情出現破口,發生社會的反擊;如果工會變得太強勢,似乎會阻斷系統,然後有股勢力反擊工會,之後你走到局勢的反面,這些財團佔上風,勞工受苦,然後又被反推回去。我們現在正看到固定的工作機會復甦 (?flat job recovery?) 及股市飆漲,然後看到所有的紓困方案不斷推出。很有趣地,你看到不同切入點的民粹主義,你有左派的民粹主義、右派的民粹主義,連比特幣也是某種技術上的民粹主義,它是一個抵抗既有系統的管道,它說我們想用軟體訴諸民粹主義,所以許多不同管道訴諸民粹主義。我認為大概在執行巨額預算赤字下,民粹主義會結束,然後貨幣大受打撃,持續負實質殖利率將維持好長一段時間,所以持有短期國庫券及長期公債的人,終將付出代價;相反地,如果你知道你與他們立場相反,你大致上是受益的。市場似乎是動盪起伏,你會試圖巡視不同資產,看什麼可以投資。

白衣主持人 : 你能延申討論:就全球經濟觀點,有鑑於美國全球佔有率逐漸縮小,美元如何維持外匯存底的地位,那是你論點的延申嗎? 有這個可能嗎?

Lyn : 我們看到的一個現象之一,我之前曾提過,大致上過去 50 年來,全球能源以美元計價,這個系統運作良好,因為系統在 1970 年代開始運作時,美國類似佔全球GDP 的 35%,我們是全球最大的能源進口國,但長期下來,如今仰賴你用什麼方式測量,我們約佔全球GDP 的 15% ~ 23%,中國能源進口多於美國。如果美國佔有率逐步萎縮,石油都以美元計價,這樣的全球系統很難運作,因為其他國家成長比美國快,我們像是只佔全球 GDP 的 20%,人口只有全球的 4%、5%,這其實很優秀,只是沒大到可以吃下整個全球石油市場。所以我們開始看到...同時我們積極對其他國家進行制裁,這些國家說;「我們有點受夠美元的大漲大落的動態,同時又要受美國制裁。」你將看到有更多國家繞過美元系統,他們說:「我們將用歐元付款,我們要用歐元賣石油。」所以我們看到俄羅斯這個例子,俄羅斯一直在去美元化,並以歐元賣石油。所以我們看到中國與俄羅斯彼此間的貿易,變得更多元化,以前是美元基礎,如今歐元計價多過美元計價,他們也少量以本國貨幣計價。我們同時也看到俄羅斯與歐洲間的貿易,轉換為歐元計價逐步擴大。我們甚至看到俄羅斯與印度間有一回貿易,在特別協議下,他們改以盧布計價,但整體上計價方式會變得更多樣化。大致上我看這些情形在發生,美國佔有率沒大到能拿下全球的貨幣計價,所以我們現在正轉變為多元幣貨計價的石油國度,你將用美元買石油,你用歐元也能買石油,你同時也看到上海期貨以伊朗幣-人民幣 ( Irania-Yuan base ) 計價的石油,那個交易量 ( volume ) 一直很大。至少這三種貨幣長期下來,購買商品及石油的力道會逐漸增強。以此看來,美元將從全球獨大的儲蓄貨幣,轉為幾國儲蓄貨幣之一,或轉為類似那些區域儲蓄貨幣國家之一,不再是美元制霸。

藍衣主持人 : 外匯存底價值多樣化的強化機制很有趣,我想知道機制多快成真,我是指你得循環使用許多歐元石油、美元石油、伊朗幣-人民幣石油,來建立外匯存底地位,以便允許這些貨幣如同美元,被視為匯兌擔保 ( swap collateral ),所以這類似是長期的演變,我這麼說對嗎?

Lyn : 一部分是短期演進,一部分是長期演進。比如你看中國與俄羅斯的貿易,多快去美元化?其實它很快就發生了,在兩年內美元計價就從 90% 降為 45%,就宏觀角度,這猶如朝夕之變化。然而儲蓄貨幣地位變化較慢,所以中國擁有超過 1 兆美元美國國庫券財富,它似乎長期在縮減持有量,而且循環使用美元不如以往快,反而把這些作為其用,所以我們看到緩慢的更迭,看到儲蓄貨幣多樣化的緩慢變化。尤其我們有擔保 (collateral) 的問題,歐洲沒有歐元計價債券,最相近的是德國 boon (German Boon),你沒有債券市場佔有率,市場就那麼大,因為打個比方,你不可能以義大利國債作為儲蓄貨幣,然後中國債券市場更嚴格,所以那是最大的缺點。我們正見到一個潛在的發展,過去5年來,各國央行似乎變為黃金買家,他們可以做的方式之一,是把(貨幣)交易媒介與儲存價值分開,除了用外國主權債持有儲蓄貨幣,他們也可以部份持有黃金作為儲蓄貨幣,所以藉由減少美元,稍稍減少持有美元比率,也許稍微增持其他儲蓄貨幣,同時稍微增持黃金,你類似緩步去儲蓄貨幣集中化,長期下來緩緩脫離美元制霸的儲蓄貨幣。

黑衣主持人 : 我很好奇去美元化怎麼揉塑整個貨幣戰爭,過去十年來,「貨幣戰爭」這個詞基本上被反覆討論,在其中某些國家間的貿易,這些貨幣更偏上風,這尤其違背其他貿易出口國的經濟推動力,所以那樣反美元、弱化美元的動態,美國可能某個程度上喜愛那樣的環境。另一方面,我無法想像當中某些國家及其央行坐看本國貨幣變強勢,造成國內經濟落入經濟衰退、或某個程度上經濟熱度消退,我想那樣的動態會很有趣,我想那也適用於加密幣 ( crypto ) 牛市的例子,我想你在這裡似乎有講過。

Lyn : 最有趣的一些事是,在所有不同環境裡,賽局理論 ( game theory ) 是如此複雜,比如在 2017 年,你看到美元轉弱,美元從超過 100 很強的水準,跌到 90,因為你認為某些出口國會遇到麻煩,但其實正好相反,比如歐洲有最強勁的濟成長率,因為在許多方面,美元門閥鬆解使促新興市場的榮景,而歐洲是當中某些國家的大貿易對象,它會傷害他們的...像美元變弱時,賓士車在美國 ( Mercedes ) 較沒競爭力,但很可能賣更多賓士車給中國,這是另起例子,所以你類似有多方的動態,而不是只有兩方互動。但那也沒錯,我猜如果你是歐洲央行 ( EBC ),比起其他貨幣,你想看到美元弱化,看你不想看到歐元變強,所以你看到貨幣相對貶價的環境,而有些國家比其他國家還積極,像瑞士積極避免本國貨幣升價,所以盡所能的購買外國資產,那是另一個例子。歐洲央行是沒像瑞士那麼極端,但他們動作也很積極。我觀察的一點是,在多國貨幣競貶的環境當中,擁有最多結構經常賬、或貿易赤字最多的國家,其貨幣易於貶值,實際上去看日本,當日本資負債表直線往上走,那時日圓非常強勢,因為日本正在經歷「低通膨 ( disinflation )」,其他國家...全世界有一大堆問題,日本才擴張資產負債表,你馬上看到日圓迅速貶值,兌美元貶值,兌歐元小貶,然後在 2019 年,日圓走穩,即便日本資產負債表沒緩下步調,還是直線往上走,日圓似乎走平,相較於美元,甚至開始走強。如果你看那時發生了什麼事,日本打平貿易赤字,日本在 2012 年當時開始那樣的過程時,他們有很少見貿易赤字,這對日本是很不尋常的事,他們當時處於特別的經濟低潮,部份歸因於日圓很強勢,然後他們藉由擴大貨幣政策,讓日圓大貶。日圓確實貶了,不過貿易赤字一旦打平,日圓很難再往下走,所以即便他們繼續貨幣政策,日圓卻穩固了。因此,你基本上在多國貨幣爭貶的環境裡,那個「可能的贏家」是那個執行兩樣赤字者,既執行財政赤字,又有結構性貿易赤字者。所以大致上在那樣的環境,我仍認為美元會再跌,但通盤而言,大體上最大贏家是會有形資產 ( hard assets ),它似乎在所有貨幣貶值時受益 ( 注:貨幣貶,有形資產會漲。)。

黑衣主持人 : 稀缺資產黃金、貴金屬、加密幣 ( crypto )可能也算。我很好奇,近來圍繞加密幣的法規擔憂,持續被人們熱烈辯論著。美國及其他主權國何必就此放棄其印錢的特權 ( Seigniorage ),只要印錢擺脫如山的債務,似乎他們唯一的法寶,是用通膨脫離如山的債務。你怎麼看這個嚴法抵制 (Draconian Laws 德古拉法典 ) 加密幣的額外潛在風險?

Lyn : 沒錯,過去幾週來,我們在奈及利亞及印度看到此事的發生,他們打心底怕加密幣,怎能任其與本國貨幣競爭。相反地,我們看到美國境內越來越接納加密幣,比如紐約梅隆銀行 (BNY Mellon) 剛公佈:銀行將託管比特幣。梅隆銀行是美國歷史最悠久的銀行,基本上是銀行中的銀行。

藍衣主持人 : 好出乎人意料。

白衣主持人 : 沒錯,這家銀行歷史超悠久的,他們的科技部有印證這點。

藍衣主持人 : 沒錯,不是我們與他們的托管部門交手過。

白衣主持人 : 我們不跟他們打交道。

Lyn : 沒錯。我是說即便是保誠 ( Fidelity ) 如今也入場競爭好幾年了,他們是深受景仰的資產管理人,他們很早就進入比特幣市場。你知道我曾辯論過,比特幣市場越大,那些大宗資金市場就越難禁止比特幣,目前比特幣幾乎是 1 兆美元市場資本 ( market capitalization ),對照比特幣市價,其價值超過 8、9 億美元,也可能再增值 10 % ( 黑衣主持人 : 現在可能漲翻天了。) 沒錯,不管比特幣漲多少,它總值最可能超過 8 億美元,那可是龐大的資產,那龐大的資產可握在美國人手裡。你知道政府似乎綁手綁腳,很難大張旗鼓地禁止它,然而當中有些國家更急切地在時機還允許的時候,至少試圖阻止它。大體而言,政府的阻擋不怎麼成功,因為比特幣仍在黑市進行交易。比如,當中有些國家禁用美元,或有美元的「官方匯率」,然後實質美元匯率在黑市流通,你知道這是實際的...如果有兩個人想把美元兌換為其他東西,那才是實質的匯率所在,因此有這樣的情況。

第二點,政府似乎步調有點落後於創新,你知道新加坡所有大型銀行現在也做比特幣托管業務了。所以如果有些政府說要禁止人民持有比特幣,我們將關閉國內市場。你知道嗎? 我祝福你!因為你將以某種方式,對抗一個為黑市而生,在黑市操作便利的貨幣,如果它得這麼做的話,同時其他國家合法接納它。所以我們正看到,比如印度前不久意圖禁止它,然後最高法院似乎駁回此案,所以這是印度政府第二次意圖禁止它,或許會比上回成功,也許不會。所以我認為觀察法規面向很重要,特別是那些似乎資金充裕的市場 ( well-capitalized market ),它的風險較小,另外你看錢存放在那裡,人們開始把錢放在銀行系統以外,他們把錢放在房地產,他們把錢放在股票市場,他們把錢放在黃金,他們把錢放在各種不同的地方,而比特幣是另一種他們可以放錢的地方。所以諷刺性地意圖禁止它,政府根本上是說,比特幣勝於其他所有一切東西,那正是政府所怕的,因為比特幣有行動儲存的價值。你知道很有趣地,因為人們有這些說詞:比特幣是個泡沬,不會成功。不過有時候人們說:比特幣太有影響力,政府終將禁止它。所以那個說法才對,既然比特幣若是泡沫,既然比特幣不好,科技終究會找到解決方法,不然就是比特幣實際上是個威脅,尤其會挑起政府的禁止,不過政府無法實質地中止比特幣系統。

藍衣主持人 : 我想對比特幣改變徵稅版圖會很有趣,政府可以把它重新定位為一種貨幣,然後以此對人民徵稅,每年對人民徵收比特幣獲利所得,及清算其他資產去支付這些稅收,政府能創造很有趣的動態轉變...

Lyn : 就某種程度,黃金處於相同的國度,黃金是要課稅的,所以就某方面來說,比特幣不像商品要課稅,所以你可以對比特幣、加密幣課特別稅,你說人民仍可以持有它,政府將不會嚴法禁止它,我們將允許人民持有它。就某方面而言,對商品課稅是件棘手事,因為這些支付系統想用比特幣,然後技術上,在交易轉手過程裡,你會暴露於資本利得、資本損失。基本上,立法者還得多加把力,他們將如何做稅法的開放?不是讓創新貨幣更流暢,就是牽制它,折損它的吸引力。

白衣主持人 : 我很好奇你是否能...你寫過一篇論「龐氏騙局」的好文章,就比特幣的龐氏騙局面向,我好奇你能否也對這點,做個簡短的摘要。

Lyn : 人們普遍爭論比特幣是龐氏騙局,如果你是後期買家,你不比先買的人吃香。我類似走過好幾個過程,首先,我提出證交會 (SEC)對龐氏騙局的定義,其中的某些警示詞 ( red flag ) 是什麼?我查看警示詞套於比特幣是否很貼切?你知道結果 ( short answer ) 其實不然。有趣之處是,如果你觀察其他數位資產,他們本質上似乎是龐氏騙局,你知道創辦人、早期投資者取得很多代幣,然後他們賣掉代幣,看來就是很不妙,即便在某種程度上,它和創新公司 ( startup ) 沒兩樣,至少你知道觀感 ( optics ) 就是不好。反觀比特幣,不管中本聰(Satoshi Nakamoto)是誰,不管是他一個人,還是一個團體,我們不是很清楚。他們先公告「白皮書」,然後他們在論壇上,一而再,再而三地重申,接著他們談到郵遞串列 ( email list ),然後公開郵遞串列,而他們自己沒有預挖 ( pre-mine ),就某方面而言,比特幣用最公開透明的方式發行,使比特幣更像是一種協定,而不是一種證券。那是為什麼在某個方面上,比特幣是更有格調的發行,因此比特幣似乎違背「龐氏騙局」的定義。另外,如果你擴大龐氏騙局的劃分,你說:好,因為比特幣無法產生現金流,因為轉手比特幣有摩擦成本,你可以說比特幣是龐氏騙局,然後那相似的定義也適用於黃金,也適用於其他類無現金流的價值儲藏 ( store of value),他們轉手也是有摩擦成本,包括像是海濱房產,諸如此類的。然而只要他們升值,有稀缺性,又很保值性的話,會讓參與其中的多方受益,像是買家、賣家,長期下來,只要他們使用這些資產,換取所需。我大致上的看法是,比特幣真的比其他價值儲藏 ( store of value ),更不符合「龐氏騙局」這點,雖然當中有些代幣確實符合「龐氏騙局」的定義。


S Curve Adoption S接納曲線 (1. innovators 2. Early Adopters 3. Early Majority 4. Late Majority 5. Laggards )




黑衣主持人 : 價值儲藏 ( store of value ) 的爭議所在,大概是因為它價格波動那麼大,就價值儲藏、特別是支付方法的角度來看,它似乎還有好漫長的路要走。所以價值儲藏比其他東西更投機,此論述觀點至少在短時間有了立足點。

Lyn : 沒錯,我也這麼認為。我把它形容為「新興價值儲藏」,如果你從零開始,你無法一夕間產生價值儲藏,它就像是經歷 S 接納曲線 ( S Curve Adoption ),首先是電馭叛客 ( cyber punk ),他們喜歡密碼學,他們喜歡其自由主義面向,接著投機者入場,再後來更高端科技人士入場,然後在 2020年,有機構加入。你類似是向上走的 S 曲線,每過幾年,它似乎風險就降一點,似乎法規越明朗,其接納度又擴大了點,它似乎耐住長年以來不同的抨擊和試驗。藉由不同的衡量方法,隨時間演變,其波動幅度又略減一些,不過其波動幅度顯然還是很大,但它如果走完 S 接納曲線 (S Curve Adoption),進入晚期階段,它就變得更像黃金、更像銀,感覺上更能維持現況 ( status quo ),它會走完它必經的 S 接納曲線。所以我視它為偏冒險性、偏新興價值儲藏,因為它的故事還有得演,比起其他已確立價值者,它肯定波動幅度較大。如今就支付方法,我們正看到有趣的發展,就是你知道在無需使用比特幣本身作為「記帳單位」 ( unit of account ),你可以用比特幣做支付網絡,比如我們看到「Strike Global」APP,你說我們有比特幣網絡,上面你又加一層閃電網絡 ( Lightning Network ),這讓比特幣支付幾乎免費,你又可以把法定貨幣轉換為比特幣,把比特幣傳送至某處,接著在另一端做法定貨幣與比特幣的轉換,然後你有效地使貨幣與貨幣的兌換發生。比如,在歐元與美元間你可以這麼做,而且你有那種「即時最後支付」 (instant final settlement),你開始看到類似金融科技領域依此做的創新,所以交易雙方無需擔心貨幣風險,唯一要擔心的是在百萬分之一秒間,把貨幣來回轉換的中間媒介 (intermediary)。

白衣主持人 : 你看那類似是科技上的新興現象,在時間上將會是特例,這無法預先得知。(藍 : 那是不是叫做「閃電」,不是嗎? )

Lyn : 好,有幾件事。首先比特幣是基礎層 (base layer),接著「閃電」是架構在比特幣上的第二層 (second layer),它讓比特幣轉手更快、更便宜,它類似依賴基礎層 (base layer) 作為基本保護,接著上頭添置第二層 (second foundation),有 APP 使用它,一個 APP 例子是 「Strike」,那是一家公司名稱,他們已經在美國運作了,他們正開始...你知道它的測試模式 (Beta mode),他們正開始全球化的推廣,這意謂著你知道你可以有...這些不同的轉手交易已發展成熟,而且現在他們正開始擴大規模,而這對小額支付很不錯,所以如果你轉手金額想提高至 1000 美元,你可以從歐洲到美國,以手機聯上手機 (phone to phone)方式,在一秒內做支付。所以就公司的面向,當他們在做此類的貨幣轉換時,公司類似正在承擔千分之一秒的風險,但整體規模而言,其波動性很低。他們類似把它作為支付渠道,有些市場從中獲得的好處,比其他市場多得多。就以往的匯款支付 (remittance payment),你知道如果有人在美國工作,比如他來至新興市場,然後他們把錢匯回家鄉,以往至今手續費相當昂貴,匯款往往困難重重。所以「閃電」那種支付可以大幅降低手續費,它讓匯款更容易,使匯款更去集權化。不過整體上,經由類以普通的記帳單位 (unit of account),你類似看到不同的貨幣轉換渠道,然後類似繞過銀行體系,依自己的方法來匯款。你知道那間公司類似解決法規問題,不過整體而言,公司似乎正於 2021年這年作發行,



還沒翻完,這影片好難啊!

資料1 : https://markets.businessinsider.com/news/stocks/warren-buffett-berkshire-hathaway-7-billion-japanese-sogo-shosha-companies-2020-9-1029561054
華倫‧巴菲特投資70億美元,買進 5 家日本綜合貿易商。在此一探「綜合商社」的究竟。
Warren Buffett has $7 billion invested in 5 Japanese trading houses. Here's a look at the 'sogo shosha' ( 2020.9.3 )

資料2 : https://technews.tw/2020/07/03/hitachi-abb-power-grids/
日立完成 78 美元億收購 ABB 電力系統事業,望成為世界最大電網公司

資料 3 : https://vocus.cc/article/5ded50d4fd89780001d54f9f
解讀2019年9月美國回購利率(repo rate)上升現象 (一)

資料 4 : https://www.chinatimes.com/realtimenews/20210528003261-260408?chdtv
總統拜登(Joe Biden)公布一項6兆美元支出方案,包括近2兆美元基礎建設支出,以及1.6兆美元教育與勞動力改革費用。 (2021/5/29)

資料 5 : https://www.moneydj.com/KMDJ/wiki/wikiViewer.aspx?keyid=809be277-f8b8-45ea-b96e-5f8beaff1feb
美國公債

資料 6 : https://www.wsj.com/articles/bitcoin-to-come-to-america-s-oldest-bank-bny-mellon-11613044810
Bitcoin to Come to America’s Oldest Bank, BNY Mellon 比特幣進入美國最悠久紐約梅隆銀行

資料 7 : Lessons of History by Durant
書目 : https://github.com/wolffzheng/english-books/blob/master/Will%20and%20Ariel%20Durant%20-%20The%20Lessons%20of%20History.pdf
語音 : https://www.youtube.com/watch?v=enJRIdmVHRE

資料 8 : Bitcoins & The Adoption S Curve
https://ospreyfunds.io/newsletter/bitcoin-and-the-adoption-s-curve/

資料 9 : 區塊鏈 Blockchain – 閃電網絡 Lightning Network
https://www.samsonhoi.com/482/blockchain-lightning-network
未經允許,不得轉貼我所有的譯文;先前財經影片翻譯在這裡: https://www.mobile01.com/topicdetail.php?f=291&t=6178289&p=12#81445093



美國財政部長就 2022年預算接受參議員質詢 ( 2021年6月23日 )


7:27 參議員Hyde-Smith談拜登未來十年預算赤字規劃。

2011年 14兆
2021年 28兆 ( +14兆 )
2031年 39兆 ( +15兆 )

Sen. Hyde-Smith :
不幸地,在拜登政府任內,我們正見到疫情期間原做為任務性、暫時性的政府計畫,變成永久運作。我們也見到危機時才允許的預算支出水平,已成為常態。隨著疫情的健康威脅消退,拜登政府持續擴大支出,提高稅收,對此我感到擔憂,很多美國人也擔心預算。但美國史上首位總統向國會提出年度預算超越 1 兆美元赤字,未來十年每年都這樣。2019 年預算年度,聯邦政府達到 4.4 兆美元支出,這仍是相當可觀的總額,如今拜登政府提出明年 (2022年) 的支出超過6 兆美元,之後每年年度預算也是 6 兆美元,結果拜登政府未來十年 (參議員說過去十年,可是好像是口誤) 會增加 15 兆國家負債。十年前我記得,我很擔憂負債水準,如今在 2011年,似乎沒多久前,最近我一直回想那些時程、時間線,那年烕廉王子與凱特 (Kate Middleton) 的百年世紀婚禮,好像不久前的事。但在 2011年,美國債務達到 14 兆,這是2011年負債總額。而在 2031 年,今日往後的十年,依照拜登政府的預算支出計畫,國家債務會增為 39 兆,容我再複述一次 39 兆。在十年內 (2022年~2031年),從 28 兆 (參議員是說 14兆,可是好像是口誤) 變成 39 兆。我期待你的說明,我顯然對財政部及預算案 ( funding request ) 有這些質疑,感謝部長夫人。



40:13 參議員甘迺迪質詢葉倫通膨, 他說通膨就是某種形式的全民加稅

Sen. Kennedy : 根據勞工部,我確信 (2021年) 5月的年度通膨是 5%,我相信你沒有預言能力,但你經驗豐富,你認為今年底 (2021年) 通膨是多少?

Secretary Yellen : 我先回覆 2022 年......

Sen. Kennedy : 你可以先回覆我 2021 年。

Secretary Yellen : 所以我的預測雖然有許多不確定性,每月的數據是對照特定月份的結果,這些數字會下降至原本...

Sen. Kennedy : 今年年底通膨是多少? 你預測通膨會高於 5%,還是底於 5%?

Secretary Yellen : 我相信月率會產生年度通膨率,如果你拿每月數字詢問通膨會多少,如果它維持相同步調長達一年 (2021年5月~2022年5月),我相信通膨會降到 2% ,但標準上通膨率...。

Sen. Kennedy : 部長,我很抱歉打斷你說話,不過我問題很簡單,現在 ( 2021年 ) 5月,就就年度觀點,我們都知道那是什麼意思,通膨是 5% ,我知道你無法預知未來,但你認為今年年底通膨會到哪裡?

:Secretary Yellen : 大致上你說的通膨數字是今年當月 (5月) 相較於前年同月份的物價水準,(Sen. Kenney : 沒錯。) 那個意思與經過一個月不一樣,

Sen. Kennedy : 我懂你的意思,我是請教你,與前年同期相較下的通膨,這個問題很簡單,我無恴冒犯你,但這不是很複雜的問題,通膨現在是 5%,對照去年同月份,現在我們都懂這是什麼意思,今年年底通膨會高於 5%,還是低於 5%?

Secretary Yellen : 12月...我相信通膨會下降...

Sen. Kennedy : 你認為到年底通膨會低於 5% 嗎?

Secretary Yellen : 會,通膨會低於 5%。

Sen. Kennedy : 你這麼說的依據在哪?

Secretary Yellen : 因為我相信隨著經濟解封,疫情爆發時,物價下滑,如今物價正回升至正常水準,所以我們現在看到去年同期相比的數字,是現在 (2021年5月) 物價較合理了,有許多物價仍略低於正常水準,而我們拿這樣的水準,與一年前嚴重受挫的水準做比較。

Sen. Kennedy : : 這個我懂。部長夫人,我限制時間快到了。如果你以為 5 月份通膨是 5%,然後你覺得年底 (2021年) 會低於 5%。那為什麼聯準會聲明,它將提前加快原本預測升息的時程。

Secretary Yellen : 我真的不想評論聯準會,我只想說聯準會的發言並不是聲明。

Sen. Kennedy : 可是,市場對聯準會聲明顯然做了反應。看來聯準會確實擔心通膨,

Secretary Yellen : 我會建議你參照主席鮑威爾昨天質詢時,做的評論,而且它是場記者會。

Sen. Kennedy : 但我是指聯準會採取的動作,聯準會顯然是在說:「注意!我知道我原本是這麼跟民眾講,但情勢有所轉變,我現在要告訴民眾,我必須提前加快升息。讓我先說完。旱於我原本告訴民眾的時程。」你認為聯準會為什麼這麼做?因為聯準會擔心通膨,不是嗎?

Secretary Yellen : 聯準會並沒有做這樣的事,幾個「單獨個體」做出「個人獨自」的預測分析,然後他們公開說原本說的升息時程,最好要提前。

Sen. Kennedy : : 這造成上週聯準會調升超額準備金 ( excess reserve) 利率。

Secretary Yellen : 那是聯準會做的技術調整,因為聯邦基金利率 (Federal Fund Rate) 跌至目標區間的下限,那純粹是技術性調整。聽著,我去評論聯準會決策並不恰當,我不想評論......。

Sen. Kennedy : 是這樣,沒錯。我沒有要你評論聯準會政策,我只是請教你的看法。通常聯準會調高存放於聯準會的「超額準備金」利息的話,他們意圖緊縮貨幣供應。他們之所以意圖緊縮貨幣供應,是因為擔心通膨。

Secretary Yellen : 那單純是技術調整,聯準會明確表示其貨幣政策立場全然沒變,但是短期隔夜利率跌至目標區間的最下限,他們稍微調整了政策利率。

Sen. Kennedy : 容我插個話,我只剩一分鐘,部長夫人,這是我的憂心處,我真的很不喜歡打斷別人講話,我發言時間不多。我知道你的職責是看好不看壞 ( put the best face on),我也清楚聯準會的職責是看好不看壞。但年度通膨 5% 使我不得不留意,當聯準會說、某些會員銀行說,他們說:「這沒什麼好擔心的,沒什麼好留意的,不過我們將提前加快原本提的升息時程。」當我看到聯準會調升「超額準備金」利率,吸走貨幣供應裡的錢,這告訴我聯準會擔心通膨。現在我的提問是:沒有人能預知未來,但你提到的那些專家,沒有查覺 2008、2009年的經濟衰退,很多都是聯準會的專家,假如他們錯了呢?而總統一直堅持 (adamant) 不肯對美國中產階級加稅,他現在正任意對人民加稅,因為當通膨高於薪水,而 5% 的通膨就是加稅行為,那是對食物加稅、對能源加稅、那所有東西加稅,我們可以說通膨是一時的,事實上聯準會向我指出,他們不認為通膨只是一時的。你怎麼看?
未經允許,不得轉貼我所有的譯文;先前財經影片翻譯在這裡: https://www.mobile01.com/topicdetail.php?f=291&t=6178289&p=12#81445093


影片時間 : 2021年5月11日



主持人 : 開頭是史坦利‧朱肯米勒 ( Stanley Druckenmiller),杜肯家族辦公室 (Dequesne Family Office ) 執行長,他在華爾街日報,剛寫了一篇新專欄文章,他這樣形容聯準會:「在玩火,當緊急情勢過去了,還緊抓著緊急方案 ( emergency package ) 不放,聯準會主席鮑爾 (Powell) 在追逐資產泡沫。」史坦你過去陳述過:「金融危機過後,聯準會在緊急融通 ( emergency accommodation ) 裡待得過久。」你的抨擊似乎又來到另一個新層次,如果你拿我們正看到的「財務政策」加上「貨幣政策」,這是「二戰後 ( Post WW2 )」時期,最恐怖的組合。你怎麼看?

Stan : 當然,在差不多的經濟情勢下,我從沒見過那麼遠俱爭議性的政策。我們別忘了伯南奇 ( Bernanke ) 最巔峰時,每月購買 850 億美元長期公債。如今我們GDP正回到正常水準,零售銷售表現超前,有趣地去年在經濟俱樂部 ( economics club ),我說這次的V形復甦是曇花一現 ( ?幻相/幻覺fantasy? ),我有可能大大搞錯了,不過這全然與風險報酬 ( risk reward ) 有關。我理解聯準會及國會當時不得不那麼做,就風險報酬基準看來,那是正確的決定。不過當現實改變,你得做改變,自那時起現實劇烈改變,沒錯,我找不到歷史上任何時期,貨幣及財務政策與經濟情勢如此脫節,一次也沒見過。

主持人 : 史坦你談到職缺市場有多快回復,你指出零售銷售及其他很多項目,幾乎是疫情前的水平,在正常情況下,你可能認為聯準會現在可能提起升息 ( interest rate hike ),你指出時機是 32 個月,我看到你提出的另一個數據,現在沒在我手上,聯準會安排購買資產數量的資金,在很短期間,它超越金融危機過後長達七、八年來,我們經歷整個金融危機所做的事。那會導向那?

Stan : 去年春天,我們在六周內做的量化寬鬆、購買的國庫卷 ( 短期 ),比過去九年,即 2009 年到 2018 年間,還來得多。喬 (主持人),坦白說,我對此沒有任何意見,當時我們處在黑洞裡,沒人知道我們會往那走。我有意見的是,在疫苗驗證 ( vaccine confirmation ) 及零售銷售達到成長趨勢後,聯準會預計要做 2.5 兆美元量化寬鬆,現在零售銷售高於成長趨勢。黑洞沒發生,真的太好了,所有人都很高興,但聯準會的動作就好像我們還處在黑洞裡,事實上,經濟正加速成長。能否請製作人秀出零售銷售圖表,有辦法嗎?


美國名目零售銷售走趨圖




主持人 : 好,我們找到了,我們可以秀出來。

Stan : 是第三張圖表 ( 主持人 : 有了,已在螢幕上了,美國名目零售銷售 ) 好,你見到的是美國過去二十年來零售銷售,如你所見,其每年成長率是 3%,然後自上次金融危機過後,它花了六年時間才回到原本趨勢 ( 年增率 3% )。如果你看目前的經濟衰退,我們從沒見過這種景象,很深的衰退,然後在六個月內,就回到趨勢水準。你見到第一回發支票 ( Check one ),那是第一次的振興方案,對此我沒有意見,我認為它是正確的風險報酬,當時正處於風險報酬底部。不過,你看第二回、及第三回支票的推行時間,我們不只回到成長趨勢,我們還高於成長趨勢 15%。就此觀點看來,零售銷售每年成長率是 3%,所以我們超越成長趨勢共 5 年需求價值 ( 15% ),此處有些零售銷售高於成長趨勢,但不是 15%。所以你看著這張圖表,接著你看聯準會政策及所有的振興經濟政策,然後我們來談我們身處的泥沼,我就是覺得聯準會的作為很不恰當。



美元指數走勢圖 (2020年6月 ~ 2021年5月)




主持人 : 我們來聊聊「美元」,有 80% 的轉手交易仍是用美元。你最近的演講指出,你認為我們跨過難以回頭的界線 ( cross the rubicon )。你能心安理得的說,你說在你職涯頭一遭認為,在某個時間點,我們會失去外匯存底地位。

Stan : 對此我心安理得,那是我的中心論調。喬,你知道我想法是會變的。沒錯,你說在某個程度上,聯準會正在強化財政移轉支付 ( fiscal transfer ),不只是某個程度上,沒有聯準會的協助,他們無法這麼做,聯準會正在拿錢資助他們的活動。我提到疫苗驗證及零售銷售之後,所有的量化寬鬆,我們已經有 8500 億美元直接移轉支付。在零售銷售高於成長趨勢後,接著推出 5750 億美元的財政移轉支付,8500 億美元推出後,又加 5750 億美元 (?5750 of 8500?)。我活得久的足以知道債券市場的??文森‧蘭尼斯 ( Vincent Lannies )??,我曾是他們的一員。如果沒有聯準會購買,我不清楚確切的數字,發行公債的 60%,公債市場將無法接受這點。所以他們使財政政策的巨額擴張成真,問題在於,如果它導致惡性通膨,坦白說,即便沒導致惡性通膨,債務將龐大到...你記得我九年前法定應得權益的談話 ( entitlement talk ),我那時講的話全部正在發生,除了利息水準這件事。所以人口正在衰退,當戰後嬰兒潮退休使用聯邦醫療照顧 ( medicare )、聯邦醫療補助 ( medicaid )、及社會保險之類的人正急速大增,我們正在這麼做,那又增添了 6 兆美元的新債,這全又是聯準會在背後撐腰,若不是公債利率來到無以為繼的地步,他們無法再舉債。我有意見的是,當我們未來往前走。你那裡有圖表五嗎? ( 主 ; 我們有,我想我們可以放上來。那一張圖?) 它是聯邦支出、社會保險、重大醫療照顧項目 ( major health care program )、聯邦政府支出佔 GDP 比率。

這張圖表是國會預算辦公室 (CBO) 的,不是我的。CBO 的意思是,如果十年公債殖利率到 4.9%,那是他們標準化的推測 ( normalized projection ),單就每年利息支出將會接近 GDP 的 30%,那正是我們去年武漢肺炎緊急情勢下花的錢,我們根本無法把 30% 的 GPD 拿去支付聯邦政府利息支出,接下來會發生,聯準會得擴大舉債支付利息,當他們舉債付利息,這將對美元造成可怕的暗示。那就是為什麼我在演講裡說:沒錯,我認為照證據看來,我們很可能在 15 年內,失去美元外匯存底的地位。如果我們特別去看美元指數圖表,因為我認為這真的很重要。去年春天 ( 2020年 ),在股票融斷的過程中,我有 40 年交易經驗,我從沒見過這樣的事,( 2020年 ) 股票融斷的過程中,債券市場在一天內下跌 18%,每個人認為是因為像我這樣的宏觀交易員,其他可能是排斥「醫療法案」( Care Act ) 的人在賣債券。

聯準會做了全面的分析 ( take a deep dive ),事後看來,外國賣了 1 兆美元,當我們提出醫療法案 ( Care Act ) 時,外國一夕間賣掉 1 兆美元美國國庫券,自那時起,他們持續賣美國國庫券。
為什麼這個很重要?因為過去二十年來,國庫券一直是外國拿來避險的全球資產配置。在每個案例,每當你遇到股市及全球經濟出問題,他們逃到國庫券避難,他們也躲到美元裡。去年秋天,這點被打破了,自那時起,他們繼續賣國庫券,所以我們從每年平均 5000 億美元流入國庫券,變成資金流出國庫券。所以當你每年預估經常帳赤字有 7000 億美元,你得有資金流入以抵銷赤字。如果你剛消失 5000 億美元的流入,反變成 5000 億美元的流出,你會看到美元承受壓力。一個理性的人會問:「如果這是真的,為什麼美元從 (2020年) 3 月到 6 月間,沒下跌?」原因為簡單,誰是武漢肺炎的最大受益著?顯然是巨大的科技轉型公司像谷歌、微軟和沒那麼大型的 Zoom 之類的公司。什麼國家主宰那些公司?美利堅合眾國主宰這些公司。所以 5000 億美元公債的流出,在全球央行及主權基金 (Sovereign Wealth Fund, SWF) 把 5000 億美元注入美國股市,相互抵銷了。到了六月,美國公債流出的美元很多流入股市,股票相對價格往上漲。坦白說,疫苗數值 (vaccine profile) 開始有好成績,美元就在此時達到高點,然後抵銷作用開始消退。如你所知,喬,疫苗會讓股票從成長股 (growth stock) 輪動至價格股 (value stock),美國是成長股的最大受益者,那就是為什麼我認為美元將持續走空。


外國購買美國公債走勢圖 (2019年8月 ~ 2020年12月)




樓主言:美元在 2020年6月開始走空,而台灣各家銀行在此時正好推出美元儲蓄險,這絕非巧合,而是有金融機構想把美元的風險轉嫁台灣民眾!



資料: The Duquesne Capital founder discusses entitlement and tax reform—and one of the most famous bets in hedge fund history (2013年12月6日) https://www.bloomberg.com/news/articles/2013-12-05/stanley-druckenmiller-on-entitlement-and-tax-reform-george-soros

資料 : Doing the Math on Entitlement Programs
( 很可惜,在台灣沒有用數據來看未來政府財政的經濟專家,只有一大堆寫了一兩本書,寫了部落格,就出來開一大堆理財課的人士。)
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